ࡱ> AC:;<=>?@'`bjbjLULU .T.?.?ԥ(4(   . sss8.t :u. uu"uZVwVw1xZxxQSSSSSS$hw x1x1xxxw  VwVw\"xG Vw VwQxQ  MVwu sQ~<!,qMM0 }xxxxxxxww!^xxxxxxx. . . 4?$4. . . ?. . .         PRIJENOS DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SQUEEZE OUT) I SRODNI INSTITUTI U PRAVU DRU`TAVA Dr. sc. Edita ulinovi Herc, redovita profesorica UDK: Pravni fakultet Sveu iliata u Rijeci Ur: 20. 10. 2010. Antonija Zubovi, znanstvena novakinja Pr:.29. 01. 2011. Pravni fakultet Sveu iliata u Rijeci Pregledni znanstveni rad U radu se ispituje pravno ureenje instituta istiskivanja manjinskih dioni ara pri emu se ispituju sli nosti i razlike u ureenju tog instituta u Zakonu o preuzimanju dioni kih druatava, kao i u Zakonu o trgova kim druatvima. Takoer se iznose rjeaenja europskog prava kao i rjeaenja slovenskog i njema kog zakonodavstva. Polazi se od toga da je inicijalno taj institut u europskom pravu bio osmialjen za uvratena druatva, uz mogunost da dr~ave lanice njegovu primjenu predvide i za sva dioni ka druatva. Imajui u vidu da se sli ni ciljevi mogu u druatvu postii i primjenom drugih instituta u pravu druatava, neki od njih se obrauju u ovom radu: poveanje / smanjenje temeljnog kapitala, priklju enje druatva te isklju enje lana druatva (s ograni enom odgovornoau). Zaklju no se naglaaavaju sli nosti i razlike koje postoje u ureenju ovog instituta u hrvatskom zakonodavstvu uz odreene prijedloge de lege ferenda. Takoer se ocjenjuje u kojoj mjeri drugi navedeni instituti mogu poslu~iti ostvarenju sli nih ciljeva u trgova kom druatvu. Klju ne rije i: istiskivanje manjinskih dioni ara, squeeze out, sell out, Zakon o preuzimanju dioni kih druatava, Zakon o trgova kim druatvima 1. Uvod Pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) je pravo veinskoga dioni ara zahtijevati od manjinskih dioni ara prijenos njihovih dionica, ime prestaje lanstvo manjinskih dioni ara u druatvu. Klju na pitanja na koja moraju odgovoriti nacionalni zakonodavci pri ureenju ovog instituta su: postotak dionica koji mora imati veinski dioni ar da bi bio ovlaaten zahtijevati prijenos dionica manjinskih dioni ara, tko u druatvu donosi odluku njihovu isklju enju, na koji na in i prema kojim kriterijima e se odrediti otpremnina koja se ima isplatiti manjinskim dioni arima prilikom izlaska iz druatva, te tko ju je ovlaaten odrediti, oblik i vrijeme u kojem se ona ima isplatiti. Ukoliko su ispunjeni uvjeti za postavljanje ovakvog zahtjeva od strane veinskog (glavnog) dioni ara potrebno je zaatiti interese manjinskih dioni ara. Institut squeeze out postoji kao institut prava druatava i kao institut tr~iata kapitala budui da zna ajno utje e i na postupak preuzimanja. Kako je njegovo ishodiate u europskom pravu ipak locirano u pravo kojim se ureuje postupak preuzimanja, odakle se njegova primjena sukladno dispoziciji nacionalnih zakonodavaca mo~e proairiti i na ostala dioni ka druatva, ratio njegova postojanja treba ipak prvenstveno tra~iti u kontekstu preuzimanja dioni kog druatva. U tom kontekstu opravdanim se postavlja pitanje treba li netko tko preuzme uvrateno druatvo na na in da u njemu stekne dionice na koje se odnosi 90% temeljnog kapitala s pravom glasa i dalje biti izlo~en troakovima koje sa sobom nosi uvratenje, pogotovo ako se ima u vidu da bi nakon provedenog preuzimanja s ostvarenjem tako visokog praga kontrole moglo doi do nesklada izmeu ponude i potra~nje za tim dionicama. Takoer se bitno smanjuje broj dionica koji je distribuiran javnosti. To mo~e biti razlog, sukladno pravilima burze, da druatvo viae ne ispunjava uvjete za uvratenje. Doe li do njegova izvratenja manjinskim dioni arima koji su se dosad oslanjali na tr~ianu cijenu, te su relativno jednostavno mogli kupiti i prodavati dionice ostat e u rukama relativno nelikvidni financijski instrument. S druge strane, iako se veina manjinskih prava dioni ara vezuje za 1/20 udjela u temeljnom kapitalu dioni kog druatva, te je u pravilu ve i 5% udjela u temeljnom kapitalu dioni kog druatva dovoljno za aktivaciju tih prava, u estalo posezanje za tim pravima u uvjetima gdje je jasno koju glasa ku snagu ima glavni dioni ar mo~e postati ko nica za druatvo, pogotovo ako se ima u vidu da se pored toga i svaki pojedini dioni ar mo~e koristiti institutom pobijanja ili utvrenja niatavosti odluke skupatine druatva. S druge strane, vrijednost dionice u uvjetima dominacije glavnog dioni ara i nakon njezinog delistinga podlo~na je razli itim prosudbama, a troakovi pregovaranja glavnog dioni ara sa svakim pojedinim manjinskim dioni arom s ciljem otkupa dionica mogu biti dugotrajni i iscrpljujui i u kona nici bezuspjeani, jer se dioni ara pravno ne mo~e prisiliti da proda svoje dionice. Ovaj institut omoguava upravo to da sili dioni are na prodaju svojih dionica, ali im zauzvrat u postupku preuzimanja daje sukladno pravo (sell out), Mogunost koriatenja squeeze out prava u postupku preuzimanja daje preuzimatelju mogunost usvajanja odreene taktike provedbe  plana preuzimanja, ali odreenu taktiku u tom smislu razvijaju i dioni ari od kojih se o ekuje prihvat ponude za preuzimanje. Mo~e se istaknuti da pravo squeeze out dovodi do zna ajne podjele u inaka preuzimanja (takeover gains). Stoga, je u pravnim sustavima koji poznaju squeeze out institut, za o ekivati da e ponuditelj uvjetovati ponudu za preuzimanje dosizanjem praga za ostvarivanje ovoga prava, a tada su i koristi za ponuditelje u pravnim sustavima koja predviaju ovo pravo mnogo vee nego u onim pravnim sustavima koja ga ne predviaju. U brojnim se znanstvenim studijama nastoje kvantificirati koristi koje squeeze outom stje e ponuditelj. S druge strane, postoji i komplementarno pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) koje daje mogunost manjinskim dioni arima zahtijevati od veinskog dioni ara otkup njihovih dionica. Ovo se pravo predvia kao protute~a (quid pro quo) pravu squeeze out. No, iako je squeeze out vrlo mono sredstvo zaatite interesa glavnog dioni ara koji nastoji preuzeti apsolutnu kontrolu nad nekim dioni kim druatvom, glavnom dioni aru stoje na raspolaganju i neki drugi instituti iz prava druatava kojima se mo~e postii sli an u inak. Zadatak je ovog rada ispitati na koji je na in pravno ureen institut squeeze out u europskom pravu s kojim se hrvatsko pravo druatava i tr~iata kapitala usklaivalo i koje je definiralo njegova osnovna obilje~ja. Takoer se ispituje na koji su na in njema ko i slovensko zakonodavstvo implementirala rjeaenja europskog prava. Njema ko zakonodavstvo zbog toga, jer je ono uvijek dosad slu~ilo kao regulatorni uzor za hrvatsko pravo druatava, a slovensko zbog toga jer se njegova rjeaenja u odreenoj mjeri razlikuju. Pri tome se polazi od toga da je inicijalno taj institut u europskom pravu bio osmialjen za uvratena druatva  ali su ga nacionalni zakonodavci predvidjeli i za druga dioni ka druatva. Analiza usvojenih rjeaenja njema kog i slovenskog prava omoguit e kriti ko preispitivanje rjeaenja prihvaenih u domaem zakonodavstvu. Ovaj institut je sna~no odjeknuo u domaoj korporativnoj praksi: veinski dioni ari su ga vrlo brzo po eli koristiti, dok su manjinski dioni ari nezadovoljni ato ih se istiskuje iz druatva reagirali tu~bama za utvrenje niatavosti odluke skupatine, na kojoj je donijeta odluka o njihovu istiskivanju ili pak osporavali primjerenost otpremnine. Imajui u vidu da se sli ni ciljevi glavnog dioni ara mogu u pravu druatava ostvariti i na druge na ine neki od tih instituta su obraeni u ovom radu, kao ato je to institut poveanja / smanjenja temeljnog kapitala, priklju enje druatva te isklju enje lana druatva (s ograni enom odgovornoau), u radu su obraeni i ti instituti s ciljem da se ispita u kojoj mjeri su u primjeni tih instituta zaatieni interesi osoba kojima se smanjuje njihov udio u korporativnoj strukturi ili im lanstvo u potpunosti prestaje. 2. Ureenje prava prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) i prava prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) u europskom pravu Pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) te pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) propisani su l. 15. i 16. Direktive o ponudama za preuzimanje koju su dr~ave lanice, sukladno l. 21. st. 1., bile du~ne implementirati u nacionalna zakonodavstva do 20. svibnja 2006. godine. Europska komisija je 2. listopada 2002. godine podnijela prijedlog Direktive o ponudama za preuzimanje koji sadr~i pravila o pravu prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) te pravu prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out), a koja se mogu ostvariti po pravi noj cijeni (fair price). Komisija je u prijedlogu Direktive prihvatila stajaliata iznesena u izvjeau High Level Group of Company Law Experts u pogledu navedenih prava. Squeeze out i sell out pravila sadr~ana u Direktivi o ponudama za preuzimanje primjenjuju se samo na postupke preuzimanja, ato je izri ito istaknuto u 24. to ki preambule Direktive. Meutim, dr~ave lanice mogu proairiti njihovu primjenu na prekograni na preuzimanja, ali i izvan postupka preuzimanja. Dakle, dr~avama lanicama ostavljena je mogunost znatno aire primjene ovih pravila, ato e ovisiti o njihovoj diskreciji. Ujedno, odredbe Direktive o ponudama za preuzimanje primjenjuju se samo na uvratena druatva. 2. 1. Squeeze out Direktiva o ponudama za preuzimanje u l. 15. ureuje pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out). Sukladno st. 2. navedenoga lanka dr~ave lanice trebaju osigurati da ponuditelj od svih imatelja preostalih vrijednosnih papira ( securities ) zahtijeva da mu ih prodaju po pravi noj cijeni. Dr~ave lanice trebaju propisati to pravo u slijedeim slu ajevima. Prvi je kada ponuditelj dr~i vrijednosne papire koji predstavljaju najmanje 90% udjela u temeljnom kapitalu s pravom glasa i ujedno ima 90% prava glasa u ciljnom druatvu. Drugi je slu aj kada ponuditelj kroz ponudu za preuzimanje stekne ili e stei vrijednosne papire koji predstavljaju najmanje 90% kapitala sa pravom glasa ciljnog druatva. Ovi su slu ajevi postavljeni alternativno te Direktiva omoguava dr~avama lanicama da u slu aju primjene prve alternative propiau viai prag koji, meutim, ne mo~e biti viai od 95% kapitala sa pravom glasa i 95% prava glasa. Razlozima uvoenja ovog instituta najviae se bavila Radna skupina eksperata za pravo druatava (High Level Group of Company Law Experts) koja je tim povodom podnijela dva izvjeaa. Ona je primjenu ovog instituta opravdavala trima razlozima: veinski dioni ar ima u pogledu manjinskih dioni ara zna ajne troakove, osobito u pogledu ostvarivanja njihovih upravlja kih prava, npr. pravo na sazivanje glavne skupatine, pravo na obavijeatenost i sl. Ti troakovi mogu preuzimatelja odvratiti od preuzimanja. Radna skupina je takoer smatrala da se sli an u inak squeeze outu mo~e u nekim dr~avama lanicama EU postii izvratenjem vrijednosnih papira s burze ( delisting ), ali se na taj na in ne garantira da e manjinski dioni ari prenijeti svoje dionice. Navode se i razlozi propisivanja prava sell out koje pripada manjinskim dioni arima.  Kada je ciljno druatvo izdalo viae od jednog roda dionica, dr~ave lanice mogu propisati da se squeeze out pravilo primjenjuje samo na rod u kojem je dosegnut propisani prag (squeeze out on a class-by-class basis). Stoga, ako dioni ar ima veinu dionica odreenog roda te dosegne propisani prag on time stje e mogunost isklju enja manjinskih dioni ara toga roda. Ovdje se doti e pitanje na ela jednakog polo~aja dioni ara prema kojemu dioni ari ciljnoga druatva, koji dr~e dionice ciljnog druatva istog roda, na koje se odnosi ponuda za preuzimanje, moraju imati jednak polo~aj u postupku preuzimanja. Dakle, navedenom se odredbom ne ini povreda ovoga na ela koje je jedno od temeljnih na ela prava druatava. Budui da se pravo prijenosa dionica (squeeze out) mo~e koristiti samo u pogledu onoga roda dionica gdje je dostignut propisani prag to nu~no namee visoke izdatke u pogledu ostvarivanja ovoga prava. Zaatita manjinskih dioni ara poveana je na na in ato se ovo pravo mora ostvarivati zasebno za svaku kategoriju dioni ara, a ne za sve zajedno. Ako ponuditelj ~eli ostvariti pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) on to mora u initi u roku od 3 mjeseca od proteka roka trajanja ponude za preuzimanje, sukladno l. 7. Direktive. Meutim, veina dr~ava lanica ne predvia rok za ostvarenje prava squeeze out i sell out, a ato je u skladu sa Direktivom budui da dr~ave lanice mogu primijeniti ova prava i izvan postupka preuzimanja. Direktiva ne ureuje postupak isklju enja dioni ara doe li do stjecanja propisanoga praga izvan postupka preuzimanja niti ako je od proteka roka trajanja ponude za preuzimanje proteklo viae od 3 mjeseca (to ka 24. preambule). Dr~avama lanicama je takoer prepuateno da same izaberu vrstu postupka (upravni, sudski) te organ koji e odlu ivati o prijedlogu veinskoga dioni ara za isklju enje manjinskih dioni ara. Protiv odluke toga organa mora biti zajam ena sudska zaatita (to ka 8. preambule). Dr~ave lanice trebaju osigurati da je pravi na cijena zagarantirana. Ta cijena treba biti u istom obliku kao i naknada u ponudi za preuzimanje ili mora biti u novcu. Dr~ave lanice mogu propisati da naknada u novcu mora biti ponuena barem kao alternativa. Na temelju dobrovoljne ponude, u oba slu aja iz st. 2a. i b., naknada u ponudi za preuzimanje smatra se pravi nom kada je kroz prihvat ponude za preuzimanje ponuditelj stekao vrijednosne papire koji predstavljaju najmanje 90% kapitala sa pravom glasa koji je bio predmet ponude. Na temelju obvezne ponude, naknada u ponudi za preuzimanje smatra se pravi nom. Ujedno je nu~no istaknuti da u Direktivi nema odredbe o tome da pravi nu naknadu mo~e odrediti neovisni procjenitelj, kakva je postojala u prijedlogu Direktive. Kritika koja se upuuje rjeaenjima iz Direktive u pogledu na ina ureenja prava prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out), odnosi se prvenstveno na mogunost koriatenja zamjenskih instituta u svrhu ostvarenja prava prijenosa dionica manjinskih dioni ara poput statusnih promjena kao i povla enja dionica izdavatelja sa ureenog tr~iata (delisting) kojima se nastoji postii sli an u inak kao i kod squeeze out, a istodobno izbjei pravila koja su Direktivom propisana sa ciljem zaatite manjinskih dioni ara. U izvjeau Komisije o primjeni Direktive o ponudama za preuzimanje koje je objavljeno 2007. godine isti e se:  Primoravajui manjinske dioni are da pohrane svoje dionice oslobaa se ponuditelja troakova i rizika koje za sobom povla i egzistencija manjinskih dioni ara u druatvu u kojemu on ve posjeduje 90% dionica. To je u inkovit na in na koji ponuditelji mogu dovraiti postupak preuzimanja ato ini ponude za preuzimanje atraktivnijima.  Implementacijom Direktive o ponudama za preuzimanje pravo squeeze out je ili e biti propisano i u mnogim dr~avama lanicama koje ga do tada nisu poznavale npr. Gr ka, `panjolska, Luksemburg, Malta, Slovenija, Slova ka. 2.2. SELL OUT Vezano za pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) nu~no je istaknuti da je osnovni cilj Direktive zaatititi dioni are na na in da mogu prenijeti svoje dionice na veinskoga dioni ara, odnosno zahtijevati od ponuditelja otkup njihovih dionica po pravi noj cijeni pod jednakim uvjetima propisanima pravilima o squeeze out. U protivnom bi preostali dioni ari mogli biti vrlo lako dovedeni u nepovoljan polo~aj od strane veinskog dioni ara i mogli bi jedino prodati svoje dionice po znatno ni~oj cijeni. Meutim, odredbama Direktive ne pru~a se manjinskim dioni arima dovoljna zaatita. Pravo sell out sukladno l. 16. st. 1. mo~e se ostvariti samo kada je ponuda u injena svim imateljima dionica za sve njihove dionice, ato se mo~e u initi kroz dobrovoljnu ili obveznu ponudu za preuzimanje. Sukladno odredbama Direktive obvezna se ponuda za preuzimanje mo~e  zaobii , ako se odnosna situacija mo~e podvesti pod iznimke od obveze objavljivanja ponude za preuzimanje. Koriatenje prava sell out ovisi dakle o tome je li uope objavljena ponuda za preuzimanje. Budui da obveza objave obvezne ponude za preuzimanje ovisi o diskreciji dr~ave lanice i tijela koje obavlja nadzornu funkciju, o tome e ovisiti i ostvarivanje prava sell out, ato ovo pravo ini manjkavim. Direktiva nastoji zaatititi dioni are propisivanjem ovog prava, ali istovremeno ukida zaatitu kroz iznimke od obveze objavljivanja ponude za preuzimanje. Ujedno se u doktrini isti e da je upitno pravo zna enje i u inak odredbe o sell out budui da nije propisana obveza ponuditelja da obavijesti preostale dioni are o nastanku njihova prava. U naprijed navedenom izvjeau Komisije o primjeni Direktive o ponudama za preuzimanje a vezano za primjenu sell out postupaka isti e se da se ovom odredbom atite manjinski dioni ari od zloporabe vladajueg polo~aja od strane veinskog dioni ara. Ujedno, zaatita manjinskim dioni arima pru~a se kroz odredbe o plaanju pravi ne cijene koja mo~e biti viaa od njihove tr~iane vrijednosti nakon dovraetka postupka preuzimanja. Implementacijom Direktive o preuzimanju pravo sell out je ili e biti propisano i u mnogim dr~avama lanicama koje ga do tada nisu poznavale npr. Austrija, Belgija, Estonija, Njema ka, Gr ka, Nizozemska, Malta, `panjolska, Luksemburg, Slova ka, Slovenija. 3. UREENJE PRAVA PRIJENOSA DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SQUEEZE OUT) I PRAVA PRODAJE DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SELL OUT) U NJEMA KOM ZAKONODAVSTVU U Njema koj je institut isklju enja manjinskih dioni ara (squeeze out) bio poznat joa 1956. godine, a koji je bio propisan 15 Umwandlungsgesetz (UmwG) prema kojem je dioni ar koji je u postupku preoblikovanja stekao svih dionica stekao cjelokupnu imovinu druatva. Ta je odredba brisana reformom prava preoblikovanja 1994. godine. Stupanjem na snagu izmjena Aktiengesetz (dalje u tekstu: AktG) 01. sije nja 2002. godine u njema ko je zakonodavstvo uveden institut squeeze out propisujui prag od 95% temeljnoga kapitala za ostvarivanje ovoga prava. Ujedno su instituti squeeze out i sell out propisani i odredbama Wertpapiererwerbs- und bernahmegesetz (dalje u tekstu: WpG) koji odreuje prag od 95% dionica sa pravom glasa za koriatenje ovim pravima. Dakle, njema ki je zakonodavac institut squeeze out uredio kao korporacijskopravni institut i institut tr~iata kapitala, dok je institut sell out predvidio samo kao institut tr~iata kapitala. AktG ureuje institut isklju enja manjinskih dioni ara u odredbama 327a  327f. U doktrini se zauzimaju stajaliata da bi ovaj institut trebalo uvrstiti u dio Zakona koji ureuje odnose izmeu druatva i dioni ara, a ne u dio koji ureuje povezana druatva. Sukladno 327a. AktG na zahtjev glavnoga dioni ara odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara donosi glavna skupatina. Budui da AktG ne propisuje posebnu veinu na glavnoj skupatini za donoaenje odluke o isklju enju, ona odluku donosi obi nom veinom glasova. Odluka glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara na veinskoga mora biti sadr~ana u javnobilje~ni kom zapisniku sa glavne skupatine. Ujedno nije relevantno je li rije  o druatvu koje je svoje dionice uvrstilo na burzu. Veinski dioni ar mo~e biti bilo pravna ili fizi ka osoba pri emu nije relevantan na in na koji je on stekao dionice kojima prelazi postavljeni prag. Pri izra unu udjela u temeljnom kapitalu ne uzimaju se u obzir vlastite dionice, a s kojima se izjedna uju dionice koje netko drugi dr~i za ra un druatva. Sa ciljem zaatite manjinskih dioni ara u postupcima isklju enja i istupanja manjinskih dioni ara njema ko se zakonodavstvo oslanja na dva razli ita postupka: Spruchstellenverfahren koji je ureen odredbama Gesetz ber das gesellschaftsrechtliche Spruchverfahren (Spruchverfahrengesetz  SpruchG) od 12. lipnja 2003. godine, sa posljednjim izmjenama 2007. godine i koji se primjenjuje na postupke koji su pokrenuti nakon 1. rujna 2003. godine, a cilj mu je provjera pravi nosti ponuene otpremnine u novcu i Anfechtungsklage odnosno tu~ba za pobijanje odluke glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara. Za razliku od tu~be za pobijanje prvi postupak ne zabranjuje povla enje dionica sa ureenoga tr~iata (delisting). Iznos otpremnine u novcu u skladu sa 327.b. st. 1. AktG mora uzeti u obzir situaciju u druatvu u vrijeme donoaenja odluke glavne skupatine. Ujedno je sukladno 327.b. st. 3. AktG glavni dioni ar du~an prije sazivanja glavne skupatine upravi druatva dostaviti izjavu kreditnog instituta ovlaatenoga na poslovanje na podru ju primjene AktG kojom jam i da e ispuniti obvezu na plaanje otpremnine manjinskim dioni arima bez odgaanja nakon upisa odluke u sudski registar. Zaatita manjinskim dioni arima dalje se pru~a odredbama o pripremi i odr~avanju glavne skupatine, a osobito izri itim propisivanjem isprava koje moraju biti stavljene na uvid dioni arima prije njenog odr~avanja ( 327. c. AktG). Postupak ispitivanja primjerenosti otpremnine (Spruchstellenverfahren) sukladno 4. SpruchG mo~e se pokrenuti unutar roka od tri mjeseca od dana od kada se smatra da je objavljen upis odluke o prijenosu dionica u sudski registar u skladu s 10. HGB. Dakle, mo~e se pokrenuti samo po zavraetku postupka isklju enja te stoga nema suspenzivni u inak. Prema 5. SpruchG zahtjev (Antrag) se podnosi protiv glavnog dioni ara. Sukladno 2. SpruchG sud nadle~an za postupanje je zemaljski sud (Landgericht) na ijem se podru ju nalazi sjediate druatva. Dalje je propisano da ako u okviru ovog suda postoji trgova ki odjel on je nadle~an za odlu ivanje umjesto graanskog odjela. Temeljem 3. osoba koja je ovlaatena na pokretanje postupka je svaki raniji dioni ar. Meutim, dalje se detaljnije propisuje da je na pokretanje postupka ovlaaten samo onaj dioni ar koji je imatelj dionica u vrijeme pokretanja postupka ato se treba dokazati na sudu. Odredbom 6. SpruchG propisuje se obveza suda imenovati zajedni koga zastupnika (gemeinsamen Vertreter) kako bi zaatitio prava onih dioni ara koji nisu pokrenuli postupak. On ima polo~aj zastupnika po zakonu (gesetzlichen Vertreters). Sud mora imenovati zasebnoga zastupnika za svaki pojedini zahtjev ako se kao rezultat postojanja posebnih pretpostavki mo~e pretpostaviti da zaatita prava svih osoba koje su ovlaatene pokrenuti postupak nee biti osigurana postojanjem jednog zajedni kog zastupnika. Nije potrebno imenovanje zajedni kog zastupnika ako se zaatita prava ovlaatenih osoba mo~e ostvariti na druga iji na in. Sud mora objaviti imenovanje zajedni kog zastupnika u slu~benom listu. Ako statut sadr~i odredbu da se informacije moraju objavljivati u dodatnim publikacijama ili elektroni ki, sud mora objaviti imenovanje zajedni kog zastupnika i u tim medijima. Sukladno st. 2. 6. SpruchG zajedni ki zastupnik ima pravo na naknadu troakova i naknadu za svoj rad koju mo~e potra~ivati od glavnog dioni ara. Ukoliko je ovlaaten zahtijevati naknadu od viae osoba njihova je odgovornost solidarna. Sud odreuje iznos naknade i visinu troakova te mo~e na zahtjev zastupnika odrediti obvezu plaanja predujma osobama koje su obvezne na plaanje naknade i troakova, a radi ije naplate se mo~e pokrenuti ovrani postupak. Signifikantna je odredba 6. st. 2. SpruchG prema kojoj zajedni ki zastupnik mo~e nastaviti postupak i ako zahtjev bude povu en. U tom slu aju on stupa na mjesto dioni ara (podnositelja zahtjeva). Temeljem 7. SpruchG sud je du~an bez odgaanja dostaviti zahtjev protivnoj strani pozivajui je da dostavi pisani odgovor. Odgovor mora sadr~avati izjavu protivne stranke o iznosu primjerene otpremnine, koja mora biti proslijeena podnositelju zahtjeva i zajedni kom zastupniku. Sud e odrediti vremenski period za dostavu pisanog odgovora koji ne mo~e biti krai od mjesec dana niti du~i od 3 mjeseca. Podnositelj zahtjeva i zajedni ki zastupnik mogu podnijeti pisani prigovor u roku kojega odredi sud, a koji ne mo~e biti krai od 1 mjeseca niti du~i od 3 mjeseca (st. 4.) Sukladno 8. SpruchG sud odluku donosi na temelju usmene rasprave. Odluka mora biti obrazlo~ena ( 11. SpruchG). Ujedno je u st. 2. propisano da e sud nastojati postii mirno rjeaenje spora meu strankama (Gtliche Einigung). 11. st. 2. izri ito propisuje da je tra~bina utvrena odlukom ovraiva. Protiv odluke dopuatena je suspenzivna ~alba o kojoj odlu uje viai sud. Odluka proizvodi u inak prema svim osobama, uklju ujui i onima koji su prestali biti dioni arima druatva ( 13. SpruchG). Odluku, ali bez obrazlo~enja, du~an je objaviti glavni dioni ar. Sukladno studiji Deutsches Aktieninstutut (dalje u tekstu: DAI) objavljenoj 2007. godine postotak postupaka isklju enja manjinskih dioni ara naglo je porastao tako da je 2002. godine iznosio 20%, dok je 2006. godine iznosio 96,1%. Nakon stupanja na snagu Gesetz zur Unternehmensintegritt und Modernisierung des Anfechtungsrechts (UMAG) 31. svibnja 2007. godine analize DAI pokazuju da je viae od 80% postupaka pokrenutih sa ciljem pobijanja odluke glavne skupatine zavraeno nagodbom gdje je u gotovo svim slu ajevima poviaen iznos otpremnine u novcu. Vezano za ekonomske koristi manjinskih dioni ara u praksi se isti u razlike u koristima koje su postigli dioni ari pokretanjem jednog ili drugog postupka. Tako se isti e da su manjinski dioni ari ostvarili viai iznos otpremnine u novcu pokretanjem sudskog postupka u kojem se ona preispituje (Spruchstellenverfahren) i to oko 40% viai iznos od prvotno ponuene otpremnine, nego putem tu~be za pobijanje odluke glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara (Anfechtungsklage) (oko 9,72%). Nu~no je istaknuti da ukoliko kao ishod postupka doe do poveanja iznosa otpremnine, odluka se ne odnosi samo na dioni ara koji je pokrenuo postupak, ve na sve manjinske dioni are. To je naravno posljedica na ela jednakog polo~aja dioni ara. Do isklju enja manjinskih dioni ara dolazi upisom odluke o prijenosu dionica u sudski registar (konstitutivnost upisa) kada se sve dionice manjinskih dioni ara prenose glavnom dioni aru. Obveza veinskoga dioni ara na plaanje otpremnine, iju visinu odreuje glavni dioni ar, a primjerenost ispituje vjeatak kojega imenuje sud, nastaje u trenutku kada manjinski dioni ar preda isprave o dionicama, kada su one izdane u ovom obliku, odnosno kada manjinski dioni ar dade nalog za prijenos dionica sa svojega ra una na ra un glavnoga dioni ara, kada je rije  o dionicama koje su izdane kao nematerijalizirani vrijednosni papiri. S druge strane, odluka o prijenosu dionica ne mo~e se upisati u sudski registar do dovraetka postupka pokrenutoga radi pobijanja odluke glavne skupatine. AktG ne ureuje institut istupanja manjinskih dioni ara (sell out). Instituti squeeze out i sell out u njema kom su zakonodavstvu ureeni i kroz odredbe WpG koji ih normira u glavi 5a. Zakona  Ausschlus, Andienungsrecht ( 39a  39c). Od 2002. godine kada je WpG stupio na snagu viae od 100 druatava koristilo je institut isklju enja manjinskih dioni ara. 39a. WpG ureuje isklju enje preostalih dioni ara (Ausschlus der brigen Aktionre) propisujui da e nakon preuzimanja ili obvezne ponude za preuzimanje preostale dionice sa pravom glasa, na temelju zahtjeva ponuditelja koji dr~i dionice ciljnog druatva koje predstavljaju najmanje 95% dionica sa pravom glasa, biti prenesene na ponuditelja na temelju odluke suda uz plaanje odgovarajue naknade. Ako ponuditelj dr~i dionice koje predstavljaju najmanje 95% temeljnoga kapitala ciljnog druatva on mo~e takoer zahtijevati prijenos povlaatenih dionica. Postupak squeeze outa nakon tzv. top-up ponude (top-up offer) tj. ponude koju je istaknuo dioni ar koji ve ima kontrolu te ne treba objaviti ponudu za preuzimanje ni obveznu ponudu za preuzimanje nije propisan, unato  tome ato su postojali suprotni zahtjevi. Ovakav se odabir njema kog zakonodavca opravdava okolnoau da ni Direktiva ne ureuje ovo pitanje zasebno. Stoga se u tim slu ajevima mora primijeniti postupak squeeze out koji je ureen odredbama AktG. Vezano za oblik naknade WpG odreuje da ona treba odgovarati naknadi iz ponude za preuzimanje. Naknada u novcu mora uvijek biti ponuena kao alternativa. Naknada plaena u preuzimanju ili obveznoj ponudi smatra se primjerenom ako je kroz ponudu ponuditelj stekao najmanje 90% temeljnog kapitala na koji se odnosi ponuda za preuzimanje. Prag prihvaanja odredit e se odvojeno za dionice sa pravom glasa i one koje ne daju pravo glasa. WpG-Angebotsverordnung ureuje visinu naknade u ponudi za preuzimanje u odnosu na vrijednost dionica. U studijama koje su provedene da bi se utvrdilo na koji na in tr~iate kapitala reagira na najavu postupka isklju enja manjinskih dioni ara izneseno je da ta reakcija ovisi o informacijama koje su sadr~ane u objavi pokretanja postupka isklju enja manjinskih dioni ara. Dok neke objave sadr~e samo openite podatke druge sadr~e i podatke o iznosu naknade. Studije su pokazale da dolazi do porasta tr~iane vrijednosti dionica ako iznos naknade nije objavljen. Odredbom 39a. st. 4. WpG ograni en je rok za postavljanje zahtjeva za prijenos dionica te on iznosi tri mjeseca nakon proteka roka za prihvat ponude za preuzimanje. Odlu ivanje o postavljenom zahtjevu u isklju ivoj je nadle~nosti suda (Landgericht) Frankfurta na Majni. Sukladno izri itoj odredbi 39a. st. 6. WpG od podnoaenja zahtjeva do okon anja postupka prijenosa dionica manjinskih dioni ara ne primjenjuju se odredbe 327a. do 327f AktG. Odredbama 39b. detaljno se ureuje postupak isklju enja manjinskih dioni ara (Ausschlussverfahren) gdje se izri ito u st. 1. propisuje da ukoliko odredbama WpG nije druga ije propisano na ovaj se postupak primjenjuju odredbe Zakon o stvarima izvanparni ne (dobrovoljne) sudbenosti (Gesetz ber die Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit). Dalje se propisuje obveza objave sudu postavljenog zahtjeva za isklju enje u glasilu druatva. Sud donosi odluku (der Beschluss) koja mora biti obrazlo~ena te mora biti objavljena najranije jedan mjesec nakon objave zahtjeva u elektroni koj verziji slu~benog lista i samo nakon ato je ponuditelj naveo dokaz da mu pripadaju dionice kojima prelazi prag za postavljanje zahtjeva za isklju enja manjinskih dioni ara. Protiv odluke suda dopuatena je ~alba koja ima suspenzivni u inak. }alba je devolutivnoga karaktera odnosno sukladno 39b. st. 3. o ~albi odlu uje Oberlandesgericht Frankfurta na Majni. Sud je du~an dostaviti svoju odluku podnositelju zahtjeva, ciljnom druatvu i manjinskim dioni arima. Ujedno e objaviti odluku bez obrazlo~enja u glasilu druatva. }albu su ovlaateni podnijeti, sukladno odredbi st. 4., podnositelj zahtjeva i preostali manjinski dioni ari ciljnog druatva. Pravomona odluka proizvodi u inak prema svim dioni arima. Nakon ato je odluka postala pravomona sve dionice ciljnog druatva prenijet e se na veinskog dioni ara. Uprava ciljnoga druatva du~na je bez odgaanja dostaviti pravomonu odluku u sudski registar. 39c. ureuje pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (Andienungsrecht, Sell-out). Nakon ponude za preuzimanje ili obvezne ponude, dioni ari ciljnoga druatva koji nisu prihvatili ponudu mogu prihvatiti istu u roku od tri mjeseca nakon isteka roka za prihvat ponude za preuzimanje ako su ispunjeni uvjeti za isklju enje manjinskih dioni ara sukladno 39a. Ako ponuditelj ne ispuni svoje obveze propisane 23 st. 1. WpG, tromjese ni period se ra una od ispunjenja propisanih obveza. Nu~no je naglasiti da se ne mo~e istovremeno zapo eti oba postupka: postupak squeeze outa ureen odredbama AktG i odredbama WpG. 4. UREENJE PRAVA PRIJENOSA DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SQUEEZE OUT) I PRAVA PRODAJE DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SELL OUT) U SLOVENSKOM ZAKONODAVSTVU U slovenskom su zakonodavstvu instituti squeeze out i sell out ureeni kroz odredbe dva zakona: Zakona o trgova kim druatvima (dalje u tekstu: ZGD-1) koji institut squeeze out (izklju itev manjainskih delni arjev iz dru~be) predvia u odredbama l. 384-388. te institut sell out u odredbama l. 389. (pravica manjainskih delni arjev do izstopa iz dru~be) i Zakona o preuzimanju (dalje u tekstu: ZPre-1) koji institut squeeze out ureuje odredbama l. 68. (izklju itev manjainskih delni arjev), a institut sell out odredbom l. 69. (izstop manjainskih delni arjev). Institut isklju enja manjinskih dioni ara u ZGD-1 ureen je po uzoru na njema ki AktG. Meutim, za razliku od njema koga zakonodavstva slovenski ZGD-1 izri ito ureuje institut istupanja manjinskih dioni ara iz druatva (sell out). Odredbom l. 384. ZGD-1 propisano je da skupatina dioni kog druatva mo~e na prijedlog dioni ara koji ima dionice koje se odnose na najmanje 90% temeljnog kapitala druatva (glavni dioni ar) donijeti odluku o prijenosu dionica ostalih dioni ara (manjinskih dioni ara) na glavnoga dioni ara uz plaanje primjerene otpremnine u novcu (primerne denarne odpravnine). Ono ato se odmah uo ava kao razlika izmeu njema koga i slovenskoga prava je razli iti postotni udio dionica u temeljnom kapitalu koji predstavlja prag za mogunost koriatenja tog instituta. U njema kom zakonodavstvu taj postotni udio iznosi 95% temeljnog kapitala druatva (kao i u hrvatskom), dok u slovenskom zakonodavstvu iznosi 90% temeljnog kapitala druatva. Pri izra unavanju ima li dioni ar dionice koje se odnose na 90% temeljnog kapitala ne ra unaju se vlastite dionice druatva kao ni one dionice koje netko drugi dr~i za ra un druatva, a izjedna ene su sa vlastitim dionicama. I u slovenskom zakonodavstvu odluku o isklju enju manjinskih dioni ara donosi skupatina, stoga je odluka skupatine temeljna procesna pretpostavka za isklju enje manjinskih dioni ara iz druatva. Glavni dioni ar mora biti imatelj dionica u trenutku podnoaenja prijedloga i donoaenja odluke o isklju enju. Zakon ne postavlja nikakve dodatne zahtjeve u pogledu roka u kojemu on mora imati dionice. Zaatita manjinskih dioni ara pru~a se i kroz odredbe o pripremi i provedbi skupatine. Manjinski dioni ari ne bivaju isklju eni iz druatva u trenutku donoaenja takve odluke na skupatini druatva. Sukladno l. 387. st. 3. ZGD-1 klju ni trenutak je trenutak upisa odluke o prijenosu dionica u sudski registar kada e sve dionice manjinskih dioni ara biti prenesene na glavnog dioni ara. Dakle, upis u sudski registar je konstitutivnoga karaktera. Temeljem odredbe l. 387. st. 3. ZGD-1 dionice koje su izdane u nematerijaliziranom obliku Klirinako depozitno druatvo (Klirinako depotna dru~ba, dalje u tekstu: KDD) deponira na posebnom ra unu tako da manjinski dioni ari njima ne mogu raspolagati. Ova je odredba izazvala nedoumice u praksi vezano za trenutak prijenosa dionica na poseban ra un kod KDD te trenutak prijenosa dionica na ra un glavnog dioni ara kao i razli itim pravnim temeljima za te upise, bilo na temelju odluke skupatine odnosno na temelju upisa odluke u sudski registar. Zakon o nematerijaliziranim vrijednosnim papirima (dalje u tekstu: ZNVP-A) u l. 81.b. ureuje prijenos nematerijaliziranih dionica manjinskih odnosno istupajuih dioni ara na glavnoga dioni ara. Prema navedenoj odredbi KDD neposredno prenosi dionice sa ra una manjinskih dioni ara na ra un glavnoga dioni ara, a na temelju naloga glavnoga dioni ara kojeg on dostavlja nakon upisa odluke o prijenosu dionica u sudski registar ( l. 81.b. st. 1. ZNVP-A). Takvo ureenje eliminiralo je potrebu provoenja dvostrukog (dvoetapnog) prijenosa dionica na razli ite ra une, ve se dolazi do izravnog prijenosa sa ra una manjinskih dioni ara na ra un glavnoga dioni ara. Pri tom KDD pru~a osiguranje glavnom dioni aru da manjinski dioni ari u skladu sa odredbom ZGD-1 ne mogu raspolagati dionicama. Nu~no je istaknuti da KDD navedeni prijenos vrai na temelju naloga glavnoga dioni ara koji dionice u ovom slu aju stje e originarno-ex lege. Ujedno ZNVP-A odreuje da s prijenosom dionica manjinskih dioni ara na glavnog dioni ara prestaju sva prava treih osoba koja su postojala na prenesenim dionicama te ih KDD briae u trenutku prijenosa ( l. 81.b. st. 2.). Ukoliko bi trea osoba imala pravo na dividendu (pravice do donosov), otpremninu u novcu umjesto imatelju dionice treba isplatiti treoj osobi. KDD nije du~na provjeriti je li glavni dioni ar ispunio svoju obvezu plaanja primjerene otpremnine u novcu. Prijenos dionica nije vezan za ispunjenje navedene obveze. Zauzeto je stajaliate da su manjinski dioni ari zaatieni na na in ato je zakonodavac propisao obvezu dostave glavnom dioni aru izjave banke kojom solidarno odgovara da e on ispuniti svoju obvezu. Glavni dioni ar takoer nije du~an isplatiti otpremninu u novcu niti prije upisa odluke o prijenosu dionica u sudski registar. Ne doe li do upisa odluke o prijenosu dionica u sudski registar, zbog konstitutivnosti tog upisa nee doi niti do prijenosa dionica na glavnoga dioni ara. Pravne raspolo~be manjinskih dioni ara s dionicama koje su u injene nakon ato je izvraen upis odluke o prijenosu dionica u sudski registar su bez pravnog u inka prema glavnom dioni aru. Stjecatelj takve dionice nema valjani zahtjev prema glavnom dioni aru, ve upravo suprotno, glavni dioni ar ima pravo zahtijevati prijenos dionica s ra una navedenog stjecatelja. To pravo glavni dioni ar stje e u trenutku upisa odluke u sudski registar. Manjinski dioni ari mogu slobodno prenositi svoje dionice do upisa odluke skupatine u sudski registar. U tom trenutku dionice prelaze na glavnog dioni ara, dok manjinski dioni ari stje u pravo na primjerenu otpremninu u novcu. Oni to pravo mogu prenijeti na druge osobe. Uprava dioni kog druatva u prijavi za upis odluke daje izjavu da odluka skupatine nije predmetom pobijanja, da nije tra~eno njeno proglaaenje niatavom ili da je tu~beni zahtjev pravomono odbijen ili da su se svi manjinski dioni ari odrekli prava na pokretanje sudskih postupaka izjavom u obliku javnobilje~ni ke isprave. Sudski registar u ovom slu aju mo~e prekinuti postupak odlu ivanja o upisu u registar do pravomone odluke o tu~benom zahtjevu. Meutim, registarski sud mo~e upisati odluku o prijenosu dionica prije pravomonosti odluke o tu~benom zahtjevu ako prevladava interes druatva za brzo odlu ivanje o upisu i ako su ispunjene druge pretpostavke za upis. Odredba slovenskog ZGD-1 kojom ureuje pravo manjinskih dioni ara na primjerenu otpremninu u novcu odgovara odredbi 327.b. AktG. Prilikom odreivanja otpremnine od strane glavnog dioni ara on mora voditi ra una o stanju druatva u vrijeme donoaenja odluke skupatine. Prilikom odlu ivanja o visini nov ane otpremnine potrebno je voditi ra una o polo~aju manjinskih dioni ara, a koji se temelji na injenici da on svoje dionice ne namjerava prodati na tr~iatu kapitala. Njegov polo~aj i vrijednost njegovih dionica razlikuje se od polo~aja i vrijednosti dionica manjinskog dioni ara koji svoje dionice prodaje na tr~iatu. Iz tog razloga tr~iana vrijednost dionice ne mo~e biti osnova za odreivanje primjerene otpremnine u novcu. ZGD-1 upuuje na primjenu odredbi l. 556. kojima se ureuju priklju ena druatva. Od objave upisa odluke o prijenosu dionica pa do isplate manjinskim dioni arima glavni dioni ar mora isplatiti kamate koje iznose 5% godianje. Sukladno l. 385. st. 2. ZGD-1 glavni dioni ar je du~an prije sazivanja skupatine upravi druatva predati izjavu banke kojom je ona solidarno odgovorna za ispunjenje obveza glavnoga dioni ara da e po upisu odluke o prijenosu dionica u registar manjinskim dioni arima isplatiti otpremninu za ste ene dionice. Ujedno glavni dioni ar mora podnijeti skupatini pisano izvjeae i u njemu iznijeti pretpostavke za prijenos dionica i primjerenost visine otpremnine u novcu. Primjerenost visine otpremnine u novcu mora ispitati jedan ili viae revizora kojih na prijedlog glavnog dioni ara imenuje sud ( l. 386. st. 2. ZGD-1). Na reviziju se odgovarajui na in primjenjuju odredbe l. 583. ZGD-1 o reviziji pripajanja. Odredbe o obavijeatenosti dioni ara slovenskog ZGD-1 identi ne su odredbama 327.c. i 327.d. AktG i naaeg l. 300.h. ZTD-a. Ujedno ZGD-1 u l. 388. st. 1. izri ito ureuje da se odluka skupatine o prijenosu dionica ne mo~e pobijati zbog toga ato iznos otpremnine koju je ponudio glavni dioni ar nije primjeren, ako nije bio ponuen ili ako nije bio pravilno ponuen. ZGD-1 u l. 388. st. 2. predvia mogunost sudskoga ispitivanja primjerenosti otpremnine. Prijedlog za sudsko ispitivanje primjerenosti otpremnine mo~e podnijeti onaj manjinski dioni ar koji je imao to svojstvo u trenutku donoaenja odluke o prijenosu dionica na skupatini druatva i u trenutku podnoaenja prijedloga za ispitivanje primjerenosti otpremnine. Odredbom l. 389. ZGD-1 ureuje se pravo manjinskih dioni ara da istupe iz druatva (sell out). U st. 1. izri ito propisuje da glavni dioni ar mora na zahtjev jednoga ili viae manjinskih dioni ara u roku mjesec dana od primitka zahtjeva ponuditi mu primjerenu nov anu naknadu za otkup svih preostalih dionica toga manjinskoga dioni ara. Glavni dioni ar odreuje se na isti na in na koji se odreuje kod instituta isklju enja manjinskih dioni ara, dakle to e biti onaj dioni ar koji ima dionice na koje se odnosi 90% temeljnoga kapitala druatva. Sukladno st. 2. za odreenje visine primjerene nov ane naknade na odgovarajui se na in primjenjuju odredbe o odreivanju visine primjerene nov ane otpremnine u slu aju isklju enja manjinskih dioni ara kao i odredbe o sudskom ispitivanju nov ane otpremnine. Institut istupanja iz druatva poznat je u slovenskom zakonodavstvu kod druatava osoba i kod druatva s ograni enom odgovornoau pri emu je osnovna razlika od istupanja iz dioni kog druatva ato u prvom slu aju istupanje lanova financira samo druatvo iz svoje imovine, dok u drugom slu aju to financira glavni dioni ar iz svoje imovine. Ujedno posljedica istupanja lana je amortizacija poslovnoga udjela, smanjenje temeljnoga kapitala druatva te na drugoj strani smanjenje imovine druatva radi isplate u injene istupajuem lanu. Osnovna je razlika izmeu isklju enja (squeeze out) i istupanja manjinskih dioni ara (sell out) u tome ato kod istupanja nije potrebna odluka skupatine druatva. ZGD-1 takoer kod ureenja sell out ne sadr~i odredbu o obveznom sudjelovanju revizora kod odreivanja primjerene nov ane naknade. Za razliku od isklju enja gdje glavni dioni ar isklju uje sve preostale manjinske dioni are kod istupanja iz druatva manjinski su dioni ari u druga ijem polo~aju. Svaki od manjinskih dioni ara mo~e individualno pokrenuti postupak istupanja iz druatva, stoga je sa stajaliata glavnoga dioni ara irelevantno kada je taj manjinski dioni ar stekao dionice. Zakon ne propisuje da ovo pravo mogu tra~iti samo oni dioni ari koji imaju to svojstvo u trenutku kada je glavni dioni ar stekao propisani prag dionica. Prijedlog za sudsko preispitivanje primjerenosti nov ane naknade u postupku sell out mo~e podnijeti manjinski dioni ar koji je od glavnog dioni ara zatra~io da otkupi njegove dionice i koji svojstvo dioni ara ima u trenutku poziva glavnom dioni aru i trenutku podnoaenja prijedloga. Sudsko preispitivanje primjerenosti nov ane naknade djeluje prema onim dioni arima koji su koristili svoje pravo istupa iz druatva u odnosu na glavnog dioni ara. Sud e temeljem zahtjeva podnijetog od strane ovlaatene osobe (manjinskog dioni ara) provesti postupak objave i imenovati zajedni koga zastupnika pri emu e se u inci provedenog postupka odnositi i na one dioni are koji su do trenutka podnoaenja prijedloga za preispitivanje primjerenosti nov ane naknade takoer od glavnoga dioni ara zahtijevali sell out, iako potonji dioni ari nisu istovremeno predlagali sudsko preispitivanje primjerenosti nov ane otpremnine. Iz tog razloga odluka suda djeluje i prema njima, ali ne prema onim manjinskim dioni arima, koji nisu zahtijevali sell out. Ako bi dioni ari koji nisu zahtijevali sell out to svoje pravo istupanja iz druatva htjeli realizirati kasnije, u tom bi slu aju sudsko preispitivanje trebalo pokrenuti nanovo, pri emu bi sud uzeo u obzir injenice u trenutku donoaenja odluke. Isklju enje manjinskih dioni ara (squeeze out) u slovenskom je zakonodavstvu ureeno i l. 68. Zakona o preuzimanju gdje je u st. 2. propisano da ako skupatina ciljnog druatva na prijedlog preuzimatelja kao glavnog dioni ara u roku 3 mjeseca od objave izvjeaa ponude za preuzimanje donese odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara na glavnog dioni ara, preuzimatelj mora kao nov anu naknadu umjesto nov anoga iznosa, odreenoga zakonom koji ureuje trgova ka druatva ponuditi naknadu takve vrste i visine kako je bilo odreeno u ponudi za preuzimanje. Sukladno st. 1. istoga lanka da bi preuzimatelj mogao postupiti na navedeni na in mora stei dionice koje predstavljaju najmanje 90% dionica s pravom glasa ciljnog druatva. Pri tome nije relevantno je li preuzimatelj stekao te dionice kroz dobrovoljnu ili obveznu ponudu. Isto tako nije nu~no da je preuzimatelj dosegao kvalificirani prag upravo u tom postupku preuzimanja. U l. 69. ZPre-1 ureuje istupanje manjinskih dioni ara (sell out). Propisano je da ako manjinski dioni ar u roku od 3 mjeseca od objave izvjeaa ponude za preuzimanje podnese zahtjev za otkup svojih dionica mo~e umjesto nov anoga iznosa odreenoga zakonom koji ureuje trgova ka druatva zahtijevati naknadu takve vrste i visine kako je bilo odreeno u ponudi za preuzimanje. Da bi manjinski dioni ar mogao postaviti ovaj zahtjev preuzimatelj sukladno st. 1. mora stei najmanje 90% dionica s pravom glasa ciljnog druatva. Osnovna razlika pri isklju enju manjinskih dioni ara i pri istupanju manjinskih dioni ara, a vezano za postupak preuzimanja i postupak po ZGD-1, osim razli ite terminologije otpremnina i naknada, je u visini i obliku otpremnine u novcu. Po ZGD-1 glavni dioni ar mora plaati primjerenu otpremninu u novcu, dok po ZPre-1 glavni dioni ar mora ponuditi naknadu takve vrste i visine kako je bilo odreeno u ponudi za preuzimanje. Dalje, treba upozoriti na razliku u samom postupku isklju enja manjinskih dioni ara. Razlika je u tome ato kod isklju enja u postupku preuzimanja nema formalnosti koje moraju biti zadovoljene u postupku isklju enja po ZGD-1, a koje se odnose na pripremu i provedbu skupatine. Radi posebnoga ureenja pravi ne cijene po ZPre-1 ti postupci su sami po sebi suviani, uklju ujui i obvezu sudjelovanja revizora pri odreivanju primjerene otpremnine u novcu. Bespredmetno je i sudsko ispitivanje primjerenosti otpremnine/naknade. Sama po sebi jasna je razlika da je u postupku preuzimanja na drugoj strani preuzimatelj kao glavni dioni ar iz kog se razloga zbrajaju i dionice osoba koje s njime zajedni ki djeluju za razliku od isklju enja po ZGD-1. 5. Ureenje prava prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) i prava prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) u hrvatskom zakonodavstvu Hrvatsko zakonodavstvo poznaje oba instituta - institut prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) i institut prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out). Meutim, nu~no je naglasiti da je institut squeeze out ureen odredbama Zakona o trgova kim druatvima (dalje u tekstu: ZTD), ali i odredbama Zakona o preuzimanju dioni kih druatava (dalje u tekstu: ZPDD), dok je institut sell out ureen samo odredbama ZPDD. ZTD ne sadr~i odredbe o pravu prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out). 5. 1. UREENJE U ZAKONU O TRGOVA KIM DRU`TVIMA ZTD u l. 300.f.  300.k. sadr~i odredbe o pravu prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out). Kao uzor hrvatskom su zakonodavcu poslu~ile odredbe njema kog AktG-a. Sukladno l. 300.f. ZTD glavna skupatina mo~e na zahtjev dioni ara koji ima dionice koje se odnose na najmanje 95% temeljnog kapitala druatva (glavnog dioni ara) donijeti odluku na temelju koje mu se prenose dionice manjinskih dioni ara uz plaanje primjerene otpremnine u novcu. Dakle, odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara donosi glavna skupatina. Budui da Zakon u konkretnom slu aju ne propisuje posebnu veinu za donoaenje ove odluke na glavnoj skupatini ona odluku donosi obi nom veinom glasova. Statutom bi se mogla propisati vea veina ili ispunjenje dodatnih pretpostavki. Odluku glavna skupatina donosi na zahtjev glavnog dioni ara koji mo~e biti domaa ili strana fizi ka ili pravna osoba. Ono ato je nu~no naglasiti je da to mora biti jedan, a ne vei broj dioni ara pri emu nije va~an na in na koji je on stekao dionice. Ujedno se za utvrenje ima li glavni dioni ar dionice koje se odnose na najmanje 95% temeljnoga kapitala druatva primjenjuju odredbe o povezanim druatvima, konkretno odredbe lanka 474. st. 2. i 4. ZTD ( l. 300.f. st. 2. ZTD). Dakle, kao dionice koje pripadaju druatvu ra unaju se i one dionice koje pripadaju druatvu koje je o njemu ovisno ili koje za njegov ra un ili za ra un druatva koje je o njemu ovisno dr~i netko drugi, a ako druatvo pripada trgovcu pojedincu i dionice koje ina e ulaze u njegovu imovinu. Koliki udio pripada dioni aru odreuje se kod druatava kapitala na temelju odnosa nominalnog iznosa udjela koji mu pripada prema ukupnom temeljnom kapitalu drugoga druatva, a ako je to druatvo izdalo dionice bez nominalnoga iznosa brojem tih dionica koje mu pripadaju. Vlastite udjele druatva treba odbiti od temeljnog kapitala. S tim se udjelima izjedna uju udjeli koji pripadaju nekome drugome tko ih dr~i za ra un toga druatva ( l. 474. st. 2. ZTD). Manjinski dioni ar mo~e biti jedan ili viae dioni ara koji ukupno mogu imati najviae 5% temeljnoga kapitala druatva. Glavni dioni ar je du~an manjinskim dioni arima za njihove dionice isplatiti primjerenu otpremninu u novcu. Signifikantno je da visinu primjerene otpremnine odreuje sam glavni dioni ar koji pri tom mora uzeti u obzir prilike druatva u vrijeme donoaenja odluke glavne skupatine, a za ato su mu uprava druatva, odnosno izvrani direktori ako je druatvo prihvatilo monisti ki ustroj, du~na dati na uvid svu potrebnu dokumentaciju i pru~iti potrebna objaanjenja. Prilikom procjene potrebno je primijeniti dinami ku metodu jer druatvo ne prestaje prijenosom dionica manjinskih dioni ara glavnom dioni aru, nego nastavlja s poslovanjem. Takoer je potrebno imati na umu i injenicu da e takve dionice rijetko pobuivati interes na tr~iatu, prvenstveno zbog strukture lanskih prava u druatvu. Sukladno na elu jednakoga polo~aja dioni ara iznos otpremnine mora za sve dioni are biti jednak. Eventualne razlike mogle bi se pojaviti ukoliko su na dionicama zasnovani tereti. Temeljem l. 300.g. st. 2. ZTD na iznos otpremnine obra unava se kamata u visini eskontne stope Hrvatske narodne banke uveane za pet postotnih poena za vrijeme od upisa odluke glavne skupatine o prijenosu dionica u sudski registar pa do isplate manjinskim dioni arima. Novelom ZTD-a iz 2009. godine ova je odredba izmijenjena na na in da se je poveao iznos postotnih poena sa dva, koliko je iznosio prema Noveli ZTD-a iz 2003. godine, na pet postotnih poena, ime je pru~ena vea zaatita manjinskim dioni arima. Dakle, primjenjivat e se individualan obra un u odnosu na svakog manjinskog dioni ara ovisno o vremenu kada im se vrai isplata. Ujedno, glavni dioni ar odgovara za eventualnu drugu atetu koja bi mogla nastati manjinskom dioni aru. Dalje je propisana obveza glavnog dioni ara predati izjavu banke kojom ona solidarno jam i da e on manjinskim dioni arima isplatiti otpremninu uveanu za pripadajue kamate bez odgaanja po upisu odluke glavne skupatine u sudski registar. Navedenom se odredbom atite manjinski dioni ari. Ovdje se je nu~no osvrnuti na zakonsku formulaciju  solidarno jam i prema kojoj se banka pojavljuje u ulozi jamca ato zna i da banka mo~e isticati prigovore vezane za isplatu. Kako bi to rjeaenje moglo dovesti u praksi do nepotrebnih parnica, naj eae se jamstvo javlja u vidu bankarske garancije. U Zakonu je takoer propisan rok plaanja, a to je bez odgaanja nakon upisa odluke glavne skupatine u sudski registar, ato bi zna ilo da tra~bina dospijeva idui dan nakon upisa odluke u sudski registar. Manjinski su dioni ari ovlaateni postaviti zahtjev za isplatu otpremnine banci i prije nego ato postave zahtjev glavnom dioni aru. Ukoliko glavni dioni ar ne bi dostavio upravi druatva tra~enu izjavu ona ne bi bila du~na sazvati glavnu skupatinu. Ako bi ona ipak sazvala glavnu skupatinu odluka koja bi bila donesena na njoj bila bi pobojna. Manjinski se dioni ari takoer atite i odredbama o pripremi ( l. 300.h. ZTD) i provedbi ( l. 300.i. ZTD) glavne skupatine. Glavni dioni ar postavlja zahtjev za sazivanje glavne skupatine upravi druatva pri emu nije propisan oblik u kome on to mora u initi. Uprava odlu uje o sazivanju glavne skupatine te nije obvezna zatra~iti suglasnost nadzornog odbora. Zakonom se propisuje sadr~aj objave dnevnog reda u kojemu se moraju navesti podaci o glavnom dioni aru kao i iznosu otpremnine koju je odredio glavni dioni ar. Glavni dioni ar mora glavnoj skupatini podnijeti pisano izvjeae gdje je du~an navesti pretpostavke za prijenos dionica te obrazlo~iti primjerenost otpremnine. Primjerenost otpremnine moraju ispitati jedan ili viae vjeataka koje na zahtjev glavnog dioni ara imenuje sud ( l. 300.h. st. 2. ZTD). On to ini u izvanparni nom postupku. Zakon se ovdje poziva na odgovarajuu primjenu odredbe l. 481.a. ZTD koji ureuje reviziju poduzetni kog ugovora, dakle rije  je o revizorima. Ujedno su odredbom l. 300.h. st. 3. ZTD propisane isprave koje se moraju izlo~iti u poslovnim prostorijama u sjediatu druatva od dana sazivanja glavne skupatine ije preslike druatvo mora svakom dioni aru dati besplatno i bez odgaanja, na njegov zahtjev. Novelom ZTD-a iz 2009. godine propisano je da druatvo nema navedene obveze ako su propisane isprave bile isto to vrijeme dostupne na internetskoj stranici druatva ( l. 300.h. st. 5. ZTD). Zakonom je dalje propisano da se na glavnoj skupatini moraju u initi dostupnima isprave koje su bile dioni arima stavljene na uvid, a glavnom se dioni aru mo~e omoguiti da na po etku raspravljanja usmeno obrazlo~i prijedlog odluke o prijenosu dionica i primjerenost visine otpremnine koju za to treba platiti ( l. 300.i. ZTD). O tome hoe li se glavnom dioni aru pru~iti propisana mogunost odlu uje predsjednik glavne skupatine koji mo~e odluku o tome staviti na glasovanje. Uprava druatva odnosno izvrani direktori moraju podnijeti prijavu registarskom sudu za upis odluke glavne skupatine o prijenosu dionica u sudski registar. Ujedno su uprava druatva odnosno izvrani direktori u prijavi du~ni dati izjavu da odluka glavne skupatine nije pobijana u roku u kome se to moglo u initi ili da je podignuta tu~ba za pobijanje pravomono odbijena. Dakle, uprava je du~na pri ekati sa podnoaenjem prijave do proteka roka za podnoaenje tu~be za pobijanje odluke glavne skupatine. Sukladno l. 362. ZTD uprava, odnosno izvrani direktori bi mogli podnijeti prijavu odmah po odr~avanju glavne skupatine ako su na njoj sudjelovali svi dioni ari i nitko nije na zapisnik izjavio svoje protivljenje odluci. Sve dionice manjinskih dioni ara prenijet e se glavnom dioni aru u trenutku upisa odluke o prijenosu dionica u sudski registar ( l. 300. j. st. 3. ZTD). Sukladno navedenoj odredbi upis je konstitutivnog karaktera. Zakon dalje propisuje da ako su za dionice izdane isprave, u njih se do prijenosa isprava glavnom dioni aru upisuje zahtjev manjinskih dioni ara za isplatom otpremnine. Navedena je odredba unesena u Zakon sa ciljem osiguranja da u slu aju daljnjeg prijenosa dionica novi stjecatelj preuzima i obvezu isplate otpremnine. Novelom ZTD-a iz 2009. godine dodana je odredba o podacima koji se moraju upisati u sudski registar ukoliko upisom odluke glavne skupatine o prijenosu dionica sve dionice druatva stje e jedan dioni ar. U tom slu aju druatvo je du~no u prijavi za upis odluke podnijeti i prijavu za upis podataka o druatvu s jednim dioni arom. Zakonodavac je u l. 300.k. ZTD propisao razloge zbog kojih se odluka o prijenosu dionica ne mo~e pobijati tu~bom. Tako je propisano da se ona ne mo~e pobijati tu~bom zbog toga ato iznos otpremnine ato ga je odredio glavni dioni ar nije primjeren. Ako iznos otpremnine nije primjeren odredit e ga na zahtjev manjinskog dioni ara trgova ki sud na ijem se podru ju nalazi sjediate druatva. Sud to ini u izvanparni nom postupku koji je hitan, a o moguoj ~albi odlu uje Visoki trgova ki sud u roku od trideset dana ( l. 40. st. 1. do 3. ZTD). Primjeri iz domae sudske prakse pokazuju da su se manjinski dioni ari pokretanjem tih postupaka uspjeli izboriti za veu otpremninu. Isto vrijedi i ako glavni dioni ar ne ponudi iznos otpremnine u novcu ili to ne u ini onako kako bi to trebao u initi, a tu~ba kojom se pobija donesena odluka nije podignuta ili se to ne u ini u za to propisanom roku, ona bude povu ena ili pravomono odbijena. Zahtjev za odreenjem iznosa otpremnine mo~e se postaviti sudu samo u roku od dva mjeseca od dana od kada se smatra da je objavljen upis odluke o prijenosu dionica u sudski registar. Novelom ZTD-a iz 2009. godine u l. 300.k. dodane su odredbe kojima se detaljnije ureuju postupovna pitanja u pogledu pokrenutih postupaka. Tako se ureuje da se postupci imaju spojiti ukoliko se vodi viae postupaka. Ukoliko sud odredi da iznos otpremnine koji je odredio glavni dioni ar nije primjeren i da ju je glavni dioni ar du~an platiti u veem iznosu ili da je glavni dioni ar du~an platiti otpremninu koju odredi ako je glavni dioni ar nije ponudio ili to nije u inio onako kako je to trebao u initi, nalo~it e glavnom dioni aru da dioni arima koji su sudjelovali u postupku nadoknadi troakove potrebne za voenje postupka. Dalje je izri ito propisano da odluka suda o visini otpremnine djeluje prema svim manjinskim dioni arima neovisno o tome jesu li sudjelovali u postupku u kojemu je odreena. Dakle, manjinski dioni ari imaju polo~aj potencijalnih jedinstvenih suparni ara, ali ne i nu~nih suparni ara. ZTD ne propisuje tehni ke detalje u vezi s isplatom otpremnine ato e ovisiti o obliku u kojemu su izdane dionice. Ako je rije  o dionicama u nematerijaliziranom obliku koje se vode na ra unu kod Sredianjeg klirinakog depozitarnog druatva (dalje u tekstu: SKDD) sukladno ugovoru o isplati otpremnine koji sklapaju druatvo i SKDD, SKDD se obvezuje temeljem rjeaenja trgova kog suda o upisu odluke provesti preknji~bu svih dionica s ra una manjinskih dioni ara i isplatu svote otpremnine koju je prethodno glavni dioni ar uplatio na ra un SKDD. Valja naglasiti da je u domaoj korporativnoj praksi nakon provedenih postupaka squeeze out dolazilo do izvratenja dionica tih druatava sa Zagreba ke burze. Ukidanje uvratenja tra~ilo se iz razloga jer je nakon provedenog postupka istiskivanja manjinskih dioni ara glavni dioni ar postao jedini dioni ar u druatvu, pa iz tog razloga viae nije mogue trgovati dionicama na burzi odnosno ne postoje vrijednosni papiri kojima bi se slobodno trgovalo (tzv. free float). 5. 2. UREENJE U ZAKONU O PREUZIMANJU DIONI KIH DRU`TAVA ZPDD za razliku od ZTD-a ureuje oba prava  pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) u l. 45. te u l. 46. pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out). Sukladno izri itoj zakonskoj odredbi na postupak prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) nakon ponude za preuzimanje ne primjenjuju se odredbe o prijenosu dionica manjinskih dioni ara sadr~ane u ZTD. Da bi ponuditelj mogao ostvariti svoje pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara potrebno je da nakon ponude za preuzimanje dr~i najmanje 95% dionica sa pravom glasa ciljnog druatva pri emu se dionicama ponuditelja pribrajaju i dionice s pravom glasa osoba koje s njim djeluju zajedni ki. Ponuditelj mo~e ovo svoje pravo ostvariti u prekluzivnom roku od 3 mjeseca od isteka roka trajanja ponude za preuzimanje. Zakonom je stoga izri ito propisan prag za ostvarivanje ovoga prava, a to je 95% dionica sa pravom glasa. Ovakvo je ureenje u skladu sa odredbama Direktive o ponudama za preuzimanje koja takav prag postavlja kao gornju granicu za ostvarivanje ovoga prava od strane ponuditelja. Signifikantno je da se za ostvarivanje ovoga prava uzimaju u obzir samo dionice sa pravom glasa za razliku od ureenja u ZTD koji govori o dionicama koje se odnose na najmanje 95% temeljnog kapitala druatva. Ponuditelju se prenose dionice s pravom glasa manjinskih dioni ara. Stoga ako u druatvu postoje i povlaatene dionice bez prava glasa one mu se u ovom slu aju nee prenijeti, ve e i dalje pripadati istim dioni arima. Meutim, postoji mogunost da se squeeze out ostvari i u odnosu na povlaatene dionice bez prava glasa. ZPDD izri ito propisuje da ponuditelj ima pravo i na prijenos takvih dionica manjinskih dioni ara, ako su predmetom ponude za preuzimanje bile i povlaatene dionice bez prava glasa, a nakon ponude za preuzimanje ponuditelj i osobe koje s njim djeluju zajedni ki dr~e najmanje 95% takvih dionica. Tada ponuditelj u roku od 3 mjeseca od isteka roka trajanja ponude za preuzimanje ima pravo i na prijenos takvih dionica manjinskih dioni ara. Dakle i u slu aju povlaatenih dionica bez prava glasa postavljen je isti prag i rok za ostvarivanje ovoga prava. Ponuditelj ne ostvaruje ovo svoje pravo ve samim prelaskom praga, ve je du~an podnijeti zahtjev SKDD-u. Ponuditelj je obvezan istovremeno sa podnoaenjem zahtjeva, o zahtjevu obavijestiti manjinske dioni are, ciljno druatvo, burzu i ureeno javno tr~iate na kojem je odobreno trgovanje dionicama ciljnog druatva, SKDD te je du~an zahtjev bez odgode objaviti ( l. 45. st. 4. ZPDD). Ujedno se izri ito propisuje da ponuditelj ima pravo na prijenos dionica uz plaanje pravi ne naknade. Pod pravi nom naknadom smatra se cijena ponuena u ponudi za preuzimanje uveana za razliku u cijeni u slu aju ako ponuditelj ili osoba koja s njim djeluje zajedni ki nakon proteka roka trajanja ponude za preuzimanje stekne dionice ciljnog druatva koje su bile predmet ponude po cijeni koja je viaa od cijene iz ponude. Zaatita manjinskim dioni arima pru~a se zakonskom odredbom kojom je ponuditelj obvezan radi osiguranja pravi ne naknade izdvojiti na poseban ra un kod depozitara nov ana sredstva ili depozitaru dostaviti neopozivu bankarsku garanciju na prvi poziv izdanu u korist manjinskih dioni ara na iznos potreban za plaanje svih dionica manjinskih dioni ara. Zakon dalje propisuje i trenutak kada e SKDD izvraiti prijenos dionica s ra una dioni ara na ra un ponuditelja te isplatiti manjinske dioni are. To e u initi nakon ato utvrdi da nakon ponude za preuzimanje ponuditelj i osobe koje s njim djeluju zajedni ki dr~e najmanje 95% dionica s pravom glasa ciljnog druatva i 95% povlaatenih dionica bez prava glasa, da je ponuditelj za dionice koje su predmet zahtjeva osigurao naknadu te da nije protekao rok od 3 mjeseca od isteka roka trajanja ponude za preuzimanje. Svi ovi uvjeti moraju biti kumulativno ispunjeni da bi SKDD prenijelo dionice na ra un ponuditelja te da bi izvrailo isplatu manjinskim dioni arima. Kako bi se manjinski dioni ari zaatitili od moguih zloporaba instituta prijenosa dionica manjinskih dioni ara ZPDD izri ito propisuje da sve troakove u svezi s ostvarivanjem ovoga prava ponuditelja snosi sam ponuditelj. Pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) ZPDD ureuje u l. 46. Manjinski dioni ari imaju pravo na prodaju svojih dionica s pravom glasa ponuditelju ako nakon ponude za preuzimanje ponuditelj i osobe koje s njim djeluju zajedni ki dr~e najmanje 95% dionica s pravom glasa ciljnog druatva. Ovo svoje pravo manjinski dioni ari mogu ostvariti u roku od tri mjeseca od isteka roka trajanja ponude za preuzimanje. Sukladno navedenoj zakonskoj odredbi rok u kojem manjinski dioni ari mogu ostvariti ovo svoje pravo je isti kao i rok u kojem ponuditelj mo~e ostvariti svoje pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara. Rok je prekluzivnoga karaktera, stoga po njegovom proteku manjinski dioni ari viae ne mogu zahtijevati od veinskog dioni ara otkup svojih dionica. Budui da ZTD, za razliku od slovenskoga zakonodavstva, ne daje ovo pravo manjinskim dioni arima, manjinski dioni ari koji su zakasnili prema ZPDD-u, nee to pravo moi realizirati uope. Zakonom propisani prag za ostvarivanje prava sell out je isti kao i kod squeeze out. Ponuditelj je du~an otkupiti dionice uz pravi nu naknadu. Odredbe o pravi noj naknadi, osiguranju naknade, povlaatenim dionicama bez prava glasa, podnoaenju zahtjeva SKDD, izvraenju prijenosa dionica na ra un ponuditelja i isplati manjinskih dioni ara u postupku squeeze out primjenjuju se mutatis mutandis i na postupak sell out. Manjinski su dioni ari dodatno zaatieni odredbom kojom ih se izri ito ovlaauje da ako ponuditelj ne izvrai obvezu otkupa dionica po pravi noj cijeni oni imaju pravo zahtijevati ispunjenje obveze putem mjesno nadle~noga trgova kog suda, ime su proaireni minimalni uvjeti postavljeni odredbama Direktive o ponudama za preuzimanje. 5. 2. 1. Direktiva o ponudama za preuzimanje i zakon o preuzimanju dioni kih druatava Direktiva o ponudama za preuzimanje implementirana je u hrvatsko zakonodavstvo Zakonom o preuzimanju dioni kih druatava. Direktivom je odreena samo minimalna harmonizacija, stoga dr~ave mogu propisati i dodatne uvjete uz one koji se zahtijevaju Direktivom. U Republici Hrvatskoj institut squeeze out bio je propisan odredbama ZTD-a i prije donoaenja Direktive o ponudama za preuzimanje. Meutim, rjeaenja iz ZTD-a nisu odgovarala zahtjevima iz Direktive stoga je ZPDD-om uveden novi institut prijenosa dionica manjinskih dioni ara u skladu s odredbama Direktive i na koji se ne primjenjuju odredbe ZTD-a. ZPDD propisuje da e se instituti squeeze out i sell out primjenjivati samo ako je prethodno bio proveden postupak preuzimanja ciljnog druatva, ato je u skladu sa zahtjevima iz Direktive. Direktivom je predvieno da e se ovi instituti primjenjivati samo na uvratena druatva dok je ZPDD-om propisano da se ta dva instituta mogu primjenjivati pod uvjetom da je ciljno druatvo dioni ko druatvo sa sjediatem u Republici Hrvatskoj ije su dionice s pravom glasa uvratene na ureeno tr~iate u RH ili dioni ko druatvo koje ima viae od sto dioni ara i iji temeljni kapital iznosi najmanje 30.000.000,00 kuna ( l. 2. st. 1. ZPDD). Budui da u RH viae ne postoji obveza uvratavanja dionica na ureenom tr~iatu ti se instituti mogu primjenjivati i ako dionice ciljnog druatva nisu uvratene radi trgovanja na uvratenom tr~iatu, ali naravno ako se nad takvim druatvima provodi preuzimanje. Ovakvo je rjeaenje u skladu s odredbama Direktive budui da dr~ave lanice mogu proairiti njihovu primjenu i izvan postupka preuzimanja. Dakle, dr~avama lanicama ostavljena je mogunost znatno aire primjene ovih pravila, ato e ovisiti o njihovoj diskreciji. Sukladno l. 15. st. 2. Direktive dr~avama lanicama postavljeni su alternativni uvjeti za propisivanje ovih prava. Tako je propisano da one trebaju propisati ta prava u jednom od slijedeih slu ajeva: a) kada ponuditelj dr~i dionice koje predstavljaju najmanje 90% kapitala sa pravom glasa i 90% prava glasa u ciljnom druatvu ili b) kada ponuditelj kroz ponudu za preuzimanje stekne ili se obvezao stei dionice koje predstavljaju najmanje 90% kapitala sa pravom glasa ciljnog druatva i 90% prava glasa i koje su predmet ponude. Dalje se propisuje da u slu aju prihvaanja solucije ponuene pod prvom to kom dr~ave lanice mogu propisati viai prag koji, meutim, ne mo~e biti viai od 95% kapitala sa pravom glasa i 95% prava glasa. Hrvatski se zakonodavac odlu io za prvu ponuenu opciju uz iskoriatavanje ponuene mogunosti za povisivanje praga na 95% dionica s pravom glasa. Odredbom l. 15. st. 3. Direktive dr~ave lanice trebaju u svojim zakonodavstvima osigurati pravila koja e omoguiti izra un kada je dosegnut prag. ZPDD u l. 8. sadr~i pravila za utvrivanje broja i postotka prava glasa pa se tako primjerice u obzir uzimaju i dionice za koje je u korist ponuditelja ili osoba koje s njim zajedni ki djeluju osnovano pravo plodou~ivanja, zatim dionice koje ponuditelj mo~e stei izjavom volje kao npr. opcija za kupnju dionica, dionice koje su ponuditelju kao i osobama koje s njim djeluju zajedni ki povjerene, ako one mogu prava glasa iz tih dionica ostvarivati samostalno, po vlastitoj ocjeni, bez posebnih upita dioni ara. Temeljem st. 2. istoga lanka postotak dionica s pravom glasa u ciljnom druatvu izra unava se u odnosu na sve dionice ciljnog druatva izdane s pravom glasa, uklju ujui i vlastite dionice ciljnog druatva i dionice kod kojih je ostvarivanje prava glasa isklju eno ili ograni eno zakonom ili pravnim poslom. Iako je Direktivom predviena mogunost da, u slu aju kada je ciljno druatvo izdalo viae rodova dionica, dr~ave lanice mogu predvidjeti da se pravo squeeze out, odnosno pravo sell out mo~e ostvarivati samo u odnosu na rod dionica u kojem je dosegnut propisani prag, hrvatski zakonodavac nije iskoristio tu mogunost, ve je propisao da je za ostvarivanje tih prava bitno samo da se radi o dionicama koje daju pravo glasa ili pak povlaatenim dionicama bez prava glasa, ali samo pod uvjetom da su i takve dionice bile predmetom ponude za preuzimanje. U pogledu roka za ostvarivanje ovih prava odredbe ZPDD su u potpunosti usklaene s odredbama Direktive. Ponuditelj, odnosno manjinski dioni ari mogu se koristiti tim pravima u roku tri mjeseca od proteka roka trajanja ponude za preuzimanje. Direktiva propisuje obvezu dr~avama lanicama osiguranja isplate pravi ne cijene manjinskim dioni arima za njihov izlazak iz druatva. Ta cijena mora imati isti oblik kao i naknada ponuena u ponudi ili mora biti ponuena u novcu. Direktivom su predviene dvije presumpcije o tome ato se smatra pravi nom cijenom. Jedna presumpcija se odnosi na dobrovoljne ponude za preuzimanje, dok se druga odnosi na obvezne ponude za preuzimanje. Prema ZPDD, pravi nom naknadom se smatra cijena odreena u ponudi za preuzimanje. Za Razliku od Direktive, presumpcija pravi ne naknade u RH primjenjuje se i na dobrovoljne i obvezne ponude za preuzimanje. Hrvatski zakonodavac proairio je zaatitu manjinskih dioni ara na na in ato je predvidio obvezu ponuditelja da osigura pravi nu naknadu na na in da na posebna ra un kod depozitara izdvoji nov ana sredstva ili da depozitaru dostavi neopozivu bankarsku garanciju na prvi poziv izdanu u korist manjinskih dioni ara na iznos potreban za plaanje svih dionica manjinskih dioni ara. 6. Pravo prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) i zaatita privatnog vlasniatva prema Prvom Protokolu Europske konvencije za zaatitu ljudskih prava i temeljnih sloboda te pitanje ustavnosti zakonskih odredaba l. 1. Prvog Protokola Europske konvencije, izmijenjen Protokolom br. 11. donesenim u Parizu 20. o~ujka 1952. godine propisuje  svaka fizi ka ili pravna osoba ima pravo na mirno u~ivanje svojega vlasniatva. Nitko se ne smije liaiti svoga vlasniatva, osim u javnom interesu, i to samo uz uvjete predviene zakonom i opim na elima meunarodnoga prava. U drugom se stavku izri ito odreuje da  prethodne odredbe ni na koji na in ne umanjuju pravo dr~ave da primijeni zakone koje smatra potrebnima da bi uredila upotrebu vlasniatva u skladu s opim interesom ili za osiguranje plaanja poreza ili drugih doprinosa ili kazni. Temeljem iznesenih odredaba izvodi se da su liaenje prava vlasniatva i ureenje upotrebe prava vlasniatva dva na ina ograni enja ovoga prava. Na prvi se pogled ini da squeeze out pravilo predstavlja oblik liaenja prava vlasniatva, budui da predstavlja oduzimanje dionica od dioni ara na temelju zakonske odredbe. Meutim, Europski je sud za ljudska prava (dalje u tekstu: ECHR) u slu aju Bramelid odlu io da squeeze out nije obuhvaen odredbom o zabrani liaenja prava vlasniatva, budui da squeeze out ograni ava samo prava i du~nosti dioni ara u druatvu. To otvara pitanje primjene prve re enice l. 1. Prvog protokola, pravo mirnog u~ivanja vlasniatva. Najprije je ECHR ispitivao je li squeeze out u javnom interesu, odnosno ima li ponuditelj legitimni interes za stjecanje dionica manjinskih dioni ara? Na ovo pitanje odgovoreno je pozitivno. S druge strane, Sud je proveo i provjeru, odnosno test proporcionalnosti: prvo je ispitano zna enje squeeze out pravila u odnosu na svrhu koja se ~eli postii ovakvim ureenjem. Postoje li drugi na ini za postizanje istih rezultata? Na ovo se pitanje daje negativan odgovor. Takoer, test proporcionalnosti odvaguje nedostatke prouzro ene squeeze out pravilom u odnosu na opi interes. U slu ajevima squeeze out, ECHR je smatrao da je ovaj  opi interes interes druatva, budui da se smatra da druatvo stje e koristi provoenjem ovog postupka. Uz du~no atovanje prema izra~enom stajaliatu ECHR, autorice su mialjenja da je institut squeeze out ipak primarno institut koji je ustanovljen u interesu glavnog dioni ara. Opi interes druatva u kontekstu squeeze outa bi se prema mialjenju autorica sastojao u postizanju apsolutnog sinergijskog u inka na nivou lanova odreenog druatva, koji bi mogao biti umanjen ako manjinski dioni ari imaju druk iju poslovnu strategiju i viziju ili se uslijed toga ato su nezadovoljni mjerom svojega utjecaja u druatvu, opetovano koriste pravima koja usporavaju ili onemoguavaju rad druatva, ili ih koriste kao sredstvo pritiska na upravu. Budui da su manjinski dioni ari obeateeni, u postupku istiskivanja ECHR smatra da njime ne nastaju disproporcionalni nedostaci. U Izvjeau Radne skupine isti e se da budui da mogunost jednog dioni ara da stekne dionice ostalih dioni ara zna ajno vrijea i ugro~ava njihova prava, squeeze out pravilo mo~e se dopustiti jedino u iznimnim slu ajevima kada se preostalim manjinskim dioni arima pru~a dovoljna zaatita. Stoga toliko dugo dok se ovo pravo primjenjuje samo u slu ajevima kada su manjinski dioni ari doista u malom postotku te kada im je pru~ena odgovarajua naknada, koriatenje squeeze out pravila upuivanjem na javni interes je proporcionalno. Da se radi o institutu koji izaziva prijepore, vidljivo je i iz okolnosti da je njegov ustavnopravni legitimitet ispitivao Ustavni sud RH u predmetu Siemens d.d. Prijedloge za pokretanje postupka za ocjenu suglasnosti s Ustavom odredaba o prijenosu dionica manjinskih dioni ara ZTD-a podnijelo je devet malih dioni ara tvrtke Siemens d.d. Zagreb koji su smatrali da su navedene odredbe ZTD-a u nesuglasnosti sa slijedeim lancima Ustava: l. 5., l. 48. st. 1. i 2., l. 49. st. 4., l. 3. (u dijelu koji se odnosi na jednakost i nepovredivost vlasniatva), l. 14. st. 1. i 2. (u dijelu koji se odnosi na zabranu diskriminacije po osnovi imovine), l. 16. te l. 50. Ustavni je sud utvrdio da su za ocjenu suglasnosti odredaba o squeeze out sa odredbama Ustava mjerodavni l. 3., 16., 49. st. 1. i 4. te l. 50. st. 2. Pri razmatranju navoda predlagatelja Ustavni sud RH je poaao od pravne naravi dioni kog druatva te na ela jednakog polo~aja dioni ara. Glede na ela jednakog polo~aja dioni ara Ustavni sud je istaknuo da manjinski dioni ar u odnosu na vrijednost svoje dionice ima isklju ivo imovinsko pravo, ne i pravo upravljanja druatvom pri emu je jedini izuzetak pravo pobijanja odluka glavne skupatine dioni kog druatva. Budui da je prema stajaliatu Ustavnoga suda pravni polo~aj glavnog dioni ara i manjinskih dioni ara razli it prihvatljivo je meu njima ustanoviti razlike. Dakle, prema stajaliatu Ustavnoga suda  dopuateno je ustanovljavanje razlika u pravu na prijenos dionica & to nije u suprotnosti s vladavinom prava. Ustavni sud ocjenjuje da osporene norme ne zna e diskriminaciju manjinskih dioni ara, jer je legitimni cilj tih normi regulacija tr~iata kapitala, ato je nedvojbeno u interesu RH i nije se moglo postii drugim sredstvima koja bi na manje ograni avajui na in utjecala na imovinska prava manjinskih dioni ara . Ujedno je Ustavni sud dalje istaknuo da uvjeti propisani ZTD-om  omoguuju glavnom dioni aru poticanje i unapreivanje unutarnje strukture druatva, zaatiujui pri tome manjinske dioni are od moguih zlouporaba. Zakonom propisani uvjeti atite i glavnog dioni ara od moguih zlouporaba manjinskih dioni ara . Ustavni sud zauzeo je stajaliate da glavnom dioni aru treba priznati pravo da stekne preostale dionice druatva uz uvjet da manjinski dioni ari time ne smiju biti oateeni. Ustavni je sud takoer ocijenio kako  zakonom utvreni uvjeti pod kojima se manjinskim dioni arima utvruje primjerena otpremnina u novcu nisu u nesuglasnosti s mjerodavnim odredbama Ustava, niti su u suprotnosti s na elom vladavine prava i zahtjevima koji proizlaze iz Ustavom propisane zaatite poduzetni ke i tr~iane slobode . Ustavni sud je utvrdio da odredbe ZTD-a  jam e veu pravnu sigurnost manjinskih dioni ara i njihovu zaatitu u odnosu na mogua postupanja glavnog dioni ara, koja bi, iako zakonita, ipak mogla atetiti i umanjiti ili potpuno poniatiti imovinska prava manjinskih dioni ara . Na navedenu odluku Ustavnog suda dano je izdvojeno mialjenje u kojem se isti e da je za ocjenu ustavnosti odredaba ZTD-a o prijenosu dionica manjinskih dioni ara klju na i jedino mjerodavna odredba l. 49. st. 4. Ustava RH. Izri ito se naglaaava  nema sumnje da su osporenim odredbama ZID ZTD umanjena, zapravo oduzeta, prava ste ena ulaganjem kapitala, pa ih je na temelju odredbe l. 49. st. 4. Ustava trebalo ukinuti. Njema ki ustavni sud odlu ivao je o ovim pitanjima u predmetu DAT/Atlanta gdje je istaknuto  kod prijenosa dionica manjinskih dioni ara radi se o ograni enjima privatne imovine koja se uvode radi zaatite ope dobrobiti, kojoj treba dati prednost pred interesima manjinskih dioni ara da zadr~e imovinsku supstancu svojih prava u dioni kom druatvu, s obzirom na nu~nost razvijanja i poticanja poduzetni ke inicijative.  7. Srodni instituti u pravu druatava Osim kroz postupak prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) veinski dioni ar mo~e isklju iti manjinske dioni are iz druatva i na druge na ine. U nastavku se razmatraju neki od instituta iz prava druatava ijom se primjenom mogu postii sli ni u inci kao i primjenom instituta squeeze out. 7.1. Poveanje / smanjenje temeljnog kapitala Veinski dioni ar mo~e sli ne u inke squeeze outu postii poveanjem temeljnog kapitala u ulozima kada isklju i pravo prvenstva pri upisu dionica. Po ZTD za donoaenje ove odluke potrebna je veina glasova koja predstavlja najmanje glasova temeljnoga kapitala zastupljenoga na glavnoj skupatini pri donoaenju te odluke. Dakle to pravo pripada ve i onom dioni aru koji mo~e osigurati veinu za donoaenje takve odluke na skupatini druatva. Pri tom treba imati na umu da se statutom druatva mo~e odrediti vea veina, a mo~e se zahtijevati i ispunjenje dodatnih pretpostavki ( l. 308. st. 4. ZTD). Odluka je valjana samo ako je isklju enje bilo izri ito i uredno objavljeno. Ujedno uprava mora podnijeti glavnoj skupatini izvjeae o razlogu za djelomi no ili potpuno isklju enje prava prvenstva pri upisu novih dionica u kojemu ujedno mora obrazlo~iti predlo~eni iznos za koji se nakanjuju izdati dionice ( l. 308. st. 5. ZTD). Valja naglasiti da se pritom primjenjuje na elo primjerenosti, jer je isklju enje/ ograni enje prava na upis dopuateno, ako je to prikladno i potrebno da bi se postigao cilj kojim se ~eli postii poveanjem temeljnog kapitala. Primjerenost takva poveanja temeljunog kapitala se ispituje na na in da se interesi druatva (odnosno ciljevi koji se takvim poveanjem temeljnog kapitala ~ele postii) i interesi dioni ara ( ije se pravo prvenstva pri upisu djelomi no ili potpuno isklju uje poveanjem temeljnog kapitala) usporeuju i vrednuju  jesu li atetne posljedice za dioni are koje nastaju takvim poveanjem kapitala vee ili manje od interesa druatva. Doe li se do zaklju ka da e isklju enim dioni arima biti nanesene neprimjerene atetne posljedice, tada bi u druatvu valjalo razmotriti druge na ine za postizanje istog cilja ili iskoristiti mogunost da te atetne posljedice budu manje, ako takva mogunost postoji. Ako se povrijedi pravo prvenstva dioni ara pri upisu novih dionica dioni aru pripada samo pravo na naknadu atete. No, uz to dioni ar koji se isklju uje od prava na upis mo~e podnijeti tu~bu za pobijanje odluke skupatine koja se treba donijeti ako pri donoaenju odluke nisu bili Pf , N j v  < d , . P vxr  :n佳賬hDW hgTh* h* hDW56 hgThDWh* h* 6h* h.iL6h* h86h* h.1h.iLh* h* 56h* h* 5 h* 5Bn.   ". $`a$gdDW $p^pa$gd8 $^a$gd* $a$gdDWgd.1$a$gd*  (8l"",,,,... /P/l//22223<3334444455057==v>>??@@Z@\@CCjDlDnDpDEhJhJ56 *hgThDW h.1hDW h.1hwq4hKhAOhDW6hgThDW6 hQDhDWjhDW0JUh>.?hDW6hJh hDW6h.1 hgThDWhDW;.227lDnDpDEEKOOOOW]e im oqs.w^|`|b| $`a$gdDW$a$gdDW$a$gdDW $`a$gdDWEEEE FlF|FFFFFFHHHHH^ItIIIHJ\JJKLKKLLLO&O:O>@D|FH rt@@68:<h_/hDW6jh.1h.10JU h.1hDW h.1hzfhzfhJhDW6 h?hDWhhDW6jhgThDW0JUhDWhgThDW6 hgThDWhgThDWmHsH;Hvx>4<JL  %&,$a$gdDW$a$gdDW $`a$gdDWFH @B(vtXvx r$&$!H!&&l(n(11v7x7AAE.ENNSS"_$_j__``\a^avfxfzf|fffssss hJ56jhDW0JUhE}hDW6hDWhzfhDW6hgThDW6h_/hDW6 hgThDWjhgThDW0JUE,1<9?AvDJN$P,Q$U\W&_|fjmrssttxxLyNyzV$a$gdDW$a$gdDW $`a$gdDWstuu.v>vwwwwxxzzzz{{}}npvxXZZr8:\0@<>t68jl"2:\hgThDW6hUhDW6h#hSh#hS6h#hSh#hShDW6hDWjhgThDW0JUhE}hDW6 hgThDWhJhJ56FVVЉd8h$ƴHv`bd$a$gdDW$a$gdDW $7$8$H$a$gdDW $`a$gdDW6(N*,bH#,%.* -"- $`a$gdDW $`a$gdDW$a$gdDW\ "$,>@ x z |  vx**,*"-(-*----- . ...~00666::DDHHJ JNNNNOO6O8O[[__,`.`cƿhgThDW6 hfh+M hfhDWjhgThDW0JUh#hShDW56 h#hS56h#hSh#hS56hDW hgThDWH"-..38n:DHN_cJfLfffhhTiViw^n$a$gdDW$a$gdDW $`a$gdDW $`a$gdDW$a$gdDWccFfHfLfRfTfrfffg&ghiiRiTiptrrrrttuluuuxvzvwwwxy`0:<DFJLTV^`fhlnvxĶhgThDWmHsH hfhDWhDWUjhJ0JUh-zhJh@;jhDW6h#hShDW56 h#hS56h#hSh#hS56 hgThDWjhgThDW0JU>poatovane sve zakonom (ili statutom) predviene pretpostavke (kvalificirana veina, objava odluke, posebno izvjeae uprave o razlozima, obrazlo~enje predlo~enog iznosa i sl.) Uslijed takvog poveanja kapitala udio manjinskog dioni ara se proporcionalno smanjuje u onoj mjeri u kojoj se temeljni kapital druatva poveava, te mo~e biti sveden na minimalni postotni udio. Meutim, da bi prepolovio postotni udio manjinskog dioni ara, veinski dioni ar morao bi inicirati 100% poveanje temeljnog kapitala, ato je za njega vrlo skup poduhvat, ~eli li sam iskupiti nove dionice. Stoga je za veinskog dioni ara isplativija primjena squeeze outa nego opcija poveanja temeljnog kapitala. Nadalje, bez obzira na to ato se primjenom poveanja kapitala udio manjinskog dioni ara nastavlja usitnjavati, njemu ipak pripadaju sva prava iz dionice, a naro ito mono sredstvo zaatite je institut pobijanja odluke skupatine druatva koji pripada svakom dioni aru. Veinski dioni ar mo~e isklju iti manjinske dioni are na na in da poveava temeljni kapital izdavanjem novih dionica, a da pri tom ne isklju i pravo prvenstva pri upisu novih dionica, ve odredi vrlo visoki iznos za koji se dionice izdaju, koji iznos manjinski dioni ari ne mogu platiti. Do isklju enja manjinskih dioni ara iz druatva mo~e doi i smanjenjem temeljnoga kapitala povla enjem dionica. Prema l. 352. st. 1. ZTD-a radi se o tzv. prisilnom povla enju dionica. Ono je dopuateno je samo onda ako je bilo nareeno ili dopuateno u prvome statutu druatva ili u njegovoj izmjeni i dopuni do koje je doalo prije preuzimanja ili upisa dionica. U pravilu je potrebna veina kao kod redovnog smanjenja temeljnog kapitala (glasovi koji predstavljaju najmanje tri etvrtine glasova temeljnoga kapitala druatva zastupljenoga na glavnoj skupatini druatva pri donoaenju odluke, ili vea veina ako je predviena statutom druatva odnosno ispunjenje dodatnih pretpostavki). No ZTD propisuje i neke situacije kada je dovoljna i obi na veina, osim ako statut ne zahtijeva veu veinu ili ispunjenje dodatnih pretpostavki. Druatvo mora statutom ili odlukom skupatine druatva prema l. 352. st. 2. ZTD-a odrediti pretpostavke za prisilno povla enje dionica i pojedinosti kako to treba provesti. Za plaanje naknade dioni arima koja im pripada u slu aju prisilnog povla enja dionica ili kada se one stje u da bi ih se povuklo te za osloboenje dioni ara od obveze uplate uloga na odgovarajui se na in primjenjuju odredbe lanka 345. st. 2. ZTD-a. To zna i da su kao posljedica smanjenja temeljnoga kapitala druatva mogua plaanja dioni arima po proteku aest mjeseci od objave upisa odluke o smanjenju kapitala u sudski registar. Dioni are koji na taj na in istupaju iz druatva se prije navedenog vremena ne mo~e osloboditi ni obveze da uplate uloga niti prije nego ato se podmire vjerovnici, odnosno prije nego ato im se dade osiguranje, ako su se za to pravodobno prijavili druatvu. l. 352. st. 4. ZTD-a tra~i da se u odluci o smanjenju temeljnog kapitala mora odrediti svrha smanjenja temeljnoga kapitala, koja se naravno mora podnijeti sudu radi upisa u sudski registar, pri emu je upis konstitutivne naravi ( l. 353. ZTD). Postoji mogunost da o smanjenju temeljnog kapitala ne mora odlu ivati glavna skupatina. Prema l. 352. st. 6. ZTD-a to je mogue ako je prisilno povla enje dionica nareeno samim statutom. U tom slu aju u primjeni propisa o redovnom smanjenju temeljnoga kapitala na mjesto odluke glavne skupatine dolazi odluka uprave o povla enju dionica. 7.2. PRIKLJU ENJE DRU`TVA KAPITALA DRUGOM DRU`TVU KAPITALA Manjinske dioni are mo~e se isklju iti i donoaenjem odluke o priklju enju druatva drugome druatvu. Sukladno l. odredbi l. 504. ZTD dana je mogunost glavnoj skupatini dioni kog druatva, odnosno skupatini druatva s ograni enom odgovornoau. donijeti odluku o priklju enju druatva drugome takvome druatvu koje ima sjediate u RH i onda ako dionice druatva, odnosno udio u druatvu u ukupnom iznosu koji ini 95% temeljnoga kapitala druatva dr~i budue glavno druatvo. Vidljivo je da primjena instituta priklju enja za ovu svrhu podrazumijeva da je veinski dioni ar (koji ima 95% udjela u temeljnom kapitalu druatva) druatvo kapitala, dok primjena instituta squeeze out omoguava to bilo kojem glavnom dioni aru, pravnoj ili fizi koj osobi. Takoer odredbe o priklju enju odlukom veine primjenjuju se kako na dioni ko druatvo tako i na druatvo s ograni enom odgovornoau. No druatvo (kapitala) kojem se drugo druatvo (kapitala) priklju uje mora imati sjediate u RH. Tog ograni enja nema pri isklju enju dioni ara.  Ujedno ZTD kod priklju enja ne tra~i da budue glavno druatvo dr~i najmanje 95% dionica s pravom glasa. Bitno je da ima dionice ili poslovne udjele s pravom glasa ili bez njega koji predstavljaju najmanje 95% temeljnoga kapitala druatva. Pri tom se sukladno zakonskoj odredbi vlastite dionice i dionice, odnosno udjeli koje netko drugi dr~i za ra un druatva odbijaju od temeljnoga kapitala druatva. Glavna skupatina druatva koje se priklju uje drugom druatvo odluku donosi obi nom veinom glasova, ato je istovjetno rjeaenju usvojenom za istiskivanje manjinskih dioni ara. Za pravovaljanost odluke potrebno je da se s njome suglasi skupatina buduega glavnoga druatva, odlukom koja predstavlja najmanje temeljnog kapitala zastupljenog u skupatini druatva pri donoaenju odluke. Statutom se mo~e predvidjeti vea veina, a mo~e se tra~iti i ispunjenje dodatnih pretpostavki. Redoslijed donoaenja odluka glavnih skupatina nije bitan. Priklju enje se mora upisati u sudski registar druatva koje se priklju uje. Signifikantno je da se prijavi za upis u sudski registar izmeu ostaloga mora prilo~iti izjava uprave, odnosno izvranih direktora da odluka o priklju enju nije pobijana ili da je pobijanje pravomono odbijeno. Rije  je o uvjetu koji mora biti ispunjen i kod postupka squeeze out. ZTD odreuje i trenutak priklju enja druatva glavnome druatvu. To e biti trenutkom upisa priklju enja u sudski registar na ijem je podru ju sjediate druatva koje se priklju uje. Dakle, upis u sudski registar je konstitutivnoga karaktera. Nu~no je istaknuti da priklju enjem priklju eno druatvo ne prestaje postojati. Sukladno izri itoj zakonskoj odredbi priklju enje moraju provjeriti jedan ili viae revizora (revizori priklju enja) koje imenuje uprava, odnosno izvrani direktori buduega glavnoga druatva ( l. 504. st. 3. ZTD). Revizori su du~ni izraditi pisano izvjeae o obavljenoj reviziji u koje treba unijeti izjavu je li otpremnina dioni arima odnosno lanovima priklju enoga druatva primjereno odmjerena. Ujedno se u izvjeau uprave buduega glavnoga druatva mora posebno opisati i obrazlo~iti oblik i visina otpremnine te upozoriti na posebne teakoe pri procjeni vrijednosti druatva kao i na posljedice priklju enja na udjele dioni ara odnosno lanova obaju druatava. Na glavno druatvo prelaze upisom priklju enja u sudski registar sve dionice, odnosno udjeli koje ono ne dr~i. Budui da je jedini lan priklju enoga druatva od trenutka upisa glavno druatvo, zajedno s prijavom za upis priklju enja potrebno je podnijeti i prijavu za upis jedinog lana druatva u sudski registar. lanovi koji istupaju iz druatva imaju pravo na primjerenu otpremninu. To im pravo pripada na temelju ZTD-a i nije potrebno o prijenosu dionica ili udjela sklapati ugovor. Ako priklju eno druatvo dr~i vlastite dionice odnosno poslovne udjele ima pravo na primjerenu otpremninu iz razloga ato se i oni prenose na glavno druatvo. ZTD odreuje i oblik u kojemu se mora dati otpremnina. Kao otpremninu istupajuim lanovima treba dati dionice glavnoga druatva, ime oni postaju dioni ari toga druatva, a ako je glavno druatvo ovisno druatvo, dioni arima koji istupaju treba po njihovom izboru dati dionice glavnoga druatva ili im isplatiti primjerenu otpremninu u novcu. Dakle, kod oblika otpremnine potrebno je razlikovati je li glavno druatvo (druatvo koje priklju uje sebi drugo druatvo) ovisno o nekom drugom druatvu. Ukoliko ono ima polo~aj ovisnoga druatva u odnosu na neko drugo druatvo, istupajui dioni ari imaju pravo izbora oblika otpremnine: oni mogu postati dioni ari glavnoga druatva ili pak mogu zahtijevati isplatu otpremnine u novcu. To pravo izbora nemaju ako glavno druatvo nije ovisno o nekom drugom druatvu. U tom slu aju oni uvijek kao otpremninu dobivaju dionice glavnog druatva. Time dotadaanji dioni ari priklju enoga druatva postaju dioni ari glavnoga druatva, te su i dalje lanovi, sada glavnog druatva. Kod squeeze outa dioni ari uvijek dobivaju otpremninu i prestaju biti lanovi druatva. Iz ove razlike vidljivo je da se ciljevi koje glavni dioni ar ostvaruje putem squeeze outa ne mogu u potpunosti ostvariti primjenom ovog instituta, jer ak i ako je glavno druatvo ovisno o nekom drugom druatvo, dioni ari su ti koji imaju pravo izbora na ina otpremnine, tako da primjena ovog instituta ne mora nu~no dovesti do prestanka njihova lanstva. ZTD se takoer bavi pitanjem koja je otpremnina primjerena kod priklju enja. Razlikuju se slu ajevi kada se ona daje u dionicama, odnosno poslovnim udjelima od slu aja kada se ona isplauje u novcu. Tako se u prvom slu aju otpremnina smatra primjerenom ako se dionice odnosno poslovni udjeli daju u omjeru u kojemu bi se pri spajanju druatva za svaku dionicu druatva, odnosno za udio morale dati dionice odnosno poslovni udjeli glavnoga druatva, pri emu se mogu u initi i doplate u novcu. S druge strane, kod odreivanja primjerene otpremnine u novcu ZTD propisuje da se mora uzeti u obzir imovinsko i financijsko stanje druatva u trenutku donoaenja odluke skupatine priklju enog druatva o priklju enju. Zakon atiti istupajue lanove odredbom prema kojoj se otpremnina i doplate u novcu moraju od trenutka upisa priklju enja u sudski registar ukamatiti po eskontnoj stopi HNB uveanoj za pet postotnih poena za vrijeme do isplate lanovima druatva ( l. 504.a. st. 2. ZTD). Ovakav je na in zaatite previen i u postupku squeeze out, dakle primjenjivat e se individualni obra un za svakog pojedinog istupajueg lana druatva ukoliko bi im isplate bile izvraene u razli ito vrijeme. Ujedno nije isklju ena odgovornost za eventualnu drugu atetu koja bi mogla nastati istupajuim lanovima. Istupajui lanovi mogu zahtijevati od trgova kog suda na ijem se podru ju nalazi sjediate druatva da odredi otpremninu ako smatra da ona nije primjerena ili da ju glavno druatvo nije ponudilo na pravi na in ili ako glavno druatvo otpremninu nije uope ponudilo. Zahtjev mogu postaviti u roku od dva mjeseca od objave upisa priklju enja u sudski registar. Kao i u postupku squeeze out zakonodavac je propisao da se iz navedenih razloga odluka priklju enoga druatva o priklju enju ne mo~e pobijati. Novelom ZTD iz 2009. godine ureuju se postupovna pitanja vezana za pokrenuti sudski postupak. Tako je propisano da e sud viae postupaka koji se vode spojiti. Ukoliko sud odredi da iznos otpremnine nije primjeren, da je glavno druatvo nije ponudilo na pravi na in ili utvrdi da je uope nije ponudilo i odredi njezinu visinu, nalo~it e glavnom druatvu da dioni arima, odnosno imateljima udjela koji su sudjelovali u postupku nadoknadi troakove potrebne za voenje postupka. Zakonom je definiran i polo~aj dioni ara, odnosno imatelja udjela koji imaju pravo na otpremninu. Izri ito je propisano da odluka suda o visini otpremnine djeluje prema svima neovisno o tome jesu li sudjelovali u postupku u kojemu je odreena. Dakle, oni imaju polo~aj imaju polo~aj potencijalnih jedinstvenih suparni ara, ali ne i nu~nih suparni ara, kao i u postupku squeeze out. 7. 3. ISKLJU ENJE LANA IZ DRU`TAVA OSOBA I DRU`TVA S OGRANI ENOM ODGOVORNO`U Isklju enje lana druatva pojavljuje se kao institut mahom u svim druatvima osoba kao i kod druatva s ograni enom odgovornoau. Zbog tijesne personalne povezanosti lanova druatva osoba, kao i zbog na ina na koji se vode poslovi druatva i odgovara za obveze druatva nastanak nekih okolnosti na strani lana druatva uzrokuje potrebu njegova isklju enja. Okolnost da veina druatva osoba nema organe, kao i okolnost da niti jedno druatvo osoba nema temeljni kapital odreuje specifi nu fizionomiju postupaka isklju enja lanova iz druatava osoba. No kako ovaj rad usporeuje primarno institut istiskivanja dioni ara s ostalim srodnim institutima u pravu druatava, u radu e se dati pobli~e zna ajke instituta isklju enja lana druatva s ograni enom odgovornoau dok se na pobli~e odrednice ovog instituta za druatva osoba upuuje na relevantne odredbe ZTD-a i dostupnu literaturu. Isklju enje lana iz druatva s ograni enom odgovornoau ureeno je l. 420. ZTD. Odredbom lanka 420. st. 1. ZTD propisano je da se druatvenim ugovorom mo~e odrediti da lan mo~e istupiti iz druatva i da ga druatvo mo~e isklju iti u kom slu aju se u istom aktu moraju odrediti uvjeti, postupak i posljedice isklju enja lana iz druatva. Ako se druatvenim ugovorom predvidi mogunost isklju enja lana, ali se ne urede druga pitanja, to ne zna i da se pravo na isklju enje gubi. Prema Barbiu to je uvijek mogue u initi iz va~nog razloga, jer se to se ne protivi dogmatici druatva s ograni enom odgovornoau. No mogunost isklju enja postoji i ako se uope ne predvidi u druatvenom ugovoru, o emu govore odredbe l. 420. st. 2. i 3. ZTD-a. Drugi lan druatva biti e aktivno legitimiran to zahtijevati tu~bom od suda ako za to postoje  opravdani razlozi ( l. 420. st.2. ZTD), ili e aktivno legitimirano biti druatvo ako za to postoji  va~an razlog ( l. 420. st. 3. ZTD). U slu aju da tu~bu podi~e druatvo, odluku o isklju enju donosi skupatina druatva, ako druatvenim ugovorom to nije prepuateno drugom organu npr. nadzornom odboru. Druatvenim ugovorom se mo~e odrediti i veina kojom se na skupatini donosi odluka o isklju enju. Meutim, ako to nije predvieno druatvenim ugovorom odluka se donosi veinom od danih glasova. Budui da ZTD ne sadr~ava odredbe o tome, primjenjuju se odredbe koje vrijede za prestanak druatva. Meutim, odluka se ne treba donijeti u obliku javnobilje~ni ke isprave jer ovdje nije rije  o promjeni druatvenog ugovora. lan kojega se isklju uje na skupatini, sukladno odredbi l. 445. st. 5. ZTD, nema pravo glasa. Kako se radi o odluci skupatine, lan kojega se isklju uje mo~e, ako su za to ispunjene pretpostavke, podii tu~bu za utvrenje niatavosti odluke skupatine, odnosno radi njezina pobijanja.. Kona nu fizionomiju ovaj institut je dobio novelom ZTD-a iz 2003. godine u kojoj je izri ito ureeno pitanje isklju enja lana iz  va~nog razloga , dakle bez postojanja odredbe u druatvenom ugovoru, i mogunost podizanja actio pro socio, dodavanjem u l. 420. novog st. 3. Prije istaknute Novele ZTD-a sudska je praksa zauzimala stajaliate kojim je izri ito isklju ivala mogunost provedbe isklju enja lana iz druatva kada to nije predvieno u druatvenom ugovoru. U osvrtima na zauzeto stajaliate isticalo se da sudska praksa ispuata iz vida pravnu narav druatva i postupanje lana kojim ini povredu pravnog posla na kojemu se druatvo osniva. Stoga, bez obzira ato navedena mogunost nije bila predviena u druatvenom ugovoru ona je postojala primjenom opih pravila prava druatava. Kada druatvenim ugovorom nije ureeno pitanje isklju enja lana druatva uz odluku o isklju enju, druatvo mo~e tu~bom podignutom protiv svog lana zahtijevati da ga sud isklju i iz druatva ako za to postoji va~an razlog. Dalje se Zakonom isti e da je va~an razlog za isklju enje lana iz druatva njegovo ponaaanje kojim se omoguuje ili znatno ote~ava postizanje cilja druatva pa se zbog toga njegov ostanak u druatvu ini za druatvo nepodnoaljivim. Dakle, prema okolnostima konkretnog slu aja prosuivat e se postojanje istaknute materijalne pretpostavke za usvajanje tu~benog zahtjeva. Mjerodavno vrijeme za ocjenu postojanja va~nog razloga je posljednje ro iate na sudu u postupku isklju enja, trenutak zaklju enja glavne rasprave. Sukladno odredbi l. 34.b. Zakona o parni nom postupku (dalje u tekstu: ZPP) kojim se ureuje stvarna nadle~nost trgova kih sudova te odredbe l. 40. ZTD kojom je propisano da je za rjeaavanje sporova izmeu lanova druatva i druatva koji se ti u polo~aja lanova u druatvu, upravljanja druatvom i voenja poslova druatva, prava i obveza lanova druatva koje proizlaze iz njihova polo~aja u druatvu nadle~an trgova ki sud na ijem se podru ju nalazi sjediate druatva upisano u sudski registar, proizlazi da tu~bu podi~e druatvo kod trgova kog suda na ijem je podru ju sjediate druatva. Dakle, pred nadle~nim sudom konstitutivnu tu~bu u ime druatva protiv lana druatva podi~e uprava druatva. Pored istaknute mogunosti da druatvo konstitutivnom tu~bom tra~i isklju enje lana iz druatva, ZTD-om je dalje propisana mogunost podnoaenja tu~be koju protiv lana druatva mogu podii svi ostali lanovi druatva (actio pro socio). Oni to nee moi u initi pojedina no, ve samo svi zajedno, dakle kao aktivni suparni ari. Razmatrajui zna ajke svakoga od oblika suparni arstva dolazimo do zaklju ka da su oni materijalni, nu~ni jedinstveni suparni ari. Dakle, prema svima njima mo~e se donijeti samo sadr~ajno jednaka presuda kojom se lana isklju uje iz druatva ukoliko se usvaja tu~beni zahtjev ili ga se ne isklju uje iz druatva ukoliko tu~beni zahtjev nije osnovan. Vezano za postupanje s tu~bom, namee se pitanje da li bi u slu aju kada tu~bu ne bi podnijeli svi ostali lanovi druatva s ograni enom odgovornoau tu~bu trebalo odbaciti ili bi trebalo odbiti tu~beni zahtjev. U istaknutom slu aju nedostatak procesne legitimacije izvodi se iz nedostatka stvarne legitimacije, stoga tu~bu ne bi trebalo odbaciti, ve bi tu~beni zahtjev trebalo odbiti, na koji na in bi se tu~eniku pru~ala ja a pravna zaatita. Tu~ba za isklju enje lana druatva (actio pro socio) treba sadr~avati zahtjev za pru~anje pravne zaatite odreenoga sadr~aja, injenice na kojima tu~itelj temelji svoj zahtjev, dokaze kojima se utvruju te injenice i druge podatke koje mora imati svaki podnesak ( l. 186. st. 1. ZPP). ZTD u l. 420. st. 3. joa propisuje da se u tu~bi mora navesti i iznos naknade te primjereni rok za plaanje naknade isklju enom lanu druatva. Tu~itelj bi morao u tu~bi kumulirati dva zahtjeva. Uz zahtjev za isklju enje lana iz druatva mora istaknuti i kondemnatorni zahtjev kojim tra~i da mu sud nalo~i isplatu tr~iane vrijednosti poslovnog udjela isklju enog lana druatva. Sud konstitutivnom presudom izri e isklju enje lana iz druatva pod suspenzivnim uvjetom da mu druatvo isplati u presudi izre enu naknadu tr~iane vrijednosti poslovnog udjela u roku kojeg odredi u presudi. Dakle, prihvaajui tu~beni zahtjev za isklju enje, tu~eniku se dosuuje naknada i bez njegova zahtjeva. Tim viae, zakonskom se odredbom tra~i da tu~itelj postavi zahtjev za plaanje naknade isklju enom lanu. Zakonsko je rjeaenje in favorem isklju enoga lana. Zakonom je dalje propisano da e sud pri odreivanju spomenutog roka uzeti u obzir stanje druatva i njegove poslovne potrebe. Sud e dakle postupati po slobodnoj ocjeni. Isklju eni lan ex lege ima pravo na naknadu tr~iane vrijednosti poslovnog udjela kakva je bila u vrijeme isklju enja. Dakle, ako je podignuta tu~ba za isklju enje bilo od strane druatva, bilo od strane svih ostalih lanova druatva mjerodavno je vrijeme podizanja tu~be. Ako je ulog lana u druatvo bio u stvarima ili u pravima on ima pravo da mu se ulo~eno vrati, ali ne prije nego ato prou tri mjeseca od istupanja, odnosno od isklju enja iz druatva ( l. 421. st. 2. ZTD). Pritom ne mo~e tra~iti naknadu atete za slu ajno uniatenje, oateenje ili smanjenje vrijednosti onoga ato je ulo~io te ako je do toga doalo redovnom uporabom. Postavlja se pitanje je li pravo isklju enoga lana na naknadu tr~iane vrijednosti i pravo vraanja ulo~enih stvari ili prava postavljeno alternativno ili on ta prava mo~e ostvarivati kumulativno? Zauzima se stajaliate da lan ima pravo na povrat tih stvari odnosno prava, ali ne kao zasebno pravo koje bi se pribrajalo pravu na naknadu tr~iane vrijednosti udjela, nego kao pravo u okviru toga prava. Dakle, isklju eni lan e imati pravo na povrat svari i prava te razliku do tr~iane vrijednosti poslovnog udjela. Ako druatvo tra~i od lana naknadu pri injene atete ili lan treba ispuniti neke druge obveze prema druatvu, vrijednost uloga nee mu se nadoknaditi dok ne podmiri atetu niti ispuni te obveze. Daljnja je dvojba jesu li odredbe o isplati naknade tr~iane vrijednosti poslovnog udjela prisilne ili je mogue u druatvenom ugovoru stipulirati odredbu o oduzimanju toga prava? U konkretnom slu aju rije  je o imovinskom pravu lana druatva s ograni enom odgovornoau. Budui da nositelj imovinskih prava mo~e slobodno raspolagati tim svojim pravima ato uklju uje i mogunost odricanja od tih prava smatramo da se druatvenim ugovorom mo~e predvidjeti odredba o oduzimanju prava isklju enog lana na naknadu tr~iane vrijednosti njegova poslovnog udjela. Navedena bi odredba trebala biti unesena u druatveni ugovor prilikom njegova sklapanja ili kasnije izmjenom druatvenog ugovora, za ato e biti potrebna jednoglasna odluka budui se njome smanjuju prava lanova. Odluka o izmjeni mora biti donesena u obliku javnobilje~ni kog akta, privatne isprave koju potvrdi javni bilje~nik ili javnobilje~ni kog zapisnika te proizvodi u inak od upisa u sudski registar ( l. 454. ZTD). U navedenom bi slu aju lanstvo isklju enom lanu prestalo pravomonoau presude o prihvaanju tu~benog zahtjeva kojom se lana isklju uje iz druatva. Potrebno je naglasiti da se u postupku kojim se lan druatva s ograni enom odgovornoau isklju uje iz druatva odlu uje o dva tu~bena zahtjeva, konstitutivnom i kondemnatornom tu~benom zahtjevu. Konstitutivnom se presudom isklju uje lana iz druatva te se istovremeno nala~e druatvu isplata tr~iane vrijednosti poslovnog udjela pri emu lanstvo u druatvu lana koji je isklju en iz druatva prestaje kada mu se isplati dosuena naknada. Dakle, dok druatvo ne ispuni kondemnaciju na isplatu tr~iane vrijednosti poslovnog udjela lanu, on ima sva prava u druatvu. Interes je druatva da isklju enom lanu isplati naknadu u paricijskom roku ime e mu prestati lanstvo. Odredbe ZTD idu in favorem lana druatva. ak i kada bi tu~beni zahtjev na isklju enje lana druatva koju je podiglo druatvo kojega zastupa uprava ili svi ostali lanovi druatva, bio usvojen i postao pravomoan isklju enom lanu nee prestati lanstvo do isplate naknade tr~iane vrijednosti. Tu~eni lan druatva bi kao ovrhovoditelj mogao pokrenuti ovrani postupak protiv druatva kao ovraenika. 8. Zaklju ak Institut prijenosa dionica manjinskih dioni ara (squeeze out) predstavlja mono sredstvo zaatite interesa glavnog dioni ara. Manjinskim dioni arima pripada komplementarni institut tj. pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out), no taj je institut po uzoru na njema ko zakonodavstvo prihvaen samo u postupku i povodom preuzimanja dioni kog druatva koje ulazi u polje primjene ZPDD-a. Izvan primjene ZPDD-a ne postoji pravo manjinskih dioni ara zahtijevati prodaju svojih dionica od strane veinskog dioni ara (sell out), jer ZTD poznaje samo istiskivanje manjinskih dioni ara. Slovenski zakonodavac je predvidio primjenu oba instituta: i prema ZPrev-1 i prema ZGD-1. Autorice su mialjenja da bi uvoenje sell outa u ZTD, u bitnome smanjilo tenzije izmeu manjinskih i veinskog dioni ara i uklonilo otpor u primjeni ovog instituta. Naravno, uvoenje prava prodaje dionica manjinskih dioni ara stavilo bi glavnog dioni ara u stanje permanentne pripravnosti za ispunjenje takvih zahtjeva, jer je on taj, a ne druatvo koje mora isplatiti dioni are. Otpor pri uvoenju ovog instituta (od strane manjinskih dioni ara) je nastao u domaoj korporativnoj praksi jer do istiskivanja dioni ara dolazi, a da to nije provocirano nikakvim neprihvatljivim postupanjem lana druatva kojeg se ~eli istisnuti, ve je njegova provedba mogua ispune li se zakonom odreene pretpostavke kao i posebne pretpostavke koje se ti u pripreme i provoenja skupatine na kojoj e se takva odluka donijeti. Razli ito je kod nekih drugih srodnih instituta u pravu druatava (poput isklju enja lana iz druatva s ograni enom odgovornoau) ija se primjena uvjetuje postojanjem opravdanog razloga za isklju enje. Dok su glavni dioni ari nakon uvoenja ovog instituta u ZTD taj institut objeru ke prihvatili manjinski dioni ari su u nastojanju da zadr~e svojstvo lana druatva podnosili tu~be za pobijanje / utvrenje niatavosti odluke skupatine (koja je pravni temelj za istiskivanje) ili su posezali za sudskim preispitivanjem primjerenosti otpremnine. O ustavnosti ovog instituta morao se odrediti i Ustavni sud RH koji je njegovu ustavnost potvrdio no uz izdvojeno mialjenje jednog suca. Dok je istiskivanje dioni ara ureeno i ZPDD-om i ZTD-om, komplementarno pravo manjinskih dioni ara - pravo prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out) predvieno je samo ZPDD-om te njegova primjena dolazi u obzir samo u slu aju kada nakon provedene ponude za preuzimanje ponuditelj sam ili zajedno s osobama koje s njim djeluju zajedni ki dr~i najmanje devedeset i pet posto dionica s pravom glasa ciljnog druatva. Manjinskim dioni arima je kroz pravo prodaje svojih dionica nakon provedenog preuzimanja dana mogunost da na vlastitu inicijativu okon aju svoje lanstvo u druatvu u kojem viae nemaju nikakav utjecaj. Oni se mogu tim pravom poslu~iti u roku od tri mjeseca od proteka roka trajanja ponude za preuzimanje. Kako do danas u RH nije bilo iniciranih postupaka prodaje dionica manjinskih dioni ara nakon preuzimanja, postavlja se pitanje koji je razlog njegova nekoriatenja, s obzirom da se istiskivanje manjinskih dioni ara (po ZTD-u) koristi vrlo esto. Razlozi nekoriatenja vjerojatno le~e i u tome ato se manjinskim dioni arima viae isplati da postupak squeeze out (po ZPPD-u) pokrene glavni dioni ar, jer su kriteriji provedbe isti, a postupak plaa onaj koji ga inicira, dok se glavnom dioni aru uope ne isplati pokretati taj postupak prema ZPDD-u. On jednostavno mo~e ekati istek prekluzivnog roka, i nakon toga isti postupak provesti prema ZTD-u, koji za glavnog dioni ara ima mnogo povoljniji regulatorni re~im. Glavni dioni ar bi mogao biti zainteresiran provesti squeeze out primjenom ZPDD-a (ako ve mo~e birati) samo ako s nekim zajedni ki djeluje, jer ZTD ne predvia mogunost provedbe postupka istiskivanja dioni ara ako postotni prag ostvaruju osobe koje zajedni ki djeluju. Naknada koju ostvaruju istisnuti dioni ari se prema ZPDD-u ravna prema cijeni istaknutoj u ponudi za preuzimanje, ato ini kriterije njezinog ureenja mnogo egzaktnijima, obzirom da je rije  o dioni kom druatvu ije su dionice uvratene na burzu. Dok ZPDD uvjetuje istiskivanje manjinskih dioni ara stjecanjem postotnog udjela u dionicama s pravom glasa, ZTD propisuje da se glavni dioni ar mo~e koristiti pravom prijenosa dionica manjinskih dioni ara u svim slu ajevima kada ima dionice koje se odnose na najmanje devedeset i pet posto temeljnog kapitala druatva, ne vezujui taj postotni udio dionice s pravom glasa. Kako se vlastite dionice druatva odbijaju od temeljnog kapitala pri izra unavanju postotnog udjela, doe li do stjecanja vlastitih dionica od strane druatva, glavni dioni ar nee morati ostvariti prag od 95% dionica koje ine temeljni kapital druatva ve e biti dovoljan i ni~i prag ato e ovisiti o tome koliko je vlastitih dionica druatvo steklo. Kako prema ZTD-u glavni dioni ar sam odreuje primjerenu otpremninu (a vjeatak imenovan od strane suda ispituje njezinu primjerenost) to je za glavnog dioni ara mnogo povoljnije nego da primjenjuje na in utvrivanja pravi ne naknade prema ZPDD-a. Iako smatramo potonji na in obra una objektivnijim, njegova je primjena jedino mogua u odnosu na ona dioni ka druatva ije su dionice uvratene na burzi. No kako se na burzi ne trguje svim dionicama istim intenzitetom, postavlja se pitanje je li pravi na naknada koju navodi ZPDD, a koja posredno upuuje na tr~ianu cijenu dionica doista objektivan kriterij ako je rije  o dionicama onih druatava koja su na burzi, ali iji je dnevni promet mali (manje od 10 dionica /dan). Analizom podataka o prometu dionica na dan 19.10. 2010. na Zagreba koj burzi utvreno je da od ukupno 79 redovitih dionica koje kotiraju na ureenom tr~iatu 10 dionica s pravom glasa ima promet manji od 10. No ZPDD tr~ianu cijenu dionica utvruje samo kao korektiv, a ne kao temeljni kriterij. U prvom planu je cijena po kojoj su ponuditelj i osobe koje s njime zajedni ki djeluju stekle dionice u periodu od posljednjih godinu dana prije nastanka obveze objave ponude za preuzimanje. Ako bi se navedeni kriteriji primijenili na postupak prijenos dionica manjinskih dioni ara uvratenih druatava koji se provodi prema ZTD-u, to bi zna ilo da bi to bila ona cijena po kojoj je glavni dioni ar stekao dionice u posljednjih godinu dana od pokretanja postupka istiskivanja (podnoaenja takva zahtjeva glavnoj skupatini druatva) uz korektiv tr~iane cijene. Ako bi se odredbe o pravi noj naknadi iz ZPDD-a ( l. 43. st.5. u svezi s l. 16. ZPDD-a) mutatis mutandis primijenile na glavnog dioni ara koji provodi postupak istiskivanja prema ZTD-u, to bi zna ilo da naknada koju bi istisnuti dioni ari ostvarili ne bi mogla ponajprije biti ni~a od najviae cijene po kojoj je glavni dioni ar stekao dionice s pravom glasa (ali i one bez prava glasa) u razdoblju od jedne godine prije pokretanja postupka istiskivanja prema ZTD-u. Ako bi prosje na cijena na burzi bila viaa od te cijene, glavni dioni ar bi bio u obvezi ponuditi veu cijenu s time da bi to bio  ponderirani prosjek svih cijena ostvarenih na burzi ili ureenom javnom tr~iatu u zadnja tri mjeseca (prije podnoaenja zahtjeva za provedbu prijenosa dionica manjinskih dioni ara. Period  posljednja tri mjeseca mogao bi po mialjenju autorica biti objektivan indikator vrijednosti te dionice bez obzira kolikim brojem dionica tog izdavatelja se dnevno tr~ilo. Razlozi usvajanja takva rjeaenja mogli bi se nalaziti u smanjenju troakova koji prate postupak istiskivanja (ispitivanje primjerenosti otpreminine od strane vjeataka) ali obvezivanja glavnog dioni ara uvratenog druatva koji je stekao dionice u postupku preuzimanja u istom i provede u postupak istiskivanja a ne da namjerno propusti da istekne prekluzivni rok prema ZPDD-u, a kasnije pristupi istiskivanju manjinskih dioni ara prema ZTD-u. Smatramo da bi u tom slu aju bilo korektnije da se nakon preuzimanja s takvim ishodom (gdje ponuditelj nakon provedbe preuzimanja dr~i 95% dionica s pravom glasa) najprije provede izvratenje dionica s burze (delisting), a nakon toga pristupi istiskivanju prema ZTD-u. Izdavatelj koji ima takvu korporativnu strukturu tada viae niti ne udovoljava zahtjevima za uvratenje koje predviaju Pravila burze. No kako i pri izvratenju vrijednosnih papira s burze treba obeatetiti dioni are koji se tome protive, to mo~e biti razlog da glavni dioni ari pribjegnu radije tehnici propuatanja prekluzivnog roka. Kako je sudsko ispitivanje primjerenosti otpremnine mogue u izvanparni nom postupku tek nakon ato se okon a postupak prijenosa dionica manjinskih dioni ara, primjeri iz domae sudske prakse upuuju na to da manjinski dioni ari esto uspijevaju povisiti iznos primjerene otpremnine. Vraajui se na odnos squeeze outa prema srodnim institutima u pravu druatava, ocjenjujemo da je taj institut najsli niji priklju enju zbog toga jer njegova primjena nije kao niti primjena squeeze outa kondicionirana neprihvatljivim ponaaanjem lana druatva koji ima manjinski udio, ve do nje dolazi po ZTD-om propisanom hodogramu, nakon ato se ostvare zakonom propisane pretpostavke. Da se tim institutom ipak ne mogu u potpunosti ostvariti ciljevi koji se ostvaruju squeeze outom, proizlazi iz injenice da manjinski dioni ari mogu optirati za isplatu otpremnine umjesto da dobiju dionice glavnog druatva samo u slu aju ako je to glavno druatvo ujedno i ovisno o nekom drugom druatvu. Manjinske dioni are se ne mo~e ni u kome slu aju prisiliti na isplatu otpremnine, oni uvijek imaju pravo na dionice, jedino je pitanje hoe li oni biti zadovoljni brojem ponuenih dionica u glavnom druatvu kojem se njihovo druatvo (u kojem su oni manjinski dioni ari) priklju uje. Naprotiv, radi li se o glavnom druatvu koje nije ovisno o drugom druatvu, tada e kao otpremninu dobiti dionice glavnog druatva, a ne novac. Udio manjinskih dioni ara u glavnome druatvu biti e na taj na in u bitnome smanjen, ato e za manjinske dioni are zna iti da se nee viae moi poslu~iti pravima koja pripadaju onim dioni arima koji dr~e 5% u dioni kom druatvu. Razlike priklju enja i squeeze out nalazimo i u tome ato glavni dioni ar koji e se njime poslu~iti mora biti druatvo kapitala sa sjediatem u RH, a ne bilo koja strana ili domaa pravna ili fizi ka osoba kao ato to predvia ZTD, a  ciljno druatvo mo~e biti, osim dioni kog druatva i druatvo s ograni enom odgovornoau. Isplata otpremnine kao i kod squeeze outa obveza je glavnog dioni ara odnosno druatva koje priklju uje sebi drugo druatvo, te je za oba instituta predvieno ukamaivanje otpremnine od upisa (istiskivanja / priklju enja) u sudski registar kako bi se sa uvala ekonomska supstanca iste. Poduzimanjem poveanja temeljnog kapitala ili njegova smanjenja primjenom prisilnog povla enja dionica takoer se ne ostvaruju u potpunosti ciljevi koji se ostvaruju squueze outom. Poveanjem temeljnog kapitala uz istovremeno isklju ivanje nekih dioni ara od prava na upis novih dionica doi e do proporcionalnog smanjenja njihova postotnog udjela u temeljnom kapitalu dioni kog druatva, no pretpostavljamo da je za poduzimanje takve operacije potrebno viae kapitala nego za otpremninu dioni arima koji se istiskuju. U ovom slu aju glavni dioni ar se mora pobrinuti za postizanje kvalificirane veine na skupatini druatva, no pri poveanju temeljnog kapitala nema troakova revizora koji su pozvani da kao vjeataci u postupcima istisikivanja ili priklju enja ispituju primjerenost otpremnine. I nakon poveanja temeljnog kapitala manjinski dioni ari ostaju lanovi druatva sa svim pravima koja im pripadaju iz njihovih dionica. Koriatenje prisilnog povla enja dionica u svrhu  istiskivanja dopuateno je samo onda ako je bilo nareeno ili dopuateno u prvome statutu druatva ili u njegovoj izmjeni i dopuni do koje je doalo prije preuzimanja ili upisa dionica, ato bitno su~ava primjenu ovog instituta. ZTD zahtijeva da se taj postupak i njegove pretpostavke i pojedinosti urede statutom ili odlukom skupatine druatva. Glede plaanja naknade dioni arima koja im pripada u slu aju prisilnog povla enja dionica, ocjenjujemo da su manjinski dioni ari na vrlo nesigurnom terenu, jer su plaanja njima mogua tek po proteku roka od aest mjeseci od objave upisa odluke o smanjenju kapitala u sudski registar. Ima li vjerovnika koji su zbog smanjenja temeljnog kapitala zahtijevali osiguranje isplata dioni ara e se moi izvraiti tek nakon toga. ZTD ne razrauje kriterije koji obvezuju druatvo prema dioni arima ije se dionice prisilno povla e, tako da je mjerodavno ono ato druatvo uredi statutom ili odlukom skupatine. Odluku o prisilnom povla enju u nekim slu ajevima mo~e donijeti i uprava druatva ato dodatno relativizira polo~aj tih dioni ara. Primjena isklju enja lana druatva kao instituta kojim se posti~u sli ni u inci kao i primjenom istiskivanja dioni ara mogua je kod druatava kapitala jedino kod druatva s ograni enom odgovornoau. Iako u kona nici jedan lan druatva to prestaje biti razlozi i postupak isklju enja bitno se razlikuju od istiskivanja dioni ara. Dok je kod instituta istiskivanja dioni ara u prvom planu interes glavnog dioni ara, ovdje se ~eli zaatititi interes druatva od neprihvatljivog ponaaanja pojedinog njegova lana. Zbog toga se zaatita ostvaruje pred stvarno i mjesno nadle~nim sudom u parni nom postupku, a tr~ianu vrijednost poslovnog udjela isklju enom lanu isplauje druatvo. Iz istih razloga ne postoji  prag za ostvarenje ovog oblika zaatite, a aktivno je legitimirana uprava druatva, ili podredno svi ostali lanovi. S obzirom da se zaatita pru~a u parni nom postupku, smatramo da su postupovne garancije zaatite prava lana koji se isklju uje vrlo jake, ja e nego u postupku istiskivanja dioni ara, obzirom da je sud involviran kao ultimativni preispitiva  primjerenosti otpremnine, ato se ostvaruje u izvanparni nom postupku, ato je i opravdano jer temelj istiskivanja nije kao kod isklju enja konstitutivna presuda, ve odluka skupatine druatva. Summary Since squeeze out and sell out are part of the Croatian Takeover Act as well as Companies Act, paper analyzes similarities and differences of those concepts, while taking into account legal solutions in European, German and Sloveinan law. While inital intent of EU legislator was to enable application of squeeze and sell out proceedings in takeover law, implementation in respective memberstetes' legislation shows that its application was extended to all joint stock companies. Authors propose that sell out right should be accordingly be allowed to minority shareholders in Companies Act, as a right complementary to major shareholder's right to squeeze. In the paper authors analyze some other company law concepts that could obtain similar goals as squeeze and sell out. Paper concludes with some de lege ferenda proposals as to fair price in squeeze out proceedings when company is listed.  Ukoliko preuzimatelj temeljem ponude za preuzimanje stekne 90% dionica, u namjeri da stekne i preostalih 10% bit e voljan ponuditi veu cijenu od one koju je platio za ste enih 90% dionica. Stoga, u o ekivanju druge povoljnije ponude kroz postupak squeeze outa, dioni ari bi mogli oklijevati sa pohranom svojih dionica radi prihvaanja ponude za preuzimanje ato bi u kona nici moglo izazvati njen neuspjeh. Ovdje dolazi do stvaranja tzv.  free rider problem .  Prema jednom pristupu isti e se da cijena koju plaa ponuditelj za stjecanje preostalih dionica odra~ava nov ane i privatne koristi koje on stje e. Tr~iana cijena nakon objave squeeze out samo odra~ava nov ane koristi koje o ekuju stei ostali dioni ari. Stoga razlika izmeu cijene plaene za stjecanje preostalih dionica i tr~iane cijene odra~ava privatne koristi koje stje e dioni ar. O tome vidi Van Der Elst, Christoph, Van Den Steen, en Lientje, Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out, Working Paper Series WP 2006-12, September, 2006,  HYPERLINK "http://ssrn.com/abstract=933609" http://ssrn.com/abstract=933609 , gdje se poziva na studiju Dyck, A., Zingales, L., Private Benefits of Control: An International Comparison, Journal of Finance, No. 59, 2004., p. 537-600. Drugi pristup uzima u obzir druatva koja su izdala viae rodova dionica sa razli itim pravima glasa. Taj pristup pokuaava objasniti kako izra unati vrijednost prava glasa. Tr~iana vrijednost glasa kih prava promatra se kao zamjena za privatne koristi, budui da se dionicama sa pravom glasa mo~e utjecati na donoaenje odluka druatva. Naprijed navedeni autor se poziva na studiju Nenova, T., The value of corporate voting rights and control: A cross-country analysis, Journal of Financial Economics, No. 68, 2003., p. 325-351.  Directive 2004/25/EC of the European Parliment and of the Council of 21 april 2004 on takeover bids (Text with EEA relevance), OJ L 142, 30. 04. 2004., str. 12-23.  Proposal for a Directive of the European Parliament and Council on Takeover Bids of 2 October 2002 COM (2002) 534 final.  Report of the High Level Group of Company Law Experts on Issues Related to Takeover Bids, Brussels, 10 January 2002  Za iznimke vidi l. 1. Direktive o preuzimanju. Prije nego ato su ovi instituti regulirani u Direktivi o preuzimanju odreeni pojavni oblik squeeze out i sell out bio je sadr~an u nacrtu Devete Direktive (Draft 9th Directive on the conduct of groups containing a public limited company as a subsidiary) koji je u l. 33. i 39. omoguavao druatvima koja su direktno ili indirektno stekla 90% ili viae kapitala u drugim druatvima da daju o itovanje koje im omoguava stjecanje dionica manjinskih dioni ara. Meutim, ovaj nacrt Europske komisije nije za~ivio.  Voditelj Radne skupine bio je Jaap Winter, a ostali lanovi Jan Schans Christensen, Jos Maria Garrido Garcia, Klaus J. Hopt, Jonathan Rickford, Guido Rossi, Jolle Simon  Report of the High Level Group of Company Law Experts on Issues Related to Takeover Bids, Brussels, 10 January 2002., te Report of the High Level Group of Company Law Experts on a Modern Regulatory Framework for Company Law in Europe, European Comission, November 2002.  Winter Report 60-61- first  Winter Report 62.-first Navodno postoje etiri razloga za propisivanje prava prodaje dionica manjinskih dioni ara (sell out). Kao prvo, nakon ponude za preuzimanje veinski dioni ar mo~e zloporabiti svoj vladajui polo~aj. U nekim dr~avama lanicama prava koja se zakonskim odredbama jam e manjinskim dioni arima u pogledu ovakvih zloporaba od strane veinskog dioni ara ne mogu se ostvariti ako manjinski dioni ari imaju udio u temeljnom kapitalu ispod odreenog praga. Drugo, dionice manjinskih dioni ara mogu postati nelikvidne, odnosno teako unov ive kao rezultat ponude za preuzimanje. Tree, sell out je institut koji smanjuje pritisak na dioni are da prihvate ponudu za preuzimanje i pohrane svoje dionice. Dioni ari koji su odbili pohraniti svoje dionice, stje u mogunost ponuditi dionice ponuditelju nakon ato je on stekao polo~aj veinskoga dioni ara, ato nije izvjesno. etvrto, to je institut koji je pandan institutu squeeze out.  l. 3. st. 1.a. Direktive o preuzimanju  U Velikoj se Britaniji pravo squeeze out mo~e ostvariti unutar roka od etiri mjeseca od dana objave ponude te treba biti provedeno unutar roka od dva mjeseca od stjecanja 90% dionica za koje je ponuda objavljena. Pravo sell out se mo~e ostvariti u roku od tri mjeseca od dovraetka roka za prihvat ponude. Prema belgijskom zakonodavstvu rokovi ovise o vrsti squeeze out postupka. U oba squeeze out postupka, dakle i za  privatna i za  javna druatva dioni ari imaju minimalno deset dana i maksimalno dvadeset dana za prihvat ponude. Dionice koje se ne prenesu na ponuditelja u istaknutom periodu, smatra se da su prenesene automatski.  Proposal for a Directive of the European Parliament and Council on Takeover Bids of 2 October 2002 COM (2002) 534 final.  Papadopoulos, Thomas, The mandatory provisions of the EU Takeover Bid Directive and their deficiencies, Law and Financial Markets Review, November, 2007., p. 530.  Report on the implementation of the Directive on Takeover Bids, Commission Staff Working Document, Brussels, 21. 02. 2007., SEC(2007)268  Report on the implementation of the Directive on Takeover Bids, Commission Staff Working Document, Brussels, 21. 02. 2007., SEC(2007)268, p. 9.  Papadopoulos, Thomas, The mandatory provisions of the EU Takeover Bid Directive and their deficiencies, Law and Financial Markets Review, November, 2007., p. 530.  Edwards, Vanessa, The Directive on Takeover Bids  Not Worth the Paper It's Written On?, European Company & Financial Law Review, Vol. 1, Issue 4, December, 2004., p. 438.  Report on the implementation of the Directive on Takeover Bids, Commission Staff Working Document, Brussels, 21. 02. 2007., SEC(2007)268  Report on the implementation of the Directive on Takeover Bids, Commission Staff Working Document, Brussels, 21. 02. 2007., SEC(2007)268, p. 10.  Aktiengesetz od 6. listopada 1965 (BGBl. I S. 1089) izmijenjen l. 11. Zakona od 16. srpnja 2007. (BGBl. I S. 1330)  Wertpapiererwerbs- und bernahmegesetz (WpG) od 20. prosinca 2001 (BGBl. I S. 3822). Posljednja izmjena l. 4. Zakona od 16. srpnja 2007 (BGBl. I S. 1330)  Klner Komantar zum WpG mit AngebVO und 327a-327f AktG; Carl Heymanns Verlag KG, Kln-Berlin-Bonn-Mnchen, 2003, S. 1420.  Katalini , Daniel, Iztisnitev manjainskih delni arjev (squeeze out)  primerjalonopravni pogled, Podjetje in delo, br. 1, 2006., str. 53., pozivajui se na Vetter, Eberhard, Squeeze-out in Deutschland  Anmerkungen zum Diskussionsentwurf eines gesetzlichen Auschlusses von Minderheitsaktionren, ZIP 2000, S. 1820. Isto i Hffer, Uwe, Aktiengesetz, Verlag C.H. Beck, 6. neub. Auflage, Mnchen, 2004., S. 1623.  Moritz, Hans,  Squeeze out : Der Ausschlus von Minderheitsaktionren nach 327 a ff AktG, Laussaner Studien zur Rechtswissenschaft, Band 1, Nomos Vergsgesellschaft, Baden-Baden, 2004, S. 168.  BGBl. I S. 838 izmijenjen l. 2. Zakona od 19. travnja 2007. godine, BGBl. I S. 542  Prema presudi Visokog zemaljskog suda Frankfurta na Majni od 19. srpnja 2005. godine  5 U 134/04; rkr., Der Betrieb, 51-52/2005, str. 2807., Dsseldorf, Njema ka, nije niatava odluka glavne skupatine o isklju enju manjinskih dioni ara ako je podnesena nepropisna jamstvena izjava kreditnog instituta. U konkretnom slu aju glavna skupatina je donijela odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara na glavnog dioni ara koji je dr~ao 99,93% dionica uz odobrenje primjerene otpremnine u novcu u visini od 20 po dionici. Odluka je upisana u sudski registar dana 09. listopada 2002. godine. Tu~itelji su podnijeli tu~bu dana 17. velja e 2004. godine kojom su zahtijevali utvrenje niatavosti te odluke. Naveli su slijedee:  Ako se tu~ena poziva na bankarsku garanciju D. Banke AG poslovnica Bruxelles s datumom 19. srpnja 2002. godine to ne udovoljava propisanim zahtjevima jer izjavu nije izdao kreditni institut koji je zakonom ovlaaten na poslovanje. Sud je tu~bu odbio.  Sukladno presudi Viaeg zemaljskog suda u Hamburgu  11 U 215/02, nije potrebno predo iti zavrani ra un za zadnju poslovnu godinu ako za istu joa nije utvren ili nije trebao biti utvren zavrani ra un. Der Betrieb  svezak 27/28 od 11. srpnja 2003. godine, Pravo i porezi, broj 12., 2004., str. 105.  Prije stupanja na snagu SpruchG postupak je bio ureen 327.f. AktG i rok je iznosio 2 mjeseca od dana od kada se smatra da je objavljen upis odluke o prijenosu dionica u sudski registar.  U daljnjim odredbama SpruchG propisuje obveze protivne strane u pogledu dokumenata koje je du~na dostaviti sudu te se propisuje da e sud na zahtjev podnositelja zahtjeva ili zajedni kog zastupnika nalo~iti protivnoj stranci da navedene dokumente dostavi i njima.  Sukladno st. 5. SpruchG sud mo~e odrediti daljnje pripremne mjere.  15. SpruchG detaljno ureuje pitanje snoaenja troakova postupka.  Croci, Ettore, Ehrhardt, Olaf, Nowak, Eric, Minority Squeeze out Regulation in Germany  Efficiency, Fairness, and Economic Consequences,  HYPERLINK "http://www.side-isle.it/ocs2/index.php/SIDE/09/paper/viewFile/545/378" http://www.side-isle.it/ocs2/index.php/SIDE/09/paper/viewFile/545/378  Hffer, Uwe, Aktiengesetz, Verlag C.H. Beck, 6. neub. Auflage, Mnchen, 2004., 305 AktG.  U st. 2. 39a. WpG propisano je da e se za izra unavanje praga za stjecanje dionica primijeniti odredbe par. 16 AktG.  Van Gerven, Dirk, Common Legal Framework for Takeover Bids in Europe, Volume 1, Cambridge University Press, 2008., p. 184.  Verordnung ber den Inhalt der Angebotsunterlage, die Gegenleistung bei bernahmenangeboten und die Befreiung von der Verpflichtung zur Verffentlichung und zur Abgabe eines Angebots (WpG-Angebotsverordnung) vom 27. Dezember 2001 (BGBl. I S. 4263) zuletzt gendert durch die Verordnung vom 17. Jul 2006. (NGBl. I S. 1697).  Elsland, Silvia, Weber, Martin, Squeeze-outs in Germany: Determinants of the Announcement Effects,  HYPERLINK "http://symposium.fbv.uni-karlsruhe.de/10th/papers/Elsland_Weber%20-%20Squeeze-outs%20in%20Germany%20Determinants%20of%20the%20Announcement%20Effects.pdf" http://symposium.fbv.uni-karlsruhe.de/10th/papers/Elsland_Weber%20-%20Squeeze-outs%20in%20Germany%20Determinants%20of%20the%20Announcement%20Effects.pdf pozivajui se na istra~ivanje Steinmeyer, R., Hger, M., WpG: Kommentar zum Wertpapiererwerbs-und bernahmegesetz mit Erluterungen zum Minderheitenausschluss nach 327.a. ff. AktG, Berlin, 2002.  U ostalim se slu ajevima primjenjuje 66. st. 2. WpG.  17. 05. 1898, (RGBl. S. 189, 369,771), posljednja izmjena 12.03. 2009, (BGBl. I S. 470, 479).  Rije  je o obvezama objave ponuditelja nakon objave ponude za preuzimanje.  Van Der Elst, Christoph, Van Den Steen, en Lientje, Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out, Working Paper Series WP 2006-12, September, 2006,  HYPERLINK "http://ssrn.com/abstract=933609" http://ssrn.com/abstract=933609  Zakon o gospodarskih dru~bah, Uradni list RS, at. 42/06  Zakon o prevzemih, Ur. l. RS, at. 79/2006, 67/2007, 100/2007, 1/2008, 68/2008  Preli , Saaa, Upravi enost do denarne odpravnine delni arjev pri izstopu iz dru~be po 389. lenu ZGD-1, Podjetje in delo, br. 5, 2009., str. 1003.  Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 269.  Zakon o nematerializiranih vrednostnih papirjih, Ur. L. RS, at. 114/2006, pro iaeni tekst Ur. L. at. 2/2007  Kocbek, Marijan, Veliki komentar Zakona o gospodarskih dru~bah (ZGD-1), 2. knjiga, GV Zalo~ba, Ljubljana, 2007., str. 695., Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 271-272.  Kocbek, Marijan, Veliki komentar Zakona o gospodarskih dru~bah (ZGD-1), 2. knjiga, GV Zalo~ba, Ljubljana, 2007., str. 695., Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 272.  Bratina, Borut, Jovanovi , Duaan, Pojem in ratio instituta iztisnitve, Podjetje in delo, br. 1, 2008., str. 54, Kocbek, Marijan, Veliki komentar Zakona o gospodarskih dru~bah (ZGD-1), 2. knjiga, GV Zalo~ba, Ljubljana, 2007., str. 694., Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 273.  Cankar, Nina, K., Kunovar, Bojan, Dolo itev primerne denarne odpravnine ob iztisnitvi manjainskih delni arjev, Podjetje in delo, br. 1, 2009., str. 34., fusnota 25., isti e da se za isklju enje manjinskih dioni ara upotrebljavaju slijedee metode: metoda diskontiranih nov anih tokova (Discounted Cash-Flow Method  DCF), metoda usporeivanja poduzea i transakcija (Guideline Method) i metoda viakova prihoda (Excess Earnings Method), citirajui Pratt, P., Shannon, Niculita, V., Alina, Valuing Business: The Analysis and Appraisal of Closely Held Companies, McGraw-Hill, 2008., str. 126.  Bratina, Borut, Jovanovi , Duaan, Pojem in ratio instituta iztisnitve, Podjetje in delo, br. 1, 2008., str. 60., fusnota 20., zaklju uju da iz ovakvog zakonskog ureenja proizlazi da jedina ateta koju bi mogli pretrpjeti manjinski dioni ari je da mu se ne ponudi primjerena otpremnina u novcu.  Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 275.  Preli , Saaa, Upravi enost do denarne odpravnine delni arjev pri izstopu iz dru~be po 389. lenu ZGD-1, Podjetje in delo, br. 5, 2009., str. 1007.  Preli , Saaa, Upravi enost do denarne odpravnine delni arjev pri izstopu iz dru~be po 389. lenu ZGD-1, Podjetje in delo, br. 5, 2009., str. 1009.  Nu~no je naglasiti da je slovenskim Zakonom o preuzimanju propisano da odluku donosi skupatina ciljnoga druatva dok sukladno njema kom zakonodavnom ureenju odluku donosi sud. S druge strane hrvatski zakonodavac propisuje podnoaenje zahtjeva SKDD.  Ovdje je nu~no istaknuti da se rok odreen u slovenskom zakonodavstvu razlikuje od roka propisanog u hrvatskom i njema kom zakonodavstvu.  Kocbek, Marijan, Plavaak, Nina, Paeni nik, Duaan, Zakon o prevzemih (ZPre-1), GV Zalo~ba, Ljubljana, 2006., str. 167.  Kocbek, Marijan, Plavaak, Nina, Paeni nik, Duaan, Zakon o prevzemih (ZPre-1), GV Zalo~ba, Ljubljana, 2006., str. 168-169., Kocbek, Marijan, Izklju itev in izstop manjainskih delni arjev iz dru~be, Podjetje in delo, br. 2., 2007., str. 278.  Narodne novine 111/93, 34/99, 121/99, 52/00, 118/03, 107/07, 146/08, 137/09  Narodne novine 109/07, 36/09  Navedene su odredbe u hrvatsko zakonodavstvo uvedene izmjenama i dopunama ZTD iz 2003. godine, a po ele su se primjenjivati 01. sije nja 2004. godine. Ujedno, ove su odredbe izmijenjene i dopunjene Novelom ZTD-a iz 2009. godine.  Skreemo pozornost na razli it na in ra unanja praga prema ZTD-u u odnosu na ZPDD. Prema prvome, mjerodavan je postotni udio u temeljnom kapitalu, dok je prema drugom mjerodavan isti postotni udio ali koji se odnosi na dionice s pravom glasa. No u domaoj korporativnoj praksi bilo je slu ajeva kada je squeeze out proveden prema ZTD-u iako nije bio dosegnut prag 95% udjela u temeljnom kapitalu. Tako je do istiskivanja manjinskih dioni ara PLIVA d.d. doalo je nakon ato je 7. svibnja 2009. godine Pliva d.d. lanica Teva grupe objavila da je primila zahtjev glavnog dioni ara, druatva Barr Laboratories Europe B.V. (nadalje Barr) za sazivanje glavne skupatine radi donoaenja odluke o prijenosu dionica manjinskih dioni ara Plive na Barr, uz plaanje primjerene otpremnine u iznosu od 600 kuna po jednoj redovnoj dionici Plive. (Zagreba ka burza, Pliva d.d. - prijedlog glavnog dioni ara za preuzimanje preostalih dionica, < HYPERLINK "http://zse.hr/default.aspx?id=25330" http://zse.hr/default.aspx?id=25330>, 7. svibanj 2009.), U objavi je stajalo da Barr ima status glavnog dioni ara jer ima dionice koje predstavljaju 94,43 % temeljnog kapitala i daju 98,30 posto prava glasa. Na temelju prijedloga glavnog dioni ara, Plivina Uprava sazvala je glavnu skupatinu, koja je 15. lipnja 2009. godine donijela odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara Pliva d.d. na glavnog dioni ara, Barr. Unutar zakonski propisanog roka jedan manjinski dioni ar Plive podnio je tu~bu kojom se pobija odluka glavne skupatine (Zagreba ka burza, Pliva d.d. - podnesena tu~ba manjinskog dioni ara protiv Odluke Glavne skupatine, < HYPERLINK "http://zse.hr/userdocsimages/novosti/pMBUosw6GyjbFNBg2hTtGg==.pdf" http://zse.hr/userdocsimages/novosti/pMBUosw6GyjbFNBg2hTtGg==.pdf>, 21. srpanj 2009.), no sve se kasnije okon alo povla enjem tu~be 2. listopada 2009. godine (Zagreba ka burza, Pliva d.d. - povu ena tu~ba manjinskog dioni ara protiv Odluke Glavne skupatine,  INCLUDEPICTURE "http://zse.hr/img/spacer.gif" \* MERGEFORMATINET  < HYPERLINK "http://zse.hr/userdocsimages/novosti/jHJFvHFZK7GcwzYEpj6Vsw==.pdf" http://zse.hr/userdocsimages/novosti/jHJFvHFZK7GcwzYEpj6Vsw==.pdf>, 21. listopad 2009.,) Nakon toga je dovraen je postupak prijenosa dionica manjinskih dioni ara, a dana 26. listopada 2009. godine isplaene su otpremnine manjinskim dioni arima.  BARBI, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga druga, Druatva kapitala, Organizator, Zagreb, 2005., str. 310., gdje isti e da ukoliko dionica ima burzovnu cijenu istu treba smatrati donjom granicom njezine vrijednosti po kojoj bi se odredila otpremnina.  MARKOVINOVI, Ivana, Squeeze-out (prijenos dionica manjinskih dioni ara), Pravo i porezi, br. 7, 2007., str. 39.  IVEKOVI, Branimir, Squeeze-out  prijenos dionica manjinskih dioni ara, Pravo i porezi, br. 11., 2004., str. 51.  BARBI, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga druga, Druatva kapitala, Organizator, Zagreb, 2005., str. 309., isti e da bi on to mogao u initi i u usmenom obliku ili pak konkludentnom radnjom, ali ipak preporu a da bi trebalo inzistirati na pisanom obliku postavljanja zahtjeva za sazivanje glavne skupatine.  BARBI, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga druga, Druatva kapitala, Organizator, Zagreb, 2005., str. 313., isti e da se statutom ili odlukom nadzornog odbora mo~e zahtijevati tra~enje navedene suglasnosti.  VTS RH, P~-7584/04 od 19. sije nja 2005.  Revizori u izvjeau moraju navesti: a) kojim su metodama odreene primjerena naknada i otpremnina; b) iz kojih je razloga primjena tih metoda primjerena; c)ako je primijenjeno viae metoda, do koje bi se primjerene otpremnine doalo primjenom pojedine metode, te koji je zna aj dan pojedinim metodama za utvrivanje predlo~ene otpremnine; d) posebne teakoe koje su se javile pri procjeni vrijednosti druatva ( l. 481.a. st. 2. ZTD).  Radi slobodnog uvida dioni arima se moraju izlo~iti: prijedlog odluke glavne skupatine o prijenosu dionica, godianja financijska izvjeaa i izvjeaa o stanju druatva za tri posljednje godine, izvjeae glavnog dioni ara, izvjeae vjeataka glavnoj skupatini o primjerenosti otpremnine.  l. 300.j. st. 1. ZTD propisuje da se prijavi mora prilo~iti zapisnik s glavne skupatine u kome se navodi odluka o prijenosu dionica i prilozi toj odluci u izvorniku ili javno ovjerenoj preslici.  BARBI, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga druga, Druatva kapitala, Organizator, Zagreb, 2005., str. 315., naglaaava da postoji i obveza banke da to u ini.  Tako je u predmetu VTS, XXV P~-3119/08-3 od 27. svibnja 2008. godine, (< HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061>).U slu aju istiskivanja manjinskih dioni ara iz druatva S.B. d.d. glavni dioni ar je kao primjerenu otpremninu odredio iznos u visini od 2.200,00 kuna. Manjinski dioni ar zahtijevao je sudsko preispitivanje primjerenosti otpremnine. Prvostupanjski sud je ocijenio da otpremnina koju je odredio glavni dioni ar nije primjerena pa je umjesto nje odredio da je glavni dioni ar du~an manjinskim dioni arima isplatiti otpremninu u visini od 2.500,00 kuna. Predlagatelj preispitivanja nezadovoljan visinom otpremnine koju je odredio prvostupanjski sud podnio je ~albu tvrdei da sud nije vodio ra una o tome da se mali dioni ari istiskivanjem iz druatva liaavaju i koristi koju bi ostvarivali da su i dalje ostali u statusu dioni ara. Po mialjenju predlagatelja sud je utvrdio samo tr~ianu vrijednost dionica, a ne i izmaklu korist koju bi trebalo pridodati tr~ianoj vrijednosti dionica. VTS je rjeaavajui po ~albi u svom rjeaenju istaknuo da je "izmakla korist oblik naknade atete koja pretpostavlja ne iju odgovornost, odnosno krivnju za to ato odreena osoba nije ostvarila tu dobit (korist) koju je o ekivala prema redovitom tijeku stvari, a za ato postoji objektivna pretpostavka da e se ostvariti, ali je ostvarenje osujeeno atetnikovom radnjom izvraenom injenjem, ili propuatanjem." Osim toga, VTS je istaknuo da se pri utvrivanju otpremnine treba uzeti u obzir i poslovanje druatva u odreenom buduem razdoblju, ato je u ovom predmetu prvostupanjski sud i u inio jer je pri odreivanju primjerene otpremnine uzeo u obzir i projekciju poslovanja druatva za razdoblje od buduih pet godina. Iz tih razloga VTS je odbio ~albu tu~itelja i potvrdio rjeaenje prvostupanjskog suda. U predmetu VTS, XLIV P~-3737/08-3 od 17. lipnja 2008. godine, (< HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512>) manjinski dioni ar druatva G. d.d. iz S. je bio joa uspjeaniji. Dok je glavni dioni ar odredio primjerenu otpremninu u iznosu od 712,00 kuna po dionici, prvostupanjski sud je utvrdio primjerenu otpremninu u visini od 1.762,00 kuna. Kako je jedan manjinski dioni ar podnio tu~bu protiv glavnog dioni ara radi isplate razlike izmeu isplaene otpremnine prema odluci tu~enika te otpremnine utvrene pravomonim rjeaenjem prvostupanjskog suda sud je nalo~io glavnom dioni aru da isplati tu~itelju tra~eni iznos, a na tu odluku se glavni dioni ar ~alio. Glavni dioni ar je naveo kako je prvostupanjski sud propustio uskladiti nalaze vjeataka iz izvanparni nih postupaka (onog kojeg su pokrenuli manjinski dioni ari nakon odluke o prijenosu dionica i onog koji je pokrenut po tu~enikovom prijedlogu u postupku pripreme odluke glavne skupatine). VTS je u svojoj presudi istaknuo da je tu~enik u skladu s odredbom l. 300.h., st. 2. ZTD-a zatra~io od suda da imenuje vjeataka koji e ispitati primjerenost otpremnine koju je odredio glavni dioni ar, no sud nee u izvanparni nom postupku provjeravati primjerenost otpremnine pa se na nalaz vjeataka treba gledati kao na privatnu ispravu tu~enika u postupku pripreme odluke glavne skupatine.  MARKOVINOVI, Ivana, Squeeze out (prijenos dionica manjinskih dioni ara), Pravo i porezi, br. 7, 2007., str. 41.  Vidi primjerice: Zagreba ka burza, Meimurska banka d.d. - ukidanje uvratenja, < HYPERLINK "http://zse.hr/userdocsimages/novosti/QTRLheoXeFjhjIobhSBfYg==.pdf" http://zse.hr/userdocsimages/novosti/QTRLheoXeFjhjIobhSBfYg==.pdf>, 29. srpanj 2009., Zagreba ka burza, Societe Generale-Splitska banka d.d. - ukidanje uvratenja, < HYPERLINK "http://zse.hr/userdocsimages/novosti/z5XnSPua7UqFGtVOKLTHLQ==.pdf" http://zse.hr/userdocsimages/novosti/z5XnSPua7UqFGtVOKLTHLQ==.pdf>, 29. srpanj 2009.,  Zajedni ko djelovanje izri ito je ureeno l. 5. ZPDD.  Cijena u ponudi za preuzimanje ureena je l. 16. ZPDD.  Sukladno l. 2. st. 1. t. 1. ZPDD depozitar je SKDD ili banka sa sjediatem u RH.  Ledi, Dragutin, Zubovi, Antonija, Preuzimanje dioni kih druatava u Europskoj uniji i usporednom pravu, Pravo i porezi, br. 6., 2003., str. 20.  Kao i dioni ko druatvo sa sjediatem u drugoj dr~avi Europskoga gospodarskog prostora ije su dionice s pravom glasa uvratene na ureeno tr~iate u dr~avi Europskog gospodarskog prostora u smislu lanka 4. stavka 1. to ke 14. Direktive 2004/39/EZ Europskog parlamenta i Vijea od 21. travnja 2004. o tr~iatima financijskih instrumenata o izmjeni direktiva 85/611/EEZ i 93/6/EEZ Vijea i Direktive 2000/12/EZ Europskog parlamenta i Vijea o ukidanju Direktive 93/22/EEZ Vijea (SL EU br. L 145 str. 1.)  Za razliku od ZPDD, ZTD propisuje da se vlastite dionice druatva odbijaju od temeljnog kapitala pri utvrivanju ima li glavni dioni ar dionice koje se odnose na najmanje 95% temeljnog kapitala druatva.  Sukladno l. 10. st. 3. ZPDD objavljivanjem obavijesti o namjeri objavljivanja ponude za preuzimanje za osobu koja namjerava izvraiti preuzimanje nastaje obveza objavljivanja ponude za preuzimanje pod uvjetima i na na in odreen ZPDD-om. Dakle, na postupak preuzimanja e se primjenjivati pravila o obveznoj ponudi za preuzimanje, pa tako i pravila vezana uz cijenu. Iz tih razloga u RH nisu potrebne dvije razli ite presumpcije pravi ne naknade.  Protokol koristi termin  possessions ato bi u doslovnom prijevodu ozna avalo posjed. Meutim u presudi Europskoga suda za ljudska prava u slu aju Marckx isti e se da se ovim odredbama atiti pravo vlasniatva, pri emu se nacionalnim sudovima dopuata autonomno odreivanje ovoga instituta.  Bramelid and Malmstrm v. Sweden, 12. October 1982, Applications Nos. 8588/79 i 8589/79  Van Der Elst, Christoph, Van Den Steen, en Lientje, Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out, Working Paper Series WP 2006-12, September, 2006,  HYPERLINK "http://ssrn.com/abstract=933609" http://ssrn.com/abstract=933609  Winter Report, 61.  Prijenos dionica manjinski dioni ara inicirao je glavni dioni ar SIEMENS AG Osterreich. Na njegov zahtjev bila je sazvana izvanredna sjednica glavne skupatine koja se odr~ala 7. travnja 2004. godine. Glavna skupatina donijela je odluku o prijenosu dionica manjinskih dioni ara na glavnog dioni ara uz primjerenu otpremninu u visini od 292,92 kuna po dionici. Manjinski dioni ari nisu se mogli pomiriti s injenicom da ih se istiskuje iz druatva protivno njihovoj volji i joa uz tako nisku otpremninu, pa su zbog toga podnijeli prijedlog za ocjenu ustavnosti s Ustavom lanka 132., Odjeljka 5.b ZID ZTD-a (NN 118/03).Vidi Odluku.Ustavnog suda RH broj U-I-4120/2003, U-I-4237/2003, U-I-3099/2004, U-I-29/2005, U-I-4056/2006 od 21. velja e 2007. godine, objavljena u Narodnim novinama 36/2007. Manjinski dioni ari su uz to podnijeli i tu~bu za proglaaenje niatavosti odluke glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara zbog postupovnih propusta po injenih prilikom sazivanja glavne skupatine druatva. Trgova ki sud u Zagrebu odbio je njihov tu~beni zahtjev, a Visoki trgova ki sud RH je rjeaavajui po ~albi manjinskih dioni ara usvojio njihovu ~albu i predmet pravio prvostupanjskom sudu na ponovno suenje. Postupajui u skladu s naputcima Visokog trgova kog suda RH, Trgova ki sud u Zagrebu donio je odluku kojom se odluka glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara od 7. travnja 2004. godine, proglaaava niatavom.  U dijelu kojim je vladavina prava utvrena kao jedna od najviaih vrednota ustavnog poretka Republike Hrvatske i temeljem za tuma enje Ustava.  l. 16. Ustava RH glasi:  Slobode i prava mogu se ograni iti samo zakonom da bi se zaatitila sloboda i prava drugih ljudi te pravni poredak, javni moral i zdravlje. Svako ograni enje slobode ili prava mora biti razmjerno naravi potrebe za ograni enjem u svakom pojedinom slu aju.  l. 49. st. 1. Ustava RH glasi:  Poduzetni ka i tr~iana sloboda temelj su gospodarskog ustrojstva Republike Hrvatske. l. 49. st. 4. Ustava RH glasi:  Prava ste ena ulaganjem kapitala ne mogu se umanjiti zakonom niti drugim pravnim aktom.  l. 50. st. 2. Ustava RH glasi:  Poduzetni ka se sloboda i vlasni ka prava mogu iznimno ograni iti zakonom radi zaatite interesa i sigurnosti Republike Hrvatske &   Premda je Ustavni sud ustvrdio da odredbe o pravu squeeze out sadr~ane u ZTD nisu u nesuglasnosti s Ustavom RH manjinski dioni ari nisu stali na tome, ve su podnijeli i tu~bu za proglaaenje niatavosti odluke glavne skupatine zbog proceduralnih pogreaaka prilikom njenog sazivanja. Trgova ki sud u Zagrebu odbio je njihov tu~beni zahtjev na koju odluku su se ~alili manjinski dioni ari te je Visoki trgova ki sud usvojio njihovu ~albu i postupak vratio prvostupanjskom sudu na ponovno suenje. Prvostupanjski je donio odluku kojom se odlika glavne skupatine o prijenosu dionica manjinskih dioni ara proglaaava niatavom.  Izdvojeno mialjenje od 14. o~ujka 2007. godine dano od sutkinje Emilije Raji, objavljeno u Narodnim novinama 36/2007  Ustavni sud SR Njema ke, predmet DAT/Atlanta od 27. travnja 1999. godine, br. 1. BvR 1613/94. Vidi i odluke u predmetima Feldmhle od 07. kolovoza 1962. godine, Moto Meter od 23. kolovoza 2000. godine, kao i noviju odluku: BVerfG, 1 BvR 390/04 od 30. 5. 2007, dostupno na  HYPERLINK "http://www.bverfg.de/entscheidungen/rk20070530_1bvr039004.html" \t "_blank" http://www.bverfg.de/entscheidungen/rk20070530_1bvr039004.html  IVEKOVI, Branimir, Squeeze-out  prijenos dionica manjinskih dioni ara, Pravo i porezi, br. 11., 2004., str. 50.  Barbi, Poveanje tK ulozima (2)  O ovakvoj mogunosti vidi viae kod KOCBEK, Marijan, Veliki komentar Zakona o gospodarskih dru~bah (ZGD-1), 2. knjiga, GV Zalo~ba, Ljubljana, 2007., str. 685.  Ti su slu ajevi propisani u l.352. st.3. ZTD, pri emu se mora raditi o dionicama za koje je u cjelini uplaeni iznos za koji su izdane:  1. besplatno dane na raspolaganje druatvu, 2. povu ene na teret dobiti ili ostalih rezervi ako se one mogu za to koristiti ili 3. dionice bez nominalnog iznosa i odlukom glavne skupatine je odreeno da se povla enjem dionica poveava udio preostalih dionica u temeljnom kapitalu druatva prema odredbi lanka 163. stavka 5. ovoga Zakona, a ako je uprava ovlaatena povui dionice ovlaatena je i u statutu s time uskladiti podatak o broju dionica druatva.  Osim golog proteka roka zakonodavac kondicionira plaanja dioni ara tek   (& ) nakon ato se vjerovnicima koji su se pravodobno prijavili dade osiguranje ili im se podmire tra~bine ili sud odlu i da ne treba udovoljiti zahtjevu vjerovnika. (& )  Gorenc, Vilim, Promjene u strukturi (sastavu lanstva) druatava kapitala, Pravo i porezi, br. 1., 2008., str. 7.  Barbi, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga prva, Opi dio, Organizator, Zagreb, 2006., str. 719., isti e da je to potrebno jer glavno druatvo preuzima zna ajne obveze i odgovornosti.  Prijavu podnose uprava, odnosno izvrani direktori i predsjednik nadzornog odbora ako ga druatvo ima priklju enoga druatva  I uprava priklju enoga druatva mogla bi imenovati svoje revizore priklju enja.  Barbi, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga prva, Opi dio, Organizator, Zagreb, 2006., str. 724., pozivajui se na Hffer, Uwe, Aktiengesetz, Verlag C.H. Beck, 6. neub. Auflage, Mnchen, 2004., str. 1522  Novelom ZTD-a iz 2009. godine stopa od dva postotna poena zamijenjen je stopom od pet postotnih poena.  Za javno trgova ko druatvo vidi l. 108. ZTD. ZTD upuuje na nastup okolnosti zbog kojih bi se prema l. 99. ZTD moglo tra~iti njegovo isklju enje iz druatva. O isklju enju odlu uje sud u parni nom postupku. Tu~bu u ovom slu aju moraju podii svi ostali lanovi druatva koji u sudskom postupku imaju polo~aj nu~nih suparni ara. Prema Diki, podizanjem takve tu~be lan ostvaruje pravo koje druatvo ima prema drugome lanu tako da procesnopravno stupa na njegovo mjesto i s tu~bom ustaje u svoje ime. Vidi DIKA, Mihajlo, Graansko parni no pravo, Stranke, njihovi zastupnici i trei u parni nom postupku, IV. knjiga, Narodne novine, Zagreb, srpanj, 2008., str. 65., gdje isti e da se slu ajevi u kojima su trei ovlaateni voditi postupak o tuem pravu u svoje ime ozna avaju kao slu ajevi procesnog namjesniatva (Prozestandschaft). Ujedno naglaaava da su prema vladajuem stavu u austrijskoj doktrini i judikaturi mogui samo slu ajevi tzv. procesnog zakonskog namjesniatva. Za isklju enje mora postojati va~an razlog koji je definiran u l.99.st.2. ZTD-a. Va~an razlog naro ito postoji ako koji od drugih lanova druatva s nakanom ili grubom nepa~njom povrijedi neku svoju bitnu obvezu ili ako ispunjenje takve obveze ili svrhe druatva postane nemogue ili se ta svrha ve postigne. Prema Barbiu, isklju enje lana druatva mo~e se urediti na na in koji odstupa od zakonskoga ureenja, ato e se u initi druatvenim ugovorom j.t.d. Vidi, Barbi, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga trea, Druatva osoba, Organizator, Zagreb, 2002., str. 420-421., gdje isti e da se mo~e odrediti da se umjesto presudom lana isklju i odlukom ostalih lanova druatva, izjavom nekoga organa druatva, a pravo na isklju enje moglo bi se dati i nekom to no odreenom lanu druatva. Sukladno zakonskoj odredbi udio isklju enoga lana prirasta ostalim lanovima druatva, a druatvo treba isplatiti isklju enomu lanu otpremninu za ije je odreivanje mjerodavno stanje imovine druatva u vrijeme podizanja tu~be kojom se tra~i njegovo isklju enje ( l. 108. st. 2. ZTD). Isklju eni lan odgovara za obveze druatva nastale do dana upisa prestanka njegova lanstva u sudskom registru ( l. 105. st. 5. ZTD). Sukladno navedenoj odredbi prestanak lanstva u j.t.d. potrebno je upisati u sudski registar. Prijavu podnose svi preostali lanovi druatva. Barbi naglaaava da treba priznati interes isklju enoga lana da ga se ato prije briae iz sudskog registra te mu stoga omoguiti da on to sam zatra~i. Vidi Barbi, Jakaa, Pravo druatava, Knjiga trea, Druatva osoba, Organizator, Zagreb, 2002., str. 422. Odredbe o j.t.d. supsidijarno se primjenjuju na komanditno druatvo, a primjena tog instituta ZTD ureuje i za gospodarsko interesno udru~enje ( l. 597. ZTD). Isklju enje lana iz tajnoga druatva nije ureeno ZTD, ve se na to na odgovarajui na in primjenjuju odredbe Zakona o obveznim odnosima o isklju enju ortaka ( l. 647.r. i 647.s. ZOO).   U l. 420. st.2. ZTD-a definiraju se  opravdani razlozi . Oni postoje naro ito ako nekom lanu  ostali lanovi druatva ili neki od organa druatva prouzro e atetu, ako je sprije en u ostvarenju svojih prava u druatvu ili mu neki organ druatva namee nesrazmjerne obveze . l. 420. st.3. ZTD definira  va~an razlog za isklju enje lana iz druatva . On postoji kada  je njegovo ponaaanje kojim se onemoguuje ili znatno ote~ava postizanje cilja druatva pa se zbog toga njegov ostanak u druatvu ini za druatvo nepodnoaljivim .  Ukoliko je druatvenim ugovorom odreeno da odluku o isklju enju donosi neki drugi organ druatva (npr. nadzorni odbor) trebalo bi propisati i veinu za donoaenje te odluke, a ako to nije u injeno, odluka se donosi onom veinom kojom taj organ ina e donosi odluke. ESI, Zlatko, Istupanje i isklju enje lana iz druatva s ograni enom odgovornoau, RRiF, br. 11., 2008. str. 18.  l. 445. st. 5. ZTD glasi:  Na skupatini ne mo~e o odluci glasovati osoba kojoj se tom odlukom pribavlja neka korist ili se oslobaa neke obveze. Ona ne mo~e glasovati ni kao zastupnik lana druatva. Isto vrijedi i kada se odlu uje o pravnome poslu izmeu lana i druatva te o pokretanju ili rjeaenju spora meu njima.  VTS RH, P~-1225/99 od 20. travnja 1999. godine i VTS RH, P~-1099/03 od 3. lipnja 2003. godine  BARBI, Jakaa, Pravo druatava, Druatva kapitala, Knjiga druga, Organizator, Zagreb, 2005., str. 1144.  Rije  je dakle o isklju enju lana zbog va~nog razloga kojega je nu~no dokazati u postupku da bi sud usvojio tu~beni zahtjev.  Tako se u sudskoj praksi isti e da postoji opravdani razlog za isklju enje kada je direktorica druatva koja je ujedno lan druatva, uskratila potpis drugome lanu druatva na kartonu ZAP-a (danaanja FINA) ime mu je onemoguila uvid u poslovnu dokumentaciju (VTS RH P~- 3261/04-4 od 12. lipnja 2007. godine). Signifikantna je i presuda Trgova kog suda u Rijeci gdje zaklju uje da su postojali razlozi za isklju enje, a ti su da je lan druatva, koji je ujedno i direktor druatva, novac dobiven od osiguranja pojedinih radnika podijelio samo radnicima koji su bili osigurani, da je razmatrao mogunost prenoaenja koncesije koju je druatvo imalo za obavljanje djelatnosti na neko novo osnovano druatvo te da je neopravdano nosio dokumentaciju kui i nije imao sreene podatke u kompjutoru. Budui da je bio direktor druatva, Sud smatra da ne mo~e neusklaenost podataka u kompjutoru pravdati time ato je morao obavljati i direktorske i administrativne poslove (Presuda Trgova kog suda u Rijeci III P-2461/03-10 od 26. listopada 2004. godine).  VTS RH, P~-2467/01 od 3. lipnja 2003. godine.  Novelom Zakona o parni nom postupku iz 2003. godine izri ito je utvren trenutak do kojega su stranke ovlaatene iznositi injenice i predlagati dokaze. One su to du~ne u initi u tu~bi, odgovoru na tu~bu ili najkasnije na prvom ro iatu za glavnu raspravu ako pripremno ro iate nije odr~ano. Stranke mogu i kasnije tijekom glavne rasprave iznositi nove injenice i predlagati nove dokaze, ali su du~ne naknaditi troakove koji time budu izazvani protivnoj stranci, osim ako potreba za iznoaenjem novih injenica i dokaza nije izazvana ponaaanjem protivne stranke ( l. 299. ZPP). Sukladno odredbi l. 352. ZPP koji je u cijelosti izmijenjen Novelom 2003. u ~albi se ne mogu iznositi nove injenice ni predlagati novi dokazi, osim ako se oni odnose na bitne povrede odredaba parni nog postupka. Dakle, trenutak do kojega stranke mogu iznositi nove injenice i predlagati nove dokaze je trenutak zaklju enja glavne rasprave. To je ujedno i trenutak na koji se odnosi pravomonost sudske presude.  Narodne novine br. 53/91, 91/92, 58/93, 112/99, 129/00, 88/01, 117/03, 88/05, 02/07, 84/08, 96/08, 123/08.  BARBI, Jakaa, op. cit. str. 1146., isti e da je mogua i arbitra~a ako je predviena druatvenim ugovorom.  Materijalno suparni arstvo postoji kada su suparni ari u pogledu predmeta spora u pravnoj zajednici ili ako njihova prava odnosno obveze proistje u iz iste injeni ne i pravne osnove  idem factum idem ius ( l. 196. st. 1. t. 1. ZPP), dok je o formalnom suparni arstvu rije  ako su predmet spora zahtjevi, odnosno obveze iste vrste koji se temelje na bitno istovrsnoj injeni noj i pravnoj osnovi  simile factum simile ius ( l. 196. st. 1. t. 2. ZPP) te ako postoji stvarna i mjesna nadle~nost istog suda za svaki zahtjev i za svakog tu~enika.  O nu~nom suparni arstvu je rije  kada viae procesnih subjekata mora sudjelovati u istoj strana koj ulozi da bi voenje parnice bilo dopuateno.  Ako se prema zakonu ili zbog prirode pravnog odnosa spor mo~e rijeaiti samo na jednak na in prema svim suparni arima rije  je o jedinstvenim suparni arima (njem. gebundene Streitgenossenschaft).  DIKA, Mihajlo, Graansko parni no pravo, Stranke, njihovi zastupnici i trei u parni nom postupku, cit. str. 169., isti e da zbog koincidencije razloga za odbacivanje i odbijanje tu~benog zahtjeva tu~beni bi zahtjev trebalo odbiti te ujedno isti e da se u austrijskoj doktrini ovom problemu pristupa samo s aspekta nepostojanja stvarne legitimacije. DIKA, Mihajlo, Pravo na tu~bu, str. 118.  ERAKOVI, Andrija, Komentar Zakona o trgova kim druatvima, Organizator, Zagreb, 2008., str. 518.  BARBI, Jakaa, op. cit. str. 1147.  Navedenu odredbu sadr~ava i l. 502. st. 2. slovenskog Zakona o gospodarskih dru~bah  GORENC, V., SLAKOPER, Z., FILIPOVI, V., BRKANI, V., op. cit. str. 698.  l. 455. st. 3. ZTD glasi:  Odluka o tome da se poveavaju obveze lanova prema druatvu koje proizlaze iz druatvenog ugovora ili da se pojedinim lanovima smanje prava koja imaju na temelju toga ugovora mo~e se donijeti samo onda ako se s time suglase svi lanovi druatva na koje se odnosi poveanje ili smanjenje prava. Navedeno stajaliate zauzimaju i GORENC, V., SLAKOPER, Z., FILIPOVI, V., BRKANI, V., op. cit. str. 697., gdje isti u da stajaliate o dopustivosti isklju enja naknade u druatvenom ugovoru za slu aj isklju enja lana iz druatva podr~ava Vrhovni sud Austrije.  Na dan 14. 09. 2010. na Internet portalu SKDD-a bilo je prikazano ukupno 14 provedenih istiskivanja dioni ara i niti jedan sell out. Vidi http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:41:1164231166848139::NO:RP:: (pod korporativne akcije)  Ako je druatvo steklo 10% vlastitih dionica, tada je mjerodavno ima li glavni dioni ar 95% udjela u preostalom temeljnom kapitalu (90%), ato iznosi 85,5 %  S obzirom da ZPDD svojim poljem primjene obuhvaa i druatva koja nisu na burzi ali koja premaauju odreeni iznos temeljnog kapitala i broja dioni ara (bivaa javna dioni ka druatva), postavlja se pitanje kako e se u postupcima preuzimanja tih druatava uope odrediti pravi na naknada  http://zse.hr/default.aspx?id=26521Pregled trgovine na Ureenom tr~iatu za 19.10.2010  To je otprilike 12,6% ukupno uvratenih redovitih dionica na uvratenom tr~iatu.  ZTD ne kondicionira prag poput ZPDD-a stjecanjem dionica s pravom glasa.  Prema pravilu 4.2.1.1 (Distribucija javnosti free - float) javnosti mora biti distribuirano najmanje 15% dionica na koje se odnosi Zahtjev za uvratenje. Samo iznimno dionice mogu biti uvratene i ukoliko je distribucija javnosti manja od one utvrnene u prethodnom lanku, ukoliko Burza utvrdi da je mogua fair, uredna i djelotvorna trgovina uz dovoljnu pretpostavljenu likvidnost, uzimajui u obzir: 1. broj dionica koje su distribuirane javnosti, i 2. tr~ianu kapitalizaciju uvratenih dionica. Vidi http://www.zse.hr/UserDocsImages/legal/Pravila_2009-18-06.pdf  Za prijenos dionica manjinskih dioni ara vidi sljedeu sudsku praksu: VTS, XXV P~-3119/08-3 od 27. svibnja 2008. godine, na stranici:  HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061, VTS, XXI P~-6588/05-4 od 29. o~ujka 2007. godine, na stranici:  HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14368" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14368; VTS, XLIV P~-3737/08-3 od 17. lipnja 2008. godine, na stranici:  HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512; VTS, VI P~-1818/07-4 od 5. rujna 2007. godine, na stranici:  HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=21974" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=21974 i VTS, IV P~-6487/04-8 od 17. kolovoza 2005. godine, na stranici:  HYPERLINK "http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14177" http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14177.     PAGE  PAGE 36 ƫȫΫЫ֫ثޫ &(,.248:DF\^dfpr*,46PRbdjn~ƭȭ $&.08:FhgThDWmH sH hgThDWmHsH hgThDWZFJPRVXZ\`bhjprvxԮ֮*,ΰصڵƸȸR(*hwq4hDWmHsHhDWmHsH!jhgThDW0JUmHsHhDWjhgThDW0JU hwq4hDWhgThDWmHsHhgThDWmH sH  hgThDWB<,bdFHJ  $`a$gdDW $`a$gdDW $`a$gdDW $`a$gdDW$a$gdDW$a$gdDW.0"$24 `bddf@BFJL "$$  羶|jhv~p0JCJUaJhv~pCJaJh36CJaJh=/hDWCJaJ!jh. hDW0JCJUaJhDWCJaJh. hDWCJaJ h=/hDWhDWB*phhgThDWB*phh-zhDW hgThDWjhgThDW0JU0      4 . 0 24l  $F\n:FhnTV\^tv""##b%d%p%r%%%**"+@+J3L3x33,5:5(7*788(=*=E׾׾׾׾׾hgThDW6h jhgThDW0JU hgThDWhv~pjh360JCJUaJh36CJaJhv~pCJaJK"\'* 03 5,7:?bHPPPPPYaXi qyy $`a$gd $a$gdDW$a$gdDW $`a$gdDWEEMMPPPPPPPQQ0QHQRRSSTTdVvVXX YYbblgggViXiZiiipkxknmpmqqxvzvvvyyyyy봭봑덉h hfhrjhfhDW0JUh@hDW6 hfhf hfhq8 hfhDWhq8hDWh hDW56 h 56h h 56 *hDWhgThDW6 hgThDWjhgThDW0JU3yyy8zVzzzzzz:{H{p{{{{{ |||`}b}}}}}}l~~&"8:^tƂ (Pd҅  PRz|~(*VXZ̉ hihP(6jhr0JUhrh*ZjhP(0JUjh\H0JUhihP(h7rgh h\HK (,^~Ȋދ*,:H 8LNVrt^Ǝ>v0r8FJޔZ\۽ۯۯۯhDWjh7rg0JUhlNhHNjh$lx0JUh"yhrh$lx hgThDWh@/h7rghEF h*Z6 h 6hih E޽$a$gd@/M$Eƀ2`a$gd@/ $`a$gdDWث &(.068@BJLNP\^lntv|~¬Ĭ̬άҬԬجڬެ  &,0rxzʮ̮ήЮ֮خޮhgThDWmHsH hgThDW^ 248:>@RT^`fhlnvxȯʯүԯ֯دޯ $&24>@LNPRdfvxz|.BDܽ2 h3`Y6 hlN6h@/ hhDWhDWhgThDWmHsH hgThDWT24*0@r6D^j0:Znrvxz\^VXDF "Z˾h7rgh>{I0Jjh7rgh>{IUjh7rgh>{IUh7rgh>{I6 h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JUhDW hgThDWh3`YhDW6h* h@/6 h3`Y6 hs 6 h x6 hlN6 hz65\VD Z| Tj4Jp\X$a$gd.1$a$gd.1$a$gd.1Z\  TVjl46JLpr\^XZ  $ &     p r t  >h7rgh>{I0JCJaJ#j h7rgh>{ICJUaJjh7rgh>{ICJUaJ h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JUh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJ?X $  >P^*!#&0+$a$gd.1$a$gd.1>@ VXZPRFH^`*,!!##&&0+2+--n.p.//0Ե㨡h7rgh>{I0Jjh7rgh>{IUjh7rgh>{IU h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JUh7rgh>{I0JCJaJ#jh7rgh>{ICJUaJjh7rgh>{ICJUaJh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJ20+-n./02346D77R9KKMNOQSS>WzY[8\klv $`a$gd.1$a$gd.1 $7$8$H$a$gd.1$a$gd.10022334466D7F777R9T9<<<=N=b=v==&>:>B>? ?????@@@@@>A@AAABBCD8D@DDDEFFϴϢϴh7rgh>{I0JCJaJ#jh7rgh>{ICJUaJjh7rgh>{ICJUaJh7rgh>{I6CJaJh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJ h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JU3FFF$G&GHH.I0I2I4I8I:IIII^J`JKKKMMNNOOQQSSSS>W@WzY|Y[[8\:\\\j]޷ƥƞ!jh7rgh>{I0JCJUaJjh7rgh>{I0JU h7rgh>{I#j h7rgh>{ICJUaJj> h7rgh>{ICJUaJh7rgh>{ICJaJh7rgh>{I0JCJaJjh7rgh>{ICJUaJ#jh7rgh>{ICJUaJ+j]l]n]]]n^t^Nehkk:lllllvnvRwTwwwxxxyyyyzzz {{8{:{{{ |"|ƺƺƨƛ{rdrjh7rgh>{IUh7rgh>{I0Jjnh7rgh>{IUjh7rgh>{IU h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JU#j h7rgh>{ICJUaJh7rgh>{I6CJaJh7rgh>{ICJaJh7rgh>{I0JCJaJjh7rgh>{ICJUaJ#jL h7rgh>{ICJUaJ'lvRw8{{ ||}؁r>fԙʢD,$a$gd.1$a$gd.1"|||}}؁ځrt,B ,>@NP̌fhʢ̢~h7rgh>{I0JmHsHjh7rgh>{IUmHsHh7rgh>{ImHsHh7rgh>{I0Jjh7rgh>{IUjh7rgh>{IUh7rgh>{I6jh7rgh>{I0JU h7rgh>{I7BDFªĪȪʪ  ,.46DFTV\^bdjltvz|,.̮֮ڮޮĹh7rgh>{ImHsHh7rgh>{ICJaJmHsHh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJjh7rgh>{I0JU h7rgh>{I *h7rgh>{Ij *h7rgh>{I0JU> *,>@HJ^`fhlnrtfh^`fh¾ľ̾ξԾ־ "$*,.0>@FHTV^`hj|~h7rgh>{ImH sH h7rgh>{I6jh7rgh>{I0JUh7rgh>{ImHsH h7rgh>{IQ,f^f$*J@VVzzVHZ $a$gd.1$a$gdv~p$a$gdv~p$a$gd.1~ҿԿ޿  ".024:<@BFHRTX\l$&*,|  "$,.24@BHJPR`bdhpth7rgh>{ImHsHjh7rgh>{I0JU h7rgh>{Ih7rgh>{ImH sH Ttz|  8:HJL@BVXVXz|z|VXxBHh7rgh>{I6jh7rgh>{I0JUh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJ h7rgh>{Ih7rgh>{ImHsHJHJZ\ "jl@B  FH246ln4      p   ( п~h7rgh>{I0JCJaJ#jh7rgh>{ICJUaJjh7rgh>{ICJUaJh>{ICJaJh7rgh>{ICJaJ!jh7rgh>{I0JCJUaJh>{Ijh>{I0JUh7rgh>{IB*\ph h7rgh>{Ijh7rgh>{I0JU- j@ F4l$a$gd.1$a$gd7rg $7$8$H$a$gd7rg$a$gd7rg$a$gd.1( * ,     2 4    T V Z    prtb|~ɾ޾ɾ޾ɾ޾ɾ||||xh>{IjhUh#jh7rgh>{ICJUaJ#jXh7rgh>{ICJUaJ#jh7rgh>{ICJUaJh7rgh>{ICJaJh>{ICJaJh7rgh>{I0JCJaJjh7rgh>{ICJUaJ#j6h7rgh>{ICJUaJ+hDWhh>{I0JmHnHuh>{I h>{I0Jjh>{I0JUh]hgd/h &`#$gd/h,1h. A!"#$%  DyK  http://ssrn.com/abstract=933609yK Xhttp://ssrn.com/abstract=933609yX;H,]ą'cDyK Fhttp://www.side-isle.it/ocs2/index.php/SIDE/09/paper/viewFile/545/378yK http://www.side-isle.it/ocs2/index.php/SIDE/09/paper/viewFile/545/378yX;H,]ą'cDyK http://symposium.fbv.uni-karlsruhe.de/10th/papers/Elsland_Weber%20-%20Squeeze-outs%20in%20Germany%20Determinants%20of%20the%20Announcement%20Effects.pdfyK &http://symposium.fbv.uni-karlsruhe.de/10th/papers/Elsland_Weber - Squeeze-outs in Germany Determinants of the Announcement Effects.pdfyX;H,]ą'c DyK  http://ssrn.com/abstract=933609yK Xhttp://ssrn.com/abstract=933609yX;H,]ą'cDyK $http://zse.hr/default.aspx?id=25330yK `http://zse.hr/default.aspx?id=25330yX;H,]ą'cDyK Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/pMBUosw6GyjbFNBg2hTtGg==.pdfyK http://zse.hr/userdocsimages/novosti/pMBUosw6GyjbFNBg2hTtGg==.pdfyX;H,]ą'cyDd#R  S .AspacerbcL㓹ߴO)s6 ncL㓹ߴO)s6PNG  IHDR%VsBIT|.wPLTEU~tRNS@fbKGDH cmPPJCmp0712Om IDATc`clIENDB`DyK Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/jHJFvHFZK7GcwzYEpj6Vsw==.pdfyK http://zse.hr/userdocsimages/novosti/jHJFvHFZK7GcwzYEpj6Vsw==.pdfyX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512yX;H,]ą'cDyK Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/QTRLheoXeFjhjIobhSBfYg==.pdfyK http://zse.hr/userdocsimages/novosti/QTRLheoXeFjhjIobhSBfYg==.pdfyX;H,]ą'cDyK Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/z5XnSPua7UqFGtVOKLTHLQ==.pdfyK http://zse.hr/userdocsimages/novosti/z5XnSPua7UqFGtVOKLTHLQ==.pdfyX;H,]ą'c DyK  http://ssrn.com/abstract=933609yK Xhttp://ssrn.com/abstract=933609yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14368yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14368yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=21974yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=21974yX;H,]ą'cDyK Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14177yK http://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14177yX;H,]ą'c@@@ DWNormalCJ_HaJmHsHtHDA@D Default Paragraph FontRiR  Table Normal4 l4a (k(No List>@> DW Footnote TextCJaJ@&@@ DWFootnote ReferenceH*4 @4 DWFooter  p#.)@!. DW Page Number6U@16 DW Hyperlink >*B*phB^@BB DW Normal (Web)dd[$\$H@RH K Balloon TextCJOJQJ^JaJ4@b4 .1Header  p#4Or4 7rgdesnodd[$\$Zq~i !#(A(~(*1-0577Q9?@@@BSEF1GHIM{PaQ^R\K]~_cgj mnprtEz{#| };6ӜoB;۵׷^7s;,yfy5n<y ?qOa !q#w###+,-#/7=AsCJNNR\V_jlmnp)ssGu-vvMwwz{{{i~aċœUwo|q  !"#$%&'()*+,-./0123456789:;<=>?@ABCDEFGHIJKLMNOPQRSTUVWXYZ[\]^_`abcdefghijklmnopqrstuvwxyz{|}~+ _ *G%.L!!"#X#$$[%%'))(*v*u++,, -{-r.e/03@44L556i778"9B9):eC]DDFEuF@GlGI=JKKX)Y[U[[[v\l^9_`bzbycc3iijkwln]o qqqCrtuuv/wwJxx%B+=nO+Nߕ-Z#B6jӥ֥|qT7YZ[\PQRSlmU m _ u678!####'*.023457/:0:1:?:@:?@BCCCCC,EGHKNcQ SUCZ [\N]_acdgggi;k mnp rrtyvwxz { {{{}~zގ}F֜;^q>Iݵ޵wxvwVq uc|$yle'lmA S|  pqw7Qc #+-%/&/K/L/{0|00079<=FFFFFNBQSU\ac^f_f`fafff"j#j$jmYqltQw z|l~ۂɈ0VWXefABTUst  {|}~O-!R, =4k7Kg+SAK^X G.G6`\`RP5$$&&'b'')*z,--. /4B55]66P77d::<<!==@ A}A2BBCC2DOOQSaTT*UUYY]<^^`^a#bcd4dddghhijjjjlRqSqUqXq[q^q`qaqjqkqlqxqyqzq}q0000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0 0 0M@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0 007YZ[\PQRSlmU _ u678!####'*.023457/:0:1:?:@:?@BCCCCC,EGHKNcQ SUCZ [\N]_acdgggi;k mnp rrtyvwxz { {{{}~zގ}F֜;^q>Iݵ޵wxvwVq uc|$yle'lmA S|  pqw7Qc #+-%/&/K/L/{0|00079<=FFFFFNBQSU\ac^f_f`fafff"j#j$jmYqltQw z|l~ۂɈ0VWXefABTUst  {|}~O-!R, =4k7Kg+SAK^X G.G6`\`RP5$$&&'b'')*z,--. /4B55]66P77d::<<!==@ A}A2BBCC2DOOQSaTT*UUYY]<^^`^a#bcd4dddghhijjjjlRqSqUqVqXqYq[q\q^q_q`q}q@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@000@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@000@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0`@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@00a0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0006@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@000@000 @0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@000@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0p@0p@0p@0p@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@0@00 0M0000000000000000@0@SP00% '''*EWs\cF Ey 2Z>0Fj]"|~tH( =@BCEFHJMO.b|H,V"-X0+lv, >ADGIKLN? #*! ! <\#9$$',((#+R+r+==>@@AABBBmBBK6LwLNSSS{YYZsZZ['cVcvcpppqBŢV*i>ϥ֥XXXXXXCXXXXXXXXXXXX8@0(  B S  ? _Hlt269619599 _Hlt269619600 _Hlt269619601$$$}q@@@%%%}qryz}####_FnFG(GdLzLLLLLLLLLLLLLMMQQRRRRNSYSgUrUsU|UUUUU^&^'^/^r^y^^^____bbccihrhthhDiMiRiYiZiciLkPkWkZkrkwkyk{knnqqrr sssssssssssss t ttttuu vvQvbvqvvvxxzzX|c|d|o|p|{|||||||3}7}p}{}|}}}}}}}}}} !+CJyq{]hHL37 #SWX[ ~PZ+5LV % qsiq.2--4#4J5T599{;;n>q>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>?? ??????!?"?-?2?7?8??????????????????????????????@@@@ @ @ @@@@@@@@"@$@'@(@*@-@/@0@3@4@7@;@A@B@E@F@N@O@R@S@V@W@^@_@i@j@r@s@@fAnAoA{A|A~AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAABBBBBB B$B'B(B.B;BBBFBHBIBTBUB^BbBhBiBoBpBuBvBxByBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBBCCCCCCCCC C'C(C,C-C4C8C>C?CDCECKCNCWCXC`CcCiCjCrCuC~CCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCDD D DDD D!D&D,D/D0D2D6D:D;DEDGDJDQDSDTDVDWDaDbDkDlDsD~DDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDDEEEEEE E#E)E*E2E4E7E8EL   $'-.569:=DLMTW]aefhotu8;<@AHINOTUYZ\]dgjknoxy~%(12:=CDL (!- !%()12:;>BFJSTWY^_ghty '+27;<?@KOWX[]koyz"*+7;DEHOTUblwz#$+,5<@AFJQRUVabfgnrxzzz369=>C   "&).9;DEHMTUXZabghn{ !%,.01>?IKRV]  $)049:ABJLSW`aj/78;>GKNOWXbgnrz{35  '*0189@FP\^rvw} #*+./6:@AHLTUY[choz&+.45;@EPX(/03qxy| )*48;?GHKLUZ_`lnqv 6<@CDRVYZcgoptv   !".038ABIJPRZmtv}!%()7;>?HLTUY[efklst|~ 9E\`xz:>MST\]`  %.6:>@Bioqy{(*06:?CELNUioqux-1GIrv"#* $(/2<>FLTUa  #)-268?AH "(,56@AFZdeijmnty)+.3;BFSZ[cdijmnxy|dntyX\")+8<?DOQZ[^cjknpwx}~ $&8ACENP'26<=HIT`hlprt3:RYx~*1IPou!+-59=?AV\$(,.0IO[bktu}~gqrvw{| $*/189ACFGOT]ahimnwy 8>FRV]^hity (-5=AEGI $-/3;Bbhsz'/379;     8:fmnqiv9;$+""L$S$T$W$$$%%&&''''3'<'d'i'u'|'''))**,,-------------... .....!.&.-./.<.@.C.H.S.U.^._.b.g.n.o.r.t.{.|.......///[/e/22D5F5_6a666R7T7*8182858::::; ;(;*;W;`;;;;;;;;;<<<<<<====}======R>[>\>`>a>c>d>p>q>t>u>x>}>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>>;@G@e@j@l@n@r@~@@@@@@@@@@@@@@@@@ AAAAfAhAAAAACC CCpCvCxC{C}CCCCCCCCCCCCTDVDDDoEzEEE_GpGGGGGAHCHTHVHZH`HaHeHfHiHjHqHrHuHvHzH{H}H~HHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHHIIIIIIIIII I"I#I(I)I+I-I5I=IDIIIIILLLL:@:??@@ACCCCC+E,EGGHHKKNNbQcQ S SUUBZCZ[ [\\M]N]__aaccddgggg ii:k;k m mnnppr rrrttxvyvwwxxzz { {{{}}~~yzݎގ|}EF՜֜:;]^pq=>HIܵ޵vyuwUWpq tubc{|#$xzkmde&'km@A  RS{ }   oqvw67PQb c ##++--$/&/J/M/z0|0007799<<==ACBEBBBBBCC~DDZE[EgEiEEEEEFFGJJNNAQCQSSUU\\ aacc]fafff!j$jmmXqYqktltPwQwz z||k~l~ڂۂȈɈ/0UXdfߙXX\\ddۭۭ@Biivvİİװװ88±±  $$SUoort    zzNQ,/ #QT+. <=36jm69JMfi*-RU@CJM]`WZ FI-0~FI58_b[^_bQTOR4$7$$$&&&&''a'd'''))**y,|,----.. //44A5D555\6_666O7R777c:f:::;<<= =#===R>[>?@@ A A|AA1B4BBBBCCC1D4DTH{H}H7IOOOPPPQQS!S`TcTTT)U,UUUYYYY]];^>^^^``]a`a"b%bccdd3d6dddddg!ghhhhiijjijljjjllmm"m"mqmqmnnnnoooooozpzp|p|pppPqPqQqRqSqSqUqUqVqVqXqYq[q\q^q_qlqwqzq}q3\d##|00>>E(FXfXX\\ddۭۭiivvİİװװ88±±  $$oozz-<!=OOjjjllmm"m"mqmqmnnnnoooooozpzp|p|pppPqPqSqSqUqUqVqVqXqYq[q\q^q_qzq}qSqSqUqUqVqVqXqYq[q\q^q_qzq}qJg~֥h ^`hH.h ^`hH.h pLp^p`LhH.h @ @ ^@ `hH.h ^`hH.h L^`LhH.h ^`hH.h ^`hH.h PLP^P`LhH.Jg{caca7{/.JEF* s 8mP(//wq436U;>{I.iL+MHN#hSDW3`YwF`zf7rgv~p$lx"yzC*i-z.1Yrf*ZK\H4lNJq8@//hd xj x@  ,d   K  "$()*5AEFGMORU[glmrtz{ !#,8|q00 00,040@0F0H0L0P0X0Z0\0r000000000000000000000,0D0P0`0f0z00000000000000"0*0.0D0J0N0`0UnknownEditaGz Times New Roman5Symbol3& z Arial5& zaTahoma"1u\u\DADA!4d2QHX ?DW26PRIJENOS DIONICA MANJINSKIH DIONI ARA (SQUEEZE OUT) I AntonijaEdita Oh+'0$ 4@ ` l x8PRIJENOS DIONICA MANJINSKIH DIONIARA (SQUEEZE OUT) I  Antonija Normal.dotEdita2Microsoft Office Word@F#@~i @~i D՜.+,D՜.+,l( hp   UndergroundA' 7PRIJENOS DIONICA MANJINSKIH DIONIARA (SQUEEZE OUT) I Title  8@ _PID_HLINKSA| lX6Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14177 ]3Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=21974 R 0Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512 Y-Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=14368 U *Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061 w'?http://www.bverfg.de/entscheidungen/rk20070530_1bvr039004.html !}$ http://ssrn.com/abstract=933609 RB!Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/z5XnSPua7UqFGtVOKLTHLQ==.pdf Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/QTRLheoXeFjhjIobhSBfYg==.pdf R Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28512 U Ahttp://www.sudacka-mreza.hr/odlukeVTSa/VTS/Presuda.aspx?Id=28061 YEBhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/jHJFvHFZK7GcwzYEpj6Vsw==.pdf Q@Bhttp://zse.hr/userdocsimages/novosti/pMBUosw6GyjbFNBg2hTtGg==.pdf nl $http://zse.hr/default.aspx?id=25330 !}  http://ssrn.com/abstract=933609 /http://symposium.fbv.uni-karlsruhe.de/10th/papers/Elsland_Weber - Squeeze-outs in Germany Determinants of the Announcement Effects.pdf K Fhttp://www.side-isle.it/ocs2/index.php/SIDE/09/paper/viewFile/545/378 !} http://ssrn.com/abstract=933609   !"#$%&'()*+,-./0123456789:;<=>?@ABCDEFGHIJKLMNOPQRSTUVWXYZ[\]^_`abcdefghijklmnopqrstuvwxyz{|}~      !"#$%&'()*+,-./0123456789:;<=>?@ABCDEFGHIJKLMNOPQRSTUVWXYZ[\]^_`abcdefghijklmnopqrstuvwxyz{|}~      !"#$%&'()*+,-./0123456789:;<=>?@ABCDEFGHIJKLMNOPQRSTUVWXYZ[\]^_`abcdefghijklmnopqrstuvwxyz{|}~      !"#$%&'()+,-./013456789BRoot Entry FP) DData z1TableWordDocument.TSummaryInformation(*DocumentSummaryInformation82CompObjq  FMicrosoft Office Word Document MSWordDocWord.Document.89q