ĐĎॹá > ţ˙ p r ţ˙˙˙ k l m n o ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ěĽÁ )` řż Ž bjbjUU .Ö ů? ů? O* @[ % ˙˙ ˙˙ ˙˙ ¤ Ü Ü Ü ü Ř
X Ź Ź Ź < T řn řn řn 8 0o ´q # Č Dr Dr " fr fs fs At v ˇt , ăt nĂ pĂ pĂ pĂ pĂ pĂ pĂ $ Ë h yÍ F Ă Ź űt At At űt űt Ă Ź Ź fs fs Ű ĽÇ " } } } űt Ź fs Ź fs nĂ } űt nĂ } } 6 ¨ť ŕ Ź Ź (ž fs 8r PňędćÎ řn ű č ź JĂ $ ÇÇ < Č ¤ź żÍ ă żÍ 8 (ž (ž ň żÍ Ź ż 0 űt űt } űt űt űt űt űt Ă Ă g űt űt űt Č űt űt űt űt # # # D& ÔI $% # # # ÔI Ŕ D ô 8 0 ´
ô ¨ Ź Ź Ź ˙˙˙˙ N A I N P O S T U P A N J A I N V E S T I C I J S K I H D R U `T A V A P R E M A K L I J E N T I M A P R I O B A V L J A N J U I N V E S T I C I J S K I H U S L U G A I S P O R O V I Z B O G P O V R E D E T I H P R A V I L A
D r . s c . E d i t a u l i n o v i H e r c , i z v a n r e d n i p r o f e s o r , U D K : 3 3 6 . 7 1 4
P r a v n i f a k u l t e t S v e u
i l i at a u R i j e c i U r . : 3 1 . p r o s i n c a 2 0 0 9 .
P r . : 2 9 . s i j e
n j a 2 0 1 0 .
I z v o r n i z n a n s t v e n i r a d
S a ~e t a k
G o d i n e 2 0 0 9 . , 1 . s i j e
n j a s t u p i o j e n a s n a g u n o v i Z a k o n o t r ~i at u k a p i t a l a k o j i m j e u h r v a t s k o p r a v o p r e u z e t a e u r o p s k a p r a v n a s t e
e v i n a u o b l a s t i t r ~i at a k a p i t a l a . P o s e b i c e s u s e i z m i j e n i l i o r g a n i z a c i j s k i z a h t j e v i k a o i d r u g i z a h t j e v i p o s l o v a n j a k o j e p r e d i n v e s t i c i j s k a d r u at a v a ( r a n i j e d r u at a v a z a p o s l o v a n j e s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a ) p o s t a v l j a e u r o p s k a D i r e k t i v a o t r ~i at i m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a i z 2 0 0 4 . g o d i n e . P r a v n i o k v i r u n u t a r k o j e g d j e l u j u d a n a s i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p o s t a o j e v r l o s l o ~e n , s t o g a s e n a m e e p i t a n j e h o e l i z a h t j e v n i j i r e g u l a t o r n i o k v i r u t j e c a t i n a b r o j s p o r o v a k o j i i z b i j a j u i z , m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a . U p r v o m d i j e l u r a d a s t o g a s e r a z r a u j e t k o s v e u R H p r u ~a i n v e s t i c i j s k e u s l u g e p r e m a Z a k o n u o t r ~i at u k a p i t a l a . T a k o e r s e o b j a an j a v a n o v a t i p o l o g i j a k l i j e n a t a p r e m a k o j i m a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r i m j e n j u j u r a z l i
i t e s t a n d a r d e p o s t u p a n j a , k o j i o p e t v a r i r a j u i o v i s n o o t o m u k o j a s e u s l u g a p r u ~a . U d r u g o m d i j e l u r a d a s e i s p i t u j e n a k o j i n a
i n i n v e s t i c i j s k a d r u at v a u s v o j i m o p i m u v j e t i m a p o s l o v a n j a p r e d v i a j u r j e aa v a n j e s p o r o v a s a s v o j i m k l i j e n t i m a , u k l j u
u j u i i r j e aa v a n j e p r i t u ~b i . I s p i t u j e s e k o j i s u d o v i s u s t v a r n o n a d l e ~n i z a r j e aa v a n j e s p o r o v a u p a r n i
n o m p o s t u p k u i z m e u k l i j e n a t a i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a . P r o p i t u j u s e a r g u m e n t i u p r i l o g t e z i d a s e s v i s p o r o v i u p a r n i
n o m p o s t u p k u i z m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a d e l e g i r a j u d e l e g e f e r e n d a u s t v a r n u n a d l e ~n o s t t r g o v a
k i h s u d o v a . P r e t r a ~i v a n j e m d o s t u p n i h b a z a p o d a t a k a s u d s k e p r a k s e u o
a v a s e n e p o s t o j a n j e g r a a n s k o p r a v n i h s p o r o v a i z m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a , z a r a z l i k u o d v r l o z a s t u p l j e n i h u p r a v n i h s p o r o v a d o k o j i h d o l a z i n a j
e ae p o k r e t a n j e m u p r a v n o g s p o r a o d s t r a n e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a n a k o n p r o v e d e n o g p o s t u p k a n a d z o r a H A N F E u k o j e m j e i z r e
e n a n e k a o d n a d z o r n i h m j e r a . A n a l i z i r a j u s e t i p i
n e p o v r e d e d o k o j i h d o l a z i u p o s t u p a n j u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a . I z n o s e s e z a k l j u
c i i p r i j e d l o z i d e l e g e f e r e n d a .
K l j u
n e r i j e
i : Z a k o n o t r ~i at u k a p i t a l a , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a , n a
i n p o s t u p a n j a p r e m a k l i j e n t i m a .
U v o d n o v a t r ~i an a i n f r a s t r u k t u r a
N a t r ~i at u k a p i t a l a , o s i m u l a g a t e l j a n a s t r a n i p o n u d e , i i z d a v a t e l j a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a n a s t r a n i p o t r a ~n j e , p o s t o j e i b r o j n i f i n a n c i j s k i p o s r e d n i c i . S v i o n i i s p u n j a v a j u n a t r ~i at u k a p i t a l a o d r e e n u f u n k c i j u . I n v e s t i c i j s k i f o n d o v i p r i k u p l j a j u s l o b o d n a n o v
a n a s r e d s t v a k o j a z a t i m u l a ~u u o d r e e n e f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e n a s t o j e i m a k s i m i r a t i p r i n o s e f o n d a , b u r z e . D r u g i o b l i c i o r g a n i z i r a n o g t r g o v a n j a i m a j u z a d a t a k p o v e z a t i p o n u d u i p o t r a ~n j u i o m o g u i t i d a s e f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a t r g u j e p o u n a p r i j e d p o z n a t i m c i j e n a m a . I n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r u ~a j u u s l u g e p r i l i k o m u l a g a n j a u f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e . B r o j n e s t u d i j e p o t v r u j u d a j a k o s t s e k t o r a f i n a n c i j s k i h p o s r e d n i k a u p u u j e n a d u g o r o
n i g o s p o d a r s k i r a s t . P r e m a n e k i m a u t o r i m a c i l j d o b r o u r e e n o g t r ~i at a k a p i t a l a n i j e s a m o z a at i t a u l a g a t e l j a , v e i s t a b i l n o s t f i n a n c i j s k i h p o s r e d n i k a . U r a n i j e v a ~e e m , Z a k o n u o t r ~i at u v r i j e d n o s n i h p a p i r a ( u n a s t a v k u : Z T V P ) t a k v a d r u at v a s u s e n a z i v a l a d r u at v i m a z a p o s l o v a n j e s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a , d o k s e s a d a n a z i v a j u i n v e s t i c i j s k i m d r u at v i m a . N o v o u r e e n j e i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h o b v e z a p r e m a k l i j e n t i m a p o s l j e d i c a j e u s k l a i v a n j a h r v a t s k o g p r a v a s e u r o p s k i m z a k o n o d a v s t v o m , p o n a j p r i j e r e c e p c i j o m k r o v n e d i r e k t i v e z a t r ~i at e k a p i t a l a , a t o j e D i r e k t i v a o t r ~i at i m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a ( u d a l j n j e m t e k s t u : M i F I D - M a r k e t s i n F i n a n c i a l I n s t r u m e n t s D i r e c t i v e ) .
P o s t u p a n r a z v o j e u r o p s k o g p r a v a i u t j e c a j n a h r v a t s k o p r a v o
E u r o p s k o p r a v o , k o j i m s e u r e u j e n a
i n p r u ~a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o r g a n i z a c i j s k i z a h t j e v i z a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a , p r o al o j e d u g a
a k r a z v o j n i p u t . O s n o v e z a at i t e k l i j e n a t a u o d n o s u n a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p o s t a v i l a j e D i r e k t i v a o u s l u g a m a p r i u l a g a n j u u v r i j e d n o s n e p a p i r e i z 1 9 9 3 . ( I n v e s t m e n t S e r v i c e s D i r e c t i v e u d a l j n j e m t e k s t u : I S D ) . O n a j e u r e d i l a n e k o l i k o v a ~n i h p i t a n j a : l i c e n c i r a n j e , t j . o d o b r e n j e k o j e d o b i v a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o t e p o s t a v i l a o s n o v e z a d o n o ae n j e p r a v i l a p o s t u p a n j a s k l i j e n t i m a p r i p r u ~a n j u u s l u g a , t z v . c o n d u c t o f b u s i n e s s r u l e s . K a k o j e l i c e n c u o d n o s n o o d o b r e n j e z a r a d i n v e s t i c i j s k i m d r u at v i m a d a v a l o n a c ionalno tijelo Ťhome country controlť to je dovodilo do negativne selekcije - race to the bottom. Nacionalni zakonodavci namjerno su slabili kriterije kontrole investicijskih drutava kako bi ih to vie privukli pod svoj regulatorni kiobran. Ona drutva, koja su se nalazila u b l a ~e m r e g u l a t o r n o m r e ~i m u , b i l a s u u p r e d n o s t i p r e d o s t a l i m a .
I p a k g l a v n i c i l j I S D - a , a t o j e i z r a d a p r a v i l a p o s t u p a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p r e m a n j i h o v i m k l i j e n t i m a ( C o n d u c t o f B u s i n e s s R u l e s ) n i j e z a ~i v i o i d o p r a v e h a r m o n i z a c i j e n i j e u o p e n i t i d o al o . R e g u l a t o r n i m o d e l , k o j i j e p r i m i j e n j e n p r i d o n o ae n j u I S D i z 1 9 9 3 . g o d i n e b i o j e u t e m e l j e n n a m e u s o b n o m p r i z n a v a n j u ( m u t u a l r e c o g n i t i o n ) i n a d z o r u d o m i c i l n e d r ~a v e ( h o m e c o u n t r y c o n t r o l ) , a u z t o j e b i o k o m p r o m i s i z m e u t e ~n j e z a h a r m o n i z a c i j o m i r e g u l a t o r n o g n a t j e c a n j a . O v i s u p r o b l e m i v r l o b r z o d o al i d o i z r a ~a j a u s u d s k o j p r a k s i E u r o p s k o g s u d a . L a n d m a r k p r e s u d a i z t i h v r e m e n a s v a k a k o j e r j e ai d b a E u r o p s k o g s u d a R e A l p i n e I n v e s t m e n t .
P r e k r e t n i c u j e d o n i o A k c i j s k i p l a n z a f i n a n c i j s k e u s l u g e ( F i n a n c i a l S e r v i c e s A c t i o n P l a n - F S A P ) i z 1 9 9 9 . g o d i n e k o j i m j e z a p o
e o , t z v . L a m f a l u s s y p r o c e s s o z n a
e n p r v i m i z v j e ae m O d b o r a V i j e a m u d r i h . O c i j e n j e n o j e d a j e t r ~i at e k a p i t a l a v r l o l a b a v o i n t e g r i r a n o , i a k o j e s u v o e n j e m e u r a i n t e g r a c i j a u al a u n o v u f a z u . U s v o m k o n a
n o m i z v j e au V i j e e m u d r i h j e p r e d l o ~i l o n o v u z a k o n o d a v n u t e h n i k u r e g u l i r a n j a m a t e r i j e , " p r i s t u p n a
e t i r i n i v o a " . P r v i n i v o o b u h v a a o j e i z r a d u o p i h r e g u l a t o r n i h n a
e l a ( f r a m e w o r k p r i n c i p l e s ) , i z a k o j e g s l i j e d i n i v o u k o j e m K o m i s i j a u z p o m o t o g i s t o g o d b o r a u s v a j a m j e r e i m p l e m e n t a c i j e t e h n i
k o g k a r a k t e r a . N a k o n t o g a s l i j e d i n i v o k o o r d i n a c i j e i i z v r ae n j a . U s e k t o r u v r i j e d n o s n i h p a p i r a
e t i r i s u d i r e k t i v e d o n i j e t e p r i m j e n o m L a m f a l u s s y t e h n i k e : D i r e k t i v a o t r a n s p a r e n t n o s t i 1 0 9 / 2 0 0 4 / E Z , D i r e k t i v a o p r o s p e k t u 7 1 / 2 0 0 3 / E Z , D i r e k t i v a o z l o u p o r a b a m a n a t r ~i at u 6 / 2 0 0 3 / E Z i v e s p o m e n u t a D i r e k t i v a o t r ~i at i m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a - M i F I D .
M i F I D j e u s v o j e n a u t r a v n j u 2 0 0 4 . g o d i n e . N j o m e s e o s i m l i c e n c i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a u r e u j u i n o v a m j e s t a t r g o v a n j a . M i F I D j e o k v i r n a d i r e k t i v a p r v o g s t u p n j a ( L e v e l 1 ) , k o j a j e t r e b a l a b i t i i m p l e m e n t i r a n a u p r a v o z e m a l j a
l a n i c a d o 3 0 . t r a v n j a 2 0 0 7 . g o d i n e . U z n j u p o s t o j i i n t e n z i v n a z a k o n o d a v n a a k t i v n o s t d r u g o g s t u p n j a k o j u u p o s t u p k u k o m i t o l o g i j e p r o v o d i K o m i s i j a e u r o p s k i h n a c i o n a l n i h r e g u l a t o r a t r ~i at a v r i j e d n o s n i h p a p i r a C E S R . N a j v a ~n i j e p r o m j e n e v e z a n e s u z a i z r a d u n o v o g k o d e k s a p o s t u p a n j a b r o k e r s k i h d r u at a v a p r e m a u l a g a t e l j i m a s o b z i r o m n a t o d a i s t a d i r e k t i v a i z i s k u j e d o n o ae n j e p r a v i l a o i z b j e g a v a n j u s u k o b a i n t e r e s a , t z v . b e s t e x e c u t i o n p r a v i l o u i z v r aa v a n j u t r a n s a k c i j e , t e p o s e b i c e i z v j e at a v a n j e p r i j e i n a k o n i z v r aa v a n j a t r a n s a k c i j e , k a k o z a b u r z e , t a k o i z a b r o k e r s k a d r u at v a . N a j v a ~n i j a n o v o s t d i r e k t i v e j e o m o g u a v a n j e b a n k a m a , b r o k e r s k i m d r u at v i m a i b u r z a m a p r u ~a t i s v o j e u s l u g e u n u t a r E U , t e m e l j e m l i c e n c e k o j u i m d a j u d o m i c i l n a r e g u l a t o r n a t i j e l a ( h o m e c o u n t r y a u t h o r i z a t i o n ) , a l i o v a j p u t a b e z s u s t a v a m e u s o b n o g p r i z n a v a n j a . D r ~a v a u k o j o j s e p r u ~a u s l u g a ( i n o z e m n o g ) i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a ( h o s t m e m b e r s t a t e ) , i p a k z a d r ~a v a o d r e e n i , i a k o v r l o m a l i s t u p a n j k o n t r o l e , k o j i s e n a j v i ae o d n o s i n a z a at i t u u l a g a t e l j a . U s p o s t a v l j a j u s e p r a v i l a o t o m u k o j i s e p o d a c i t r e b a j u o b j a v l j i v a t i o t r a n s a k c i j a m a s d i o n i c a m a p r i j e i p o s l i j e t r g o v a n j a ( p r e - t r a n s p a r e n c y , p o s t - t r a n s p a r e n c y r u l e s ) , s m o g u n o au d a d r ~a v e
l a n i c e p r i m j e n u t i h p r a v i l a p r o ai r e i n a d r u g e f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e . N a t a j n a
i n j e n o v a d i r e k t i v a s a m a r a z r a d i l a p r a v i l a p o s t u p a n j a k o j a b r o k e r s k a d r u at v a t r e b a j u p r i m j e n j i v a t i p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a u l a g a t e l j i m a . O n i s e d i v e r s i f i c i r a j u n a m a l e i p r o f e s i o n a l n e u l a g a t e l j e p r i
e m u p o s t o j i m o g u n o s t p r e l a s k a i z j e d n e k a t e g o r i j e u d r u g u . O s i m p r e m a p r o f i l u k l i j e n t a p o s t u p a n j e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r e m a n j i m a u v j e t o v a n o j e i v r s t o m u s l u g e k o j a s e k l i j e n t u p r u ~a p r i
e m u s t r o ~i z a h t j e v i p o s t o j e u s a v j e t o d a v n i m u s l u g a m a . O s i m o p e o b v e z e p o at e n o g i p r o f e s i o n a l n o g p o s t u p a n j a u n a j b o l j e m i n t e r e s u k l i j e n t a p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a , a l i i p r i p r o m i d ~b i d r u at v a , b r o k e r s k o d r u at v o m o r a p r i j e s k l a p a n j a u g o v o r a i n f o r m i r a t i s v o j e k l i j e n t e o s a m o m d r u at v u , o u s l u g a m a k o j e d r u at v o p r u ~a , o v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a i s t r a t e g i j i u l a g a n j a u v r i j e d n o s n e p a p i r e k o j e d r u at v o p r e d l a ~e , o m o d a l i t e t u i z v r ae n j a t r a n s a k c i j a , o t r o ak o v i m a i p r o v i z i j i k o j e d r u at v o z a r a
u n a v a . K a d a d r u at v o k l i j e n t a s a v j e t u j e o u l a g a n j u u v r i j e d n o s n e p a p i r e i l i u p r a v l j a n j e g o v i m p o r t f e l j e m , o n o t r e b a u t v r d i t i n a l o g o d a v
e v s t u p a n j z n a n j a i i s k u s t v a o u l a g a n j u , u p o z n a t i s e s n j e g o v o m f i n a n c i j s k o m s i t u a c i j o m t e u t v r d i t i n j e g o v e c i l j e v e u l a g a n j a k a k o b i p r e p o r u
i l o o n e o b l i k e u l a g a n j a k o j i e b i t i p r i l a g o e n i p o t r e b a m a k l i j e n t a . P o s t r o ~e n a j e o b v e z a v o e n j a d o k u m e n a t a k o j i p r a t e t r a n s a k c i j u . T a k o o v l a at e n o d r u at v o m o r a v o d i t i p o s e b n e d a t o t e k e o k l i j e n t i m a t e i z r a i v a t i p o s e b n a i z v j e aa z a k l i j e n t e . M n o g i p r o p i s i d e t a l j n i j e u r e u j u p o s t u p a n j e b r o k e r s k i h d r u at a v a n a d r u g o m n i v o u ( L 2 ) p r i
e m u d i r e k t i v a o b v e z u j e z a k o n o d a v c a Ť d r u g o g n i o v a ť d a p r i d o n o ae n j u t i h p r o p i s a v o d i r a
u n a o p r i r o d i f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a , ( n e ) p r o f e s i o n a l n o s t i s a m o g k l i j e n t a t e p r i r o d i u s l u g a k o j e d r u at v o p r u ~a k l i j e n t u . V r l o b i t a n p r o p i s n a l a z i s e u
l . 2 1 . M i F I D - a , a b a v i s e n a
i n o m i z v r aa v a n j a n a l o g a o v l a at e n o d r u at v o i h t r e b a i z v r ai t i p o d u v j e t i m a k o j i s u z a k l i j e n t a n a j p o g o d n i j i ( b e s t p o s s i b l e r e s u l t s ) p r i
e m u s e u z i m a j u u o b z i r c i j e n a t r o ak o v i , b r z i n a o p s e g i v r s t a t r a n s a k c i j e . D r ~a v e
l a n i c e m o r a j u o d o v l a at e n i h d r u at a v a z a h t i j e v a t i u s p o s t a v u t z v . o r d e r e x e c u t i o n p o l i c y p o l i t i k u i z v r aa v a n j a n a l o g a . P r e d v i e n a j e m o g u n o s t i z v r aa v a n j a n a l o g a i i z v a n u r e e n o g t r ~i at a , a l i s e o t o m u m o r a p o s e b n o i n f o r m i r a t i k l i j e n t a i d o b i t i n j e g o v i z r i
i t p r i s t a n a k . P r o p i s i m a d r u g o g n i v o a r i j e ai t e s e p i t a n j e v r e d n o v a n j a ( p o n d e r i r a n j a ) r a z l i
i t i h k r i t e r i j a k o j i e s e u z i m a t i u o b z i r p r i p r o c j e n i j e l i n e k o d r u at v o p r o v e l o n a l o g n a n a j p o g o d n i j i n a
i n . `t o s e t i
e b r z i n e i z v r aa v a n j a t r a n s a k c i j a o d b r o k e r s k i h d r u at a v a t r a ~i s e d a n a l o g e i z v r aa v a j u p r o m p t n o i e k s p e d i t i v n o ( p r o m p t , f a i r a n d e x p e d i t i o u s ) .
N o v o u r e e n j e i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h u s l u g a
I n v e s t i c i j s k a d r u at v a s u p r a v n e o s o b e
i j a j e r e d o v i t a d j e l a t n o s t p r u ~a n j e j e d n e i l i v i ae i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i / i l i o b a v l j a n j e j e d n e i l i v i ae i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i n a p r o f e s i o n a l n o j o s n o v i (
l . 3 . s t . 1 . t . 5 . Z T K ) . P r e m a
l . 5 . Z T K - a i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i a k t i v n o s t i d i j e l e s e n a o s n o v n e i p o m o n e u s l u g e . N j i h o v s e b r o j u Z T K - u z n a t n o p o v e a o , u o d n o s u n a r a n i j e v a ~e i Z T V P , k a o r e z u l t a t i m p l e m e n t a c i j e M i F I D - a , o d n o s n o D i r e k t i v e o t r ~i at i m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a , k o j a u r e u j e e u r o p s k i p r a v n i o k v i r p o s l o v a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a k a o i n a
i n p o s t u p a n j a p r e m a n j i h o v i m k l i j e n t i m a . N a r a v n o , z n a k o v i t a i z m j e n a s e s a s t o j i i u t o m u at o s e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e o d n o s e n a f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e , at o j e ai r i p o j a m o d v r i j e d n o s n o g p a p i r a . T i s u f i n a n c i j s k i i n s t r u m e n t i i n a
e n a v e d e n i u A n n e x I , S e c t i o n C M i F I D - a , o d n o s n o u
l . 3 . s t . 2 . Z T K - a . O s i m v r i j e d n o s n i h p a p i r a u t u s e s k u p i n u u b r a j a j u i n s t r u m e n t i t r ~i at a n o v c a , u d j e l i u i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a ( k o j e Z T K d o s l o v n o n a z i v a j e d i n i c e u s u b j e k t i m a z a z a j e d n i
k a u l a g a n j a ) t e i z v e d e n i c e .
l a n a k 6 . Z T K u r e u j e t k o m o ~e p r u ~a t i i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i o b a v l j a t i i n v e s t i c i j s k e a k t i v n o s t i . O s i m i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a r e g i s t r i r a n i h u R e p u b l i c i H r v a t s k o j t o m o g u i s t r a n a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a i z d r ~a v e
l a n i c e E U i t o p o d r u ~n i c a m a i l i n e p o s r e d n o , k o r i s t e i s l o b o d u p r u ~a n j a u s l u g a , d o k s t r a n a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a i z t r e i h z e m a l j a m o g u t o i s t o p o d r u ~n i c o m , a l i u z d o z v o l u H A N F E .
U s k l a d u s k o n c e p t o m u n i v e r z a l n o g b a n k a r s t v a , o s i m i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i a k t i v n o s t i m o g u u R H o b a v l j a t i i k r e d i t n e i n s t i t u c i j e , k o j e s u d o b i l e o d o b r e n j e H N B - a . S t r a n e k r e d i t n e i n s t i t u c i j e m o g u o b a v l j a t i i n v e s t i c i j s k e u s l u g e p o i s t i m k r i t e r i j i m a k o j i v r i j e d e z a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a , v e s o b z i r o m n a t o i m a j u l i s j e d i at e u d r ~a v i
l a n i c i E U i l i u n e k o j t r e o j d r ~a v i . U R e p u b l i c i H r v a t s k o j i n v e s t i c i j s k u u s l u g u u p r a v l j a n j a m u l t i l a t e r a l n o m t r g o v i n s k o m p l a t f o r m o m m o g u o b a v l j a t i i t r ~i an i o p e r a t e r ( b u r z a ) i i n v e s t i c i j s k o d r u at v o u z o d o b r e n j e H A N F E . M u l t i l a t e r a l n a t r g o v i n s k a p l a t f o r m a ( M T P ) j e m u l t i l a t e r a l n i s u s t a v k o j i s p a j a p o n u d u i p o t r a ~n j u z a f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a k o j u i s k a z u j u t r e e o s o b e . T o s p a j a n j e p o n u d e i p o t r a ~n j e t r e b a s e o d v i j a t i p r e m a j e d n o z n a
n i m p r a v i l i m a . P o s t u p n j u t r a n s p a r e n t n o s t i M T P d o l a z i o d m a h n a k o n b u r z e .
P r e m a
l . 7 . Z T K n e k e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e m o g u p r u ~a t i i d r u at v a k o j a u p r a v l j a j u o t v o r e n i m i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a j a v n o m p o n u d o m . T o s u u s l u g e u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m i i n v e s t i c i j s k o g s a v j e t o v a n j a . K a d a d r u at v a z a u p r a v l j a n j e o t v o r e n i m f o n d o v i m a j a v n o m p o n u d o m p r u ~a j u t e u s l u g e n a n j i h s e n a o d g o v a r a j u i n a
i n p r i m j e n j u j u n e k e o d r e d b e Z T K , i a k o j e n a
i n p r u ~a n j a n j i h o v i h u s l u g a p r v e n s t v e n o u r e e n Z a k o n o m o i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a ( u d a l j e m t e k s t u Z I F ) . T a k o p r i m j e r i c e t a d r u at v a m o r a j u u d o v o l j a v a t i i s t i m k a p i t a l n i m i o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a k a o i i n v e s t i c i j s k a d r u at v a . Z a n j i h t a k o e r v r i j e d e p r a v i l a o r a z v r s t a v a n j u k l i j e n a t a i p r a v i l a p o s t u p a n j a . Z a k o n z a h t i j e v a d a t a d r u at v a a n a l o g n o p r i m j e n j u j u s t a n d a r d e k o j i v r i j e d e z a i z v r aa v a n j e n a l o g a , at o j e p r e m a m i al j e n j u a u t o r i c e n e p o t r e b n a a n a l o g i j a j e r t a d r u at v a i o n a k o n e p r u ~a j u u s l u g u i z v r aa v a n j a n a l o g a v e s a m o u s l u g u i n v e s t i c i j s k o g s a v j e t o v a n j a i u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m . M e u t i m , b i t n a i m p l i k a c i j a u l a s k a d r u at v a z a u p r a v l j a n j e f o n d o v i m a u s f e r u i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a k o j a i z v o r n o p r i p a d a b r o k e r s k i m , o d n o s n o i n v e s t i c i j s k i m d r u at v i m a s a s t o j i s e u p o t r e b i u s p o s t a v e s u s t a v a z a at i t e u l a g a t e l j a . N a i m e , d r u at v a , k o j a p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e , m o r a j u b i t i
l a n o v i m a F o n d a z a z a at i t u u l a g a t e l j a k o j i , a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p a d n e p o d s t e
a j i l i j e u n e m o g u n o s t i i s p u n i t i s v o j u o b v e z u p r e m a k l i j e n t i m a , p r e u z i m a n a s e b e o b v e z u i s p l a t e , t z v . z a at i e n i h t r a ~b i n a .
P o d r u ~n i c e s t r a n i h d r u at a v a z a u p r a v l j a n j e i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a t a k o e r m o r a j u b i t i
l a n o v i m a F o n d a z a z a at i t u u l a g a t e l j a , a k o u d r ~a v i u k o j o j i m a j u s j e d i at e n e s u d j e l u j u u s u s t a v u z a at i t e u l a g a t e l j a i l i t a j s u s t a v n i j e n a r a z i n i o n o g a k o j e g p o z n a j e Z T K . T a k o e r , n a d r u at v a z a u p r a v l j a n j e i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a p r i m j e n j u j u s e o d r e d b e o n o g d i j e l a z a k o n a k o j i u r e u j e n a z d o r H A N F E n a d p r u ~a n j e m i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a . A k o d r u at v a z a u p r a v l j a n j e o t v o r e n i m f o n d o v i m a j a v n o m p o n u d o m p r u ~a j u s v o j e u s l u g e m a t i
n i m d r u at v i m a , o v i s n i m d r u at v i m a i l i o v i s n i m d r u at v i m a s v o g m a t i
n o g d r u at v a t a d a s e n a n j i h n e p r i m j e n j u j u o d r e d b e Z T K o p r u ~a n j u i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a .
P o l o ~a j k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a k o j e p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e t a k o e r s e u s k l a u j e s p o l o ~a j e m i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a . Z a k o n o d r e u j e d a s e n a k r e d i t n e i n s t i t u c i j e t a k o e r p r i m j e n j u j u o d r e d b e u v e z i s a z a at i t o m u l a g a t e l j a , M e u t i m ,
l . 2 2 5 . s t . 2 . Z T K p r o p i s u j e d a s u i z p r i m j e n e c i j e l o g p o g l a v l j a k o j e u r e u j e s u s t a v z a at i t e u l a g a t e l j a i z u z i m a j u s r e d s t v a k l i j e n a t a k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a , o d n o s n o o n e t r a ~b i n e k o j e s u o s i g u r a n e z a k o n o m k o j i u r e u j e o s i g u r a n j e d e p o z i t a u k r e d i t n i m i n s t i t u c i j a m a . T o n e z n a
i d a s u k r e d i t n e i n s t i t u c i j e i z v a n s u s t a v a z a at i t e u l a g a t e l j a . O s i g u r a n j e b a n k o v n i h d e p o z i t a j e u s p o r e d a n i n s t i t u t
i j a p r i m j e n a n e i s k l j u
u j e s u s t a v z a at i t e u l a g a t e l j a , v e j e n j e g o v a r e g u l a t o r n a d o p u n a . O d r e d b e o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a i n a
i n u p o s t u p a n j a s k l i j e n t i m a t a k o e r s e a n a l o g n o p r i m j e n j u j u n a k r e d i t n e i n s t i t u c i j e . N a d z o r n a d p o s l o v a n j e m k r e d i t n e i n s t i t u c i j e , k o j a o b a v l j a i n v e s t i c i j s k e u s l u g e , o b a v l j a H A N F A s a m o s t a l n o i l i u s u r a d n j i s H N B - o m .
Z T K s a d r ~i n e m a l i b r o j i z u z e t a k a k a d a s u u p i t a n j u s u b j e k t i k o j i p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i l i o b a v l j a j u i n v e s t i c i j s k e a k t i v n o s t i , a n a k o j e s e n e p r i m j e n j u j e r e g u l a t o r n i o k v i r Z T K . O d s v i h n a v e d e n i h i z u z e t a k a p o z o r n o s t z a s l u ~u j e i z u z i m a n j e d r u at a v a z a o s i g u r a n j e , o d n o s n o r e o s i g u r a n j e . N a i m e d r u at v a z a o s i g u r a n j e v r l o
e s t o p o s e ~u z a k o m b i n i r a n i m f i n a n c i j s k i m p r o i z v o d i m a , g d j e s e ~i v o t n o o s i g u r a n j e k o m b i n i r a s p r e u z i m a n j e m i n v e s t i c i j s k o g r i z i k a . P o l i c a ~i v o t n o g o s i g u r a n j a s e v e z u j e p r i m j e r i c e z a p r i n o s n e k o g i n v e s t i c i j s k o g f o n d a k o j e g b i r a o s i g u r a n i k . N a j
e ae s e r a d i o f o n d u , k o j i m u p r a v l j a d r u at v o z a u p r a v l j a n j e k o j e s e s d r u at v o m z a o s i g u r a n j e n a l a z i u n u t a r i s t e f i n a n c i j s k e g r u p e . S t o g a s e o p r a v d a n o p o s t a v l j a p i t a n j e j e s u l i o s i g u r a n i c i k o j i p r e u z i m a j u d o d a t n i r i z i k u d o v o l j n o j m j e r i u p u e n i u t o . S o b z i r o m n a t o d a d r u at v a z a o s i g u r a n j e p r i s k l a p a n j u u g o v o r a s a s v o j i m k l i j e n t i m a n e m o r a j u p r i m j e n j i v a t i s t a n d a r d e p o s t u p a n j a k o j i v r i j e d e z a m a l e u l a g a t e l j e , k o j e p r i m j e n j u j u i n v e s t i c i j s k a d r u at v a , n a m e e s e z a k l j u
a k d a o s i g u r a n i c i k o j i s u u l a g a t e l j i n i s u u d o v o l j n o j m j e r i z a at i e n i . l . 9 . s t . 4 . Z T K i z r i j e k o m i s k l j u
u j e p r i m j e n u r e g u l a t o r n o g r e ~i m a Z T K n a t r ~i at e n o v c a , at o j e u p o t p u n o s t i o p r a v d a n o b u d u i d a s e r a d i o s e g m e n t u f i n a n c i j s k o g t r ~i at a n a k o j e m s u d j e l u j u s a m o p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i .
K l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v o r a z v r s t a v a n j e
K l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a m o g u , n a r a v n o , b i t i s v e p r a v n e i f i z i
k e o s o b e . M e u t i m p r e m a
l . 6 0 . Z T K i n v e s t i c i j s k o d r u at v o j e d u ~n o s v o j e k l i j e n t e , s o b z i r o m n a n j i h o v o z n a n j e , i s k u s t v o , f i n a n c i j s k u s i t u a c i j u i u l a g a
k e c i l j e v e , r a z v r s t a v a t i n a m a l e i p r o f e s i o n a l n e u l a g a t e l j e . T o z n a
i d a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p r e m a n j i m a p o s t u p a s r a z l i
i t o m b r i ~l j i v o au . S t a n d a r d p o s t u p a n j a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r e c i z n o j e u r e e n z a k o n o m .
l a n a k 6 1 . Z T K u r e u j e k o j i s e k l i j e n t i s m a t r a j u p r o f e s i o n a l n i m u l a g a t e l j i m a . T o s u o n i k o j i p o s j e d u j u d o v o l j n o i s k u s t v a , z n a n j a i s t r u
n o s t i z a s a m o s t a l n o d o n o ae n j e o d l u k a o u l a g a n j i m a i p r a v i l n o j p r o c j e n i s t i m e p o v e z a n i h r i z i k a . P o j m o m p r o f e s i o n a l n o g u l a g a t e l j a o b u h v a e n i s u r a z l i
i t i s u b j e k t i . P o s t o j e d v i j e o s n o v n e k a t e g o r i j e p r o f e s i o n a l n i h u l a g a t e l j a . O n i k o j i s u t o p e r s e i o n i k o j i p r i z n a v a n j e t o g s v o j s t v a m o g u z a h t i j e v a t i o d n a d z o r n o g t i j e l a , t j . H A N F E . O s n o v n a z n a
a j k a s v o j s t v a p r o f e s i o n a l n o g u l a g a t e l j a s a s t o j i s e u n a
i n u n j i h o v a t r e t i r a n j a o d s t r a n e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a . T i s e s u b j e k t i s m a t r a j u p r o f e s i o n a l n i m a z a s v e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i a k t i v n o s t i , k a k o g l a v n e , t a k o i p o m o n e t e u o d n o s u n a s v e f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e .
U p r v o j s k u p i n i n a l a z e s e s u b j e k t i k o j i z a d j e l o v a n j e n a f i n a n c i j s k o m t r ~i at u p o d l i j e ~u o b v e z i o d o b r e n j a i l i / i n a d z o r a n a d l e ~n o g r e g u l a t o r n o g t i j e l a p o p u t i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a , k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a , d r u at v a z a o s i g u r a n j e , i n v e s t i c i j s k i h i m i r o v i n s k i h f o n d o v a k a o i n j i h o v i h d r u at a v a z a u p r a v l j a n j e , m i r o v i n s k i h o s i g u r a v a j u i h d r u at a v a . U s k l a d u s M i F I D - o m , Z T K t u u b r a j a i t r g o v c e r o b o m i i z v e d e n i c a m a n a r o b u , t e l o k a l n a d r u at v a . T o m s u k a t e g o r i j o m o b u h v a e n i i o s t a l i i n s t i t u c i o n a l n i u l a g a t e l j i k o j i p o d l i j e ~u o b v e z i o d o b r e n j a i l i n a d z o r a z a d j e l o v a n j e n a f i n a n c i j s k o m t r ~i at u ( p r i m j e r i c e l e a s i n g i l i f a k t o r i n g d r u at v a ) .
V a ~n o j e n a g l a s i t i d a s e s v i p r i p a d n i c i o v e s k u p i n e p r o f e s i o n a l n i h u l a g a t e l j a s m a t r a j u u j e d n o k v a l i f i c i r a n i m u l a g a t e l j i m a . O s i m n j i h , k v a l i f i c i r a n i m u l a g a t e l j i m a s e s m a t r a j u i p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i i z t r e e s k u p i n e . Z n a
a j k a s v o j s t v a k v a l i f i c i r a n o g u l a g a t e l j a s a s t o j i s e u t o m u at o i n v e s t i c i j s k a d r u at v a m o g u p r e m a n j i m a p r u ~a t i u s l u g e n e p r i d r ~a v a j u i s e p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p r i l i k o m p r u ~a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a k l i j e n t i m a (
l . 5 4 - 7 1 . Z T K ) . I p a k n a z a h t j e v k v a l i f i c i r a n i h u l a g a t e l j a , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o r a p r e m a n j i m a p r i m j e n i v a t i p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p r i l i k o m p r u ~a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a k l i j e n t i m a t e n a o d r e e n n a
i n p o s t u p a t i s n a l o g o m k l i j e n t a (
l . 8 2 - 8 4 . Z T K ) i p r i d r ~a v a t i s e o b v e z e n a j p o v o l j n i j e g i z v r ae n j a n a l o g a (
l . 8 5 - 9 1 . Z T K ) .
N a p r v i p o g l e d n i j e j a s n o z b o g
e g a s e z a k o n o d a v a c o p r e d i j e l i o d a k v a l i f i c i r a n e u l a g a t e l j e t r e t i r a k a o z a s e b n u k a t e g o r i j u p r o f e s i o n a l n i h u l a g a t e l j a k a d a s e n j i h o v r e ~i m n i p o
e m u n e r a z l i k u j e o d p r o f e s i o n a l n i h u l a g a t e l j a o p e n i t o ! I o n i , k a o i o s t a l i p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i , m o g u z a t r a ~i t i d a i h d r u at v o t r e t i r a k a o m a l e u l a g a t e l j e , t a k o s e t o
i n i k a o n e p o t r e b n a p o t p o d j e l a . M e u t i m , s t a t u s k v a l i f i c i r a n o g u l a g a t e l j a r e l e v a n t a n j e s a m o z a n e k e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e . A k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p r u ~a t a k v o m u l a g a t e l j u u s l u g u : z a p r i m a n j a i p r i j e n o s a n a l o g a u s v e z i s j e d n i m i l i v i ae f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a , i z v r aa v a n j a n a l o g a z a r a
u n k l i j e n a t a i l i t r g o v a n j a z a v l a s t i t i r a
u n , t a d a n e p o s t o j i o b v e z a p r i m j e n e n a
i n a p o s t u p a n j a p r e m a k l i j e n t i m a ( t z v . o b v e z a n a j b o l j e g i z v r ae n j a t e n a
i n p o s t u p a n j a s n a l o z i m a k l i j e n a t a ) . M e u t i m , a k o p r u ~a u s l u g u i n v e s t i c i j s k o g s a v j e t o v a n j a t a d a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o r a z a p o t r e b e t e u s l u g e o p e t r a z v r s t a t i t o g k l i j e n t a n a m a l o g i l i p r o f e s i o n a l n o g . S a m o a k o s e t a d r u g a u s l u g a p r u ~a k a o p o m o n a u s l u g a a d a j e i z r a v n o p o v e z a n a s n a v e d e n o m t r a n s a k c i j o m , t a d a t a k a v k l i j e n t o s t a j e i d a l j e k a o k v a l i f i c i r a n i u l a g a t e l j ( l i g h t t o u c h r e g i m e ) .
D r u g o m s k u p i n o m o b u h v a e n e s u p r a v n e o s o b e k o j e , u o d n o s u n a p r e t h o d n u p o s l o v n u g o d i n u , z a d o v o l j a v a j u n a j m a n j e d v a o d t r i n a v e d e n a u v j e t a . P r v i j e k r i t e r i j i z n o s u k u p n e a k t i v e o d n a j m a n j e 1 5 0 . 0 0 0 . 0 0 0 k n , d r u g i i z n o s n e t o p r i h o d a k o j i m o r a b i t i n a j m a n j e 3 0 0 . 0 0 0 . 0 0 0 k u n a , t e t r e i i z n o s k a p i t a l a o d n a j m a n j e 1 5 . 0 0 0 . 0 0 0 k n .
U t r e o j s e s k u p i n i n a l a z e n a c i o n a l n e i r e g i o n a l n e v l a d e , j a v n a t i j e l a z a u p r a v l j a n j e j a v n i m d u g o m , s r e d i an j e b a n k e , m e u n a r o d n e i n a d n a c i o n a l n e i n s t i t u c i j e k a o at o s u S v j e t s k a b a n k a , M e u n a r o d n i m o n e t a r n i f o n d , E u r o p s k a s r e d i an j a b a n k a , E u r o p s k a i n v e s t i c i j s k a b a n k a i s l i
n e m e u n a r o d n e o r g a n i z a c i j e . O v i s e s u b j e k t i s m a t r a j u t a k o e r k v a l i f i c i r a n i m u l a g a t e l j i m a .
U
e t v r t o j s e s k u p n i n a l a z e o s t a l i i n s t i t u c i o n a l n i u l a g a t e l j i
i j a j e g l a v n a a k t i v n o s t i n v e s t i r a n j e u f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e , a k o j i n e p o d l i j e ~u o b v e z i o d o b r e n j a i l i n a d z o r a z a d j e l o v a n j e n a f i n a n c i j s k o m t r ~i at u o d s t r a n e n a d l e ~n o g t i j e l a , u k l j u
u j u i i s u b j e k t e o s n o v a n e u s v r h u s e k u r i t i z a c i j e i m o v i n e .
S p e c i f i
n o s t j e u r e e n j a d a p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j m o ~e z a t r a ~i t i v i ai n i v o z a at i t e k o j a p r i p a d a m a l i m u l a g a t e l j i m a , p r i
e m u m u j e i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d u ~n o o m o g u i t i t a k a v t r e t m a n , ( t z v . m o v i n g b e t w e e n c a t e g o r i e s ) . P r i t o m , a k o j e n e k i s u b j e k t o d r a n i j e k l i j e n t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , a u d o v o l j a v a u v j e t i m a p r o f e s i o n a l n o g u l a g a t e l j a , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o g a j e d u ~n o o b a v i j e s t i t i d a e s e , n a t e m e l j u p o d a t a k a d o s t u p n i h o n j e m u , p r e m a n j e m u p o s t u p a t i k a o p r e m a p r o f e s i o n a l n o m u l a g a t e l j u . T a k o e r g a m o r a o b a v i j e s t i t i o m o g u n o s t i d a z a h t i j e v a v e i s t u p a n j z a at i t e . A k o k l i j e n t , k o j i s e s m a t r a p r o f e s i o n a l n i m u l a g a t e l j e m , s k l o p i s i n v e s t i c i j s k i m d r u at v o m u g o v o r n a t e m e l j u k o j e g n e e b i t i t r e t i r a n k a o p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j u s m i s l u p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m u j e d u ~n o p r u ~i t i o n u r a z i n u z a at i t e k o j u p r u ~a m a l i m u l a g a t e l j i m a . T a j u g o v o r t r e b a b i t i u p i s a n o m o b l i k u i u n j e m u j e p o t r e b n o n a z n a
i t i o d n o s i l i s e t r e t m a n m a l o g u l a g a t e l j a s a m o n a j e d n u i l i v i ae u s l u g a i l i t r a n s a k c i j a . N a ae p r a v o n e p o z n a j e m o g u n o s t d a p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i b u d u t r e t i r a n i k a o k v a l i f i c i r a n i u l a g a t e l j i , i a k o t o M i F I D p o z n a j e . T o j e o p c i j a u i m p l e m e n t a c i j i s m j e r n i c e k o j u m o g u i s k o r i s t i t i d r ~a v e
l a n i c e .
S d r u g e s t r a n e , p o j e d i n i m a l i k l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a m o g u n a v l a s t i t i z a h t j e v b i t i t r e t i r a n i k a o p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i . T a m o g u n o s t p o s t o j i s a m o z a n e k e k l i j e n t e k o j i i s p u n j a v a j u k r i t e r i j e p r o p i s a n e
l . 6 3 . Z T K - a . O s i m at o m o r a j u p o s t a v i t i v l a s t i t i z a h t j e v d a b i b i l i t r e t i r a n i k a o p r o f e s i o n a l n i u l a g a t e l j i , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o r a i z v r ai t i d o d a t n u p r o c j e n u o t o m u , a l i t e m e l j e m o d r e e n i h k r i t e r i j a . I n v e s t i c i j s k o d r u at v o n e m o ~e z a k l i j e n t a p r e t p o s t a v i t i d a i s t i p o s j e d u j e s t r u
n o z n a n j e i i s k u s t v o , v e z a t o t r e b a j u b i t i i s p u n j e n a n a j m a n j e d v a o d t r i p o n u e n a k r i t e r i j a . P r v i k r i t e r i j j e d a j e k l i j e n t n a t r ~i at u k a p i t a l a k o j e j e m j e r o d a v n o z a o d n o s n o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o , ( d a k l e h r v a t s k o t r ~i at e k a p i t a l a ) i z v r ai o p r o s j e
n o 1 0 t r a n s a k c i j a z n a
a j n e v r i j e d n o s t i , u n u t a r s v a k o g t r o m j e s e
j a , u n a t r a g g o d i n e d a n a . D r u g i k r i t e r i j j e d a v e l i
i n a k l i j e n t o v o g p o r t f e l j a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a p r e l a z i 4 . 0 0 0 . 0 0 0 k n , a t r e i d a j e r a d i o i l i r a d i u f i n a n c i j s k o m s e k t o r u n a j m a n j e g o d i n u d a n a n a p o s l o v i m a k o j i z a h t i j e v a j u z n a n j e o p l a n i r a n i m t r a n s a k c i j a m a i l i u s l u g a m a .
N a p r i j e d n a v e d e n i k l i j e n t i m o g u s e o d r e i v i ae g s t u p n j a z a at i t e s a m o u o d r e e n o m p o s t u p k u . O n i m o r a j u p i s m e n o z a t r a ~i t i d a i h s e t r e t i r a k a o p r o f e s i o n a l n e u l a g a t e l j e . M o g u z a h t i j e v a t i t o o p e n i t o i l i u o d n o s u n a n e k u p o s e b n u i n v e s t i c i j s k u u s l u g u , t r a n s a k c i j u , v r s t u t r a n s a k c i j e i l i p r o i z v o d . Z a t i m , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d u ~n o i h j e p i s m e n o u p o z o r i t i k o j u r a z i n u z a at i t e m o g u i z g u b i t i , n a k o n
e g a o n i m o r a j u u p o s e b n o m d o k u m e n t u o d v o j e n o m o d u g o v o r a , p i s m e n o p o t v r d i t i d a s u s v j e s n i p o s l j e d i c a g u b i t k a r a z i n e z a at i t e . S d r u g e s t r a n e , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o j e d u ~n o p r i j e o d l u k e o p r i h v a a n j u z a h t j e v a z a o d r i c a n j e o d v i ae r a z i n e z a at i t e k o j a p r o i z l a z i i z p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p o d u z e t i s v e r a z u m n e k o r a k e k a k o b i u t v r d i l o u d o v o l j a v a l i k l i j e n t d v a m a o d t r i n a p r i j e d n a v e d e n i h z a h t j e v a .
S v i o s t a l i u l a g a t e l j i s m a t r a j u s e m a l i m u l a g a t e l j i m a i p r e m a n j i m a s e p r i m j e n j u j e s t r o ~i z a at i t n i r e ~i m . N a j
e ae s e m i s l i n a f i z i
k e o s o b e . P r i j e n e g o at o t a k v i m o s o b a m a p r u ~e i n v e s t i c i j s k u u s l u g u , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a s u o b v e z n a s k l o p i t i s n j i m a u g o v o r u p i s a n o m o b l i k u i n a t r a j n o m m e d i j u . M a l i m u l a g a t e l j i m a p r i p a d a n a j v i aa r a z i n a z a at i t e p r i j e i p o s l i j e u l a g a n j a t e p r i m a j u n a j v e i b r o j i n f o r m a c i j a o d i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a t i j e k o m c i j e l o g i n v e s t i c i j s k o g p r o c e s a . P r i j e u l a g a n j a , n a k o n at o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o k l i j e n t a k l a s i f i c i r a k a o m a l o g u l a g a t e l j a , o n o u j e d n o t r a ~i o d n j e g a o d r e e n e i n f o r m a c i j e o v i s n o o u s l u z i k o j a j e p r e d m e t u g o v o r a . N a k o n at o k l i j e n t p r i m i i n f o r m a c i j e , d o n o s i i n f o r m i r a n u o d l u k u o o d r e e n o m u l a g a n j u . T i j e k o m u l a g a n j a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p r o v o d i n a l o g n a n a
i n d a s e z a k l i j e n t a p o s t i g n e n a j p o v o l j n i j i i s h o d . P r i t o m m o r a p o t v r d i t i p r o v e d b u n a l o g a i d o s t a v i t i i z v j e aa o p r o v e d e n i m u s l u g a m a . I z v j e ai v a n j e m a l i h k l i j e n a t a j e n a j o b i m n i j e t e o b u h v a a i n f o r m a c i j e o f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a , p o d a t k e o c i j e n a m a i i z d a c i m a , p o d a t k e u s v e z i s i z v r aa v a n j e m n a l o g a i s l .
4 . U v j e t i p o s l o v a n j a i r a z l i
i t i o p s e g z a at i t e k l i j e n a t a
K a o r e z u l t a t i m p l e m e n t a c i j e M i F I D - a , u v o d i s e
i t a v n i z n o v i h p r a v i l a p o s l o v a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a , k o j i m a s e p o v i s u j u s t a n d a r d i z a p r u ~a n j e u s l u g a . M i F I D p o s t a v l j a t r i n a
e l a k o j i h s u s e i n v e s t i c i j s k a d r u at v a d u ~n a p r i d r ~a v a t i u s v o m p o s l o v a n j u . P r v o j e n a
e l o p o at e n o g , p r a v e d n o g i p r o f e s i o n a l n o g p o s t u p a n j a , u n a j b o l j e m i n t e r e s u k l i j e n t a s o b z i r o m n a
i n j e n i c u d a s u i n v e s t i c i j s k a d r u at v a u n a d r e e n o m p o l o ~a j u . D r u g o n a
e l o z a h t i j e v a o d i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r u ~i t i k l i j e n t u s v e p o t r e b n e i n f o r m a c i j e , n a r a z u m l j i v i n e z a v a r a v a j u i n a
i n k a k o b i k l i j e n t i m o g l i d o n i j e t i o d l u k u u t e m e l j e n u n a i n f o r m a c i j a m a k o j e s u t o
n e n e p r i s t r a n e i i s t i n i t e . T r e e n a
e l o t r a ~i d a s e p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a u z m u u o b z i r o k o l n o s t i k o j e s u p o s e b n e z a s v a k o g k l i j e n t a b u d u i d a s v a k i k l i j e n t i m a s v o j e p o t r e b e i i n v e s t i c i j s k i p r o f i l k o j i m o r a b i t i u s k l a e n s u l a g a n j e m . O s i m at o s u n a
e l a M i F I D - a i n k o r p o r i r a n a u Z T K , n j i m a s e b a v i i P r a v i l n i k o o b v e z a m a p o n a aa n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a k l i j e n t i m a . U p r a v o z b o g t o g a d a b i s e u
i n k o v i t o m o g l o i m p l e m e n t i r a t i n a
e l o p o s t u p a n j a u n a j b o l j e m i n t e r e s u k l i j e n t a , o n i s e r a z v r s t a v a j u u r a z l i
i t e k a t e g o r i j e . K o l i
i n a p r u ~e n i h i n f o r m a c i j a , u p o t r e b a t r a j n o g m e d i j a p r i p r u ~a n j u i n f o r m a c i j a , d u ~n o s t i z v j e ai v a n j a k l i j e n a t a s a m o s u n e k a o d o p e r a t i v n i h p r a v i l a k o j a s u u f u n k c i j i p o s t u p a n j a u n a j b o l j e m i n t e r e s u k l i j e n t a . H r v a t s k o t r ~i at e k a p i t a l a d o s a d a n i j e p o z n a v a l o t a k v u r a z i n u z a at i t e . D a b i i n v e s t i c i j s k a d r u at v a u s k l a d i l a s v o j e d j e l o v a n j e s n o v i m r e g u l a t o r n i m o k v i r o m , m o r a t e f u n k c i o n i r a t i n a v i ae m o r g a n i z a c i j s k o m n i v o u , k o j i p r e t p o s t a v l j a i z m j e n u p o s t o j e e p o s l o v n e p o l i t i k e . U t o j n o v o j p o s l o v n o j p o l i t i c i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a o s n o v n e o b v e z e p r i l i k o m p o s l o v a n j a , o d n o s n o p r u ~a n j a u s l u g a k l i j e n t i m a b i t e n j i h o v o r a z v r s t a v a n j e , p r o c j e n j i v a n j e p r i k l a d n o s t i u s l u g a i n a j p o v o l j n i j e i z v r aa v a n j e n a l o g a .
4 . 1 . O p a p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a
K r o v n o n a
e l o p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a k l i j e n t i m a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a j e s p r j e
a v a n j e s u k o b a i n t e r e s a . I s t i
e s e d a j e i d e n t i f i k a c i j a , p r e v e n c i j a u p r a v l j a n j e i r a z o t k r i v a n j e s u k o b a i n t e r e s a u i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u j e d n a o d n a j v e i h p r o m j e n a k o j e u v o d i M i F I D . S u k o b i n t e r e s a m o ~e p o s t o j a t i i z m e u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a ( o d n o s n o o s o b a k o j e v o d e p o s l o v a n j e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , z a p o s l e n i k a , v e z a n i h z a s t u p n i k a i d r u g i h i z r a v n o i l i n e i z r a v n o p o v e z a n i h o s o b a ) i k l i j e n a t a , a l i i i z m e u i n t e r e s a k l i j e n a t a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a m e u s o b n o .
R a z l o g u v o e n j a p r a v i l a i m j e r a z a s p r j e
a v a n j e s u k o b a i n t e r e s a l e ~i u s a m o j p r i r o d i p o s l o v a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a . P r u ~a n j e m i o b a v l j a n j e m v e e g b r o j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i a k t i v n o s t i t e p o m o n i h u s l u g a p o v e a v a s e m o g u n o s t s u k o b a i n t e r e s a i z m e u r a z l i
i t i h a k t i v n o s t i i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a i i n t e r e s a k l i j e n a t a . K a d a s e p r i m j e n o m o d r e e n i h p o s t u p a k a u n u t a r i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a n e m o ~e i z b j e i s u k o b i n t e r e s a ( p r a v i l a o i z b j e g a v a n j u s u k o b a i n t e r e s a ) , t a d a j e o n o o b v e z n o k l i j e n t i m a n a j a s a n n a
i n o b j a s n i t i p r i r o d u i i z v o r e s u k o b a , i t o p r i j e p r u ~a n j a u s l u g a . S t o g a j e i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d u ~n o p r o v o d i t i u
i n k o v i t e o r g a n i z a c i j s k e i a d m i n i s t r a t i v n e m j e r e i p o s t u p k e s c i l j e m s p r j e
a v a n j a s u k o b a i n t e r e s a .
M j e r e i p o s t u p c i p r v e n s t v e n o s e o d n o s e n a n e m o g u n o s t r a z m j e n e p o d a t a k a i z m e u r e l e v a n t n i h o s o b a k o j e s u u k l j u
e n e u p o s l o v n e a k t i v n o s t i k o j e u k l j u
u j u s u k o b i n t e r e s a . K o m e n t a t o r i M i F I D - a u p o z o r a v a j u n a s n a ~n u i n t e r a k c i j u o v i h p r a v i l a s m j e r o d a v n i m m a t e r i j a l n i m p r a v o m k o j e u r e u j e d o t i
n u u s l u g u , at o n i j e o b u h v a e n o M i F I D - o m . P r i m j e r i c e , n a s t o j i s e o n e m o g u i t i r a z m j e n a p o d a t a k a i z m e u d v a b r o k e r a z a p o s l e n i h u i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u k o j i u p r a v l j a j u p o r t f e l j e m d v a j u k l i j e n a t a i z m e u k o j i h p o s t o j i s u k o b i n t e r e s a . T e j e o s o b e p o t r e b n o o d v o j e n o n a d z i r a t i u n u t a r i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , k a o i u k l o n i t i s v a k u n j i h o v u n e p o s r e d n u p o v e z a n o s t ( r a d n o m j e s t o n a o d v o j e n i m l o k a c i j a m a - k a t o v i m a ) i s l . S r ~ m j e r a , k o j i m a s e p r e v e n i r a s u k o b i n t e r e s a , o d n o s n o k o j i m a s e n j i m e u p r a v l j a o b u h v a a j u d a k l e f i z i
k o o d j e l j i v a n j e o s o b a , o d v o j e n i n a d z o r o d s t r a n e z a p o s l e n i k a k o j i i m a j u f u n k c i j u c o m p l i a n c e o f f i c e r a , d i s c i p l i n a t o r n e m j e r e i s l . P o p o t r e b i i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o ~e u v e s t i i d o d a t n e m j e r e . A k o n i t i o n e n i s u p r i k l a d n e , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d u ~n o j e o b j e l o d a n i t i k l i j e n t u o k o l n o s t d a s e n a l a z i u s u k o b u i n t e r e s a i t o p r i j e p r u ~a n j a u s l u g e i n a t r a j n o m m e d i j u . P o s t o j i i o b v e z a
u v a n j a p o d a t a k a o s u k o b u i n t e r e s a .
D r u g a b i t n a o b v e z a j e o b v e z a
u v a n j a p o s l o v n e t a j n e . l a n o v i u p r a v e i n a d z o r n o g o d b o r a i l i u p r a v n o g o d b o r a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , b r o k e r i , i n v e s t i c i j s k i s a v j e t n i c i , o s t a l i z a p o s l e n i c i i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a i v e z a n i z a s t u p n i c i d u ~n i s u
u v a t i p o d a t k e o k l i j e n t i m a , o s t a n j u i p r o m e t u n a r a
u n i m a k l i j e n a t a , u s l u g a m a k o j e p r u ~a j u k l i j e n t i m a , k a o i d r u g e p o d a t k e i
i n j e n i c e z a k o j e s a z n a j u u s v e z i s p r u ~a n j e m i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o b a v l j a n j e m i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i i k a d a j e p r i m j e r e n o , p o m o n i h u s l u g a . O v i s e p o d a c i s m a t r a j u p o s l o v n o m t a j n o m , a n a v e d e n e o s o b e n e s m i j u i h k o r i s t i t i , o d a v a t i t r e i m a , n i t i o m o g u a v a t i t r e i m a n j i h o v o k o r i at e n j e . U s l u
a j u k a d a p o d a t k e z a h t i j e v a j u A g e n c i j a , b u r z a , p r a v o s u d n a i u p r a v n a t i j e l a i l i k a d a n j i h o v o o b j a v l j i v a n j e o d o b r i k l i j e n t , t a d a o n i n i s u p o s l o v n a t a j n a i m o g u s e o b j a v i t i .
T r e a s k u p i n a o b v e z a p o j a v l j u j e s e u s v e z i s d a v a n j e m i n f o r m a c i j a k l i j e n t i m a . O n e m o r a j u b i t i j a s n e i n e d v o j b e n e i u o d n o s u n a s a d r ~a j , i n a n a
i n n a k o j i s u p r e d s t a v l j e n e . P o n e k a d s e t r a ~i d a b u d u d a n e n a t r a j n o m m e d i j u . U p r a v i l u b i t r e b a l e b i t i n a p a p i r u , a l i a k o j e k l i j e n t d a o i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u v a l j a n u a d r e s u s v o j e e l e k t r o n i
k e p o at e i a k o j e o d a b r a o t a k a v n a
i n d o s t a v e p o d a t a k a t a d a s e t a k a v t r a j n i m e d i j s m a t r a d o s t a t n i m . I n f o r m a c i j e k o j e s e d a j u u s v r h u p r o m i d ~b e m o r a j u b i t i p r e d s t a v l j e n e n a n a
i n d a j e n e d v o j b e n a n j i h o v a p r i r o d a i n a m j e n a . U g o v o r s m a l i m u l a g a t e l j i m a m o r a b i t i u p i s a n o m o b l i k u . I n v e s t i c i j s k o d r u at v o p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a m o r a p r u ~i t i o p e i n f o r m a c i j e o s e b i , k a o i o u s l u g a m a k o j e o n o p r u ~a . T o o b u h v a a i d a v a n j e i n f o r m a c i j a o r i z i c i m a k o j i s u p o v e z a n i s u l a g a n j i m a u p o j e d i n e f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e . T a k v e i n f o r m a c i j e u k l j u
u j u n a p r i m j e r , o s i m o p i s a r i z i k a k o j i j e p o v e z a n s u l a g a n j e m , i n a z n a k u m o g u n o s t i f l u k t u i r a n j a c i j e n a / v r i j e d n o s t i f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a . K o l i
i n a i n f o r m a c i j a o v i s i t e o v r s t i i n s t r u m e n t a , n j e g o v o j k o m p l e k s n o s t i i r i z i c i m a . I s t o v r i j e d i z a s t r a t e g i j e u l a g a n j a , o d r e e n e t r a n s a k c i j e s e m o g u p o d u z i m a t i s c i l j e m z a at i t e p o r t f e l j a o d g u b i t k a n j e g o v e v r i j e d n o s t i u s l i j e d n e p o v o l j n i h k r e t a n j a n a t r ~i at u . I s t a s t r a t e g i j a u l a g a n j a m o ~e i m a t i s p e k u l a t i v n i c i l j , c i l j v i s o k e z a r a d e , a l i i v i s o k o g p o t e n c i j a l n o g ( h e d g i n g , s h o r t s a l e s ) . A k o s e r a d i o u s l u g a m a i z v r ae n j a n a l o g a u o b i
a j e n o j e n a v e s t i m j e s t a n a k o j e m s e o n i i z v r aa v a j u ( b u r z a i l i M T P ) . S v e s e o v e i n f o r m a c i j e m o g u d a t i u s t a n d a r d i z i r a n o m o b l i k u . M o r a j u s e n a v e s t i i i n f o r m a c i j e o t r o ak o v i m a ( i z r a v n i t r o ak o v i , n e i z r a v n i t r o ak o v i , p r o v i z i j a ) . K a d a n i j e m o g u e i z r a z i t i t o
a n i z n o s t r o ak o v a p o t r e b n o j e n a j a s a n n a
i n p r u ~i t i d o v o l j n o i n f o r m a c i j a o k o n a
n o m m o g u e m i z n o s u z a k l i j e n t a .
4 . 2 . P o s e b n a p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p r i l i k o m p r u ~a n j a ( p o j e d i n i h ) u s l u g a
P o s e b n a p r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a v a r i r a j u o v i s n o o t o m u p r u ~a l i d r u at v o u s l u g u k o j a u s e b i s a d r ~e s a v j e t o d a v n u k o m p o n e n t u i l i n e . T a k o s u Z T K - o m r a z r a e n e o b v e z e k o j i h s e d r u at v o t r e b a p r i d r ~a v a t i k a d a p r u ~a u s l u g u i n v e s t i c i j s k o g s a v j e t o v a n j a i l i u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m (
l . 6 8 . Z T K ) , u s l u g u z a p r i m a n j a i p r i j e n o s a n a l o g a i / i l i i z v r aa v a n j a n a l o g a u i m e k l i j e n t a (
l . 7 1 . Z T K ) t e p r i l i k o m p r u ~a n j a o s t a l i h u s l u g a (
l . 6 9 . Z T K ) .
4 . 2 . 1 . Z a p r i m a n j e i p r i j e n o s i / i l i i z v r aa v a n j e n a l o g a u i m e k l i j e n t a
N a l o g m o ~e b i t i k u p o v n i i l i p r o d a j n i . A k o s e o d n o s i n a k u p n j u i l i p r o d a j u j e d n o s t a v n o g f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a , t a d a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o n i j e d u ~n o p r i j e s k l a p a n j a u g o v o r a o b a v i t i t e s t p r i k l a d n o s t i . P o r e d t o g a , i n i c i j a t i v a z a p r u ~a n j e u s l u g e m o r a d o i o d k l i j e n t a k o j i m o r a b i t i j a s n o u p o z o r e n d a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o n e p r o v o d i t e s t p r i k l a d n o s t i . U z t o n e s m i j e p o s t o j a t i s u k o b i n t e r e s a . D o k s e p r e m a Z T V P - u s m a t r a l o d a j e n a l o g p r i h v a e n n j e g o v i m u p i s o m u k n j i g u n a l o g a , d a k l e d r u at v o j e m o r a l o u p i s a t i n a l o g p r i j e n e g o at o b i s e s m a t r a o p r i h v a e n i m , p r e m a Z T K , a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o n e o d b i j e i z v r ae n j e n a l o g a , s m a t r a s e d a j e p r i h v a t i l o n a l o g p r o t e k o m r o k a z a s l a n j e o b a v i j e s t i o o d b i j a n j u n a l o g a k l i j e n t a . Z a k o n t a k o e r u v o d i p o j a m l i m i t i r a n o g n a l o g a . L i m i t i r a n i n a l o g o z n a
a v a n a l o g z a k u p n j u i l i p r o d a j u o d r e e n e k o l i
i n e f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a p o c i j e n i n a v e d e n o j u n a l o g u i l i p o c i j e n i k o j a j e z a k l i j e n t a p o v o l j n i j a . O v d j e j e k l i j e n t i m a p r e s u d n a c i j e n a k o j u p o s t i ~u n a t r ~i at u , p a a k o s e n a l o g p r e m a p r e v l a d a v a j u i m u v j e t i m a n a t r ~i at u , n e m o ~e o d m a h i z v r ai t i , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o j e d u ~n o p o d u z e t i m j e r e k o j e o m o g u a v a j u n a j b r ~e m o g u e i z v r ae n j e t a k v o g n a l o g a , o s i m a k o k l i j e n t n i j e d a o i z r i
i t o d r u k
i j u u p u t u .
P r i i z v r aa v a n j u n a l o g a , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a t r e b a j u p o d u z e t i s v e r a z u m n e k o r a k e z a p o s t i z a n j e n a j p o v o l j n i j e g i s h o d a z a s v o j e k l i j e n t e p r e m a n a
e l u b e s t e x e c u t i o n k o j e p r o i z l a z i i z M i F I D - a . Z T K p o z n a j e n o v a m j e s t a t r g o v a n j a . T a k o e , o s i m n a b u r z i , b i t i m o g u e t r g o v a t i i m u l t i l a t e r a l n o m p l a t f o r m o m i s i s t e m s k i m i n t e r n a l i z a t o r o m . I n v e s t i c i j s k a e d r u at v a t a k o t r g u j u i n a v i ae m j e s t a t r a ~i t i m j e s t o n a j b o l j e g i z v r ae n j a n a l o g a z a k l i j e n t e . P r i t o m e m o r a t i u z e t i u o b z i r s l j e d e e e l e m e n t e r e l e v a n t n e z a i z v r ae n j e n a l o g a : c i j e n u , t r o ak o v e , b r z i n u , v j e r o j a t n o s t i z v r ae n j a , v j e r o j a t n o s t n a m i r e , v e l i
i n u i v r s t u n a l o g a t e s v e d r u g e o k o l n o s t i r e l e v a n t n e z a i z v r ae n j e n a l o g a .
N a j v a ~n i j i f a k t o r i p r e d s t a v l j e n i s u c i j e n o m i u k u p n i m t r o ak o v i m a t r a n s a k c i j e k o j i o b u h v a a j u c i j e n u f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a i s v e t r o ak o v e i z r a v n o p o v e z a n e s i z v r ae n j e m n a l o g a . T r o ak o v i u k l j u
u j u p r o v i z i j u m j e s t a t r g o v a n j a , p r o v i z i j u p o r a v n a n j a i n a m i r e t r a n s a k c i j e i s v e o s t a l e n a k n a d e k o j e s e p l a a j u t r e i m o s o b a m a u k l j u
e n i m u i z v r ae n j e n a l o g a . K a k o b i s e p o s t i g l o n a j p o v o l j n i j e i z v r aa v a n j e n a l o g a k l i j e n a t a , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o j e d u ~n o d o n i j e t i i p r i m j e n j i v a t i p o l i t i k u i z v r aa v a n j a n a l o g a , k o j u j e o b v e z n o p r e m a P r a v i l n i k u o o b v e z a m a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a u s v e z i s i z v r aa v a n j e m n a l o g a k l i j e n a t a , j e d n o m g o d i an j e r e v i d i r a t i . P o l i t i k a i z v r aa v a n j a n a l o g a m o r a , z a s v a k u p o j e d i n u v r s t u f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a , u k l j u
i v a t i p o d a t k e o r a z l i
i t i m m j e s t i m a n a k o j i m a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o i z v r aa v a n a l o g e k l i j e n a t a i e l e m e n t e k o j i u t j e
u n a i z b o r m j e s t a i z v r ae n j a . T a k o e r , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o r a o d k l i j e n t a i s h o d i t i p r e t h o d n u s u g l a s n o s t n a p o l i t i k u i z v r aa v a n j a t e i m p r u ~i t i i n f o r m a c i j e n a k o j i s e n a
i n z a n j i h p o s t i ~e n a j p o v o l j n i j i i s h o d , i t o p r i j e i z v r ae n j a n a l o g a .
N a j p o v o l j n i j e i z v r aa v a n j e n a l o g a j e p r a v n i s t a n d a r d k o j i s e m o ~e v r l o r a z l i
i t o t u m a
i t i . P o s t o j e k r i t e r i j i , k o j i s e m o r a j u u z e t i u o b z i r , a l i n j i h o v r e l a t i v a n z n a
a j n i j e u n a p r i j e d o d r e e n . P r i l i k o m i z v r aa v a n j a n a l o g a m a l o g u l a g a t e l j a , p o s t i z a n j e n a j p o v o l j n i j e g i s h o d a u t v r u j e s e u o d n o s u n a u k u p n e t r o ak o v a t r a n s a k c i j e , n o o s t a j e o t v o r e n o p i t a n j e u t v r i v a n j a r e l a t i v n e v a ~n o s t i f a k t o r a t r o ak o v a u o d n o s u n a n p r . b r z i n u i v j e r o j a t n o s t i z v r ae n j a , v e l i
i n u i v r s t u n a l o g a k o j i s u t a k o e r r e l e v a n t n e o k o l n o s t i p r i i z v r ae n j u . `t o s e t i
e p o l i t i k e i z v r aa v a n j a n a l o g a , k o j u m o r a i z r a d i t i i g o d i an j e r e v i d i r a t i s v a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o , n a t r ~i at u n e p o s t o j e s t a n d a r d i z i r a n i o b l i c i t e p o l i t i k e . M o ~e s e o
e k i v a t i d a e d r u at v a k o r i s t i t i m e u s o b n o r a z l i
i t u t e r m i n o l o g i j u i o b l i k e p o l i t i k e , t e j e u p i t n o d o k o j e e m j e r e u l a g a t e l j i m o i u s p o r e d i t i p o l i t i k e i z v r aa v a n j a n a l o g a r a z l i
i t i h d r u at a v a , a t o p r e d s t a v l j a b i t o d a b i r a n e k e p o n u d e .
4 . 2 . 2 . I n v e s t i c i j s k o s a v j e t o v a n j e i u p r a v l j a n j e p o r t f e l j e m
I n v e s t i c i j s k o s a v j e t o v a n j e i u p r a v l j a n j e p o r t f e l j e m v r i j e d n o s n i h p a p i r a p r e d s t a v l j a j u u s l u g e k o j e s u p o v e z a n e s a s a v j e t o v a n j e m k l i j e n a t a u o d a b i r u i l i i z v r ae n j u o d r e e n i h u s l u g a i l i a k t i v n o s t i . P r i p r u ~a n j u t i h u s l u g a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m o r a p r i k u p i t i p o d a t k e o z n a n j u i i s k u s t v u k l i j e n t a i l i p o t e n c i j a l n o g k l i j e n t a n a p o d r u
j u i n v e s t i c i j a , k o j i s u d o s t a t n i d a b i d r u at v o m o g l o p r e p o r u
i t i z a n j i h p r i m j e r e n e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i f i n a n c i j s k e instrumente. Podaci o znanju i iskustvu klijenta prikupljaju se Testom primjerenosti (suitability test). To se jo naziva testom poznavanja svog klijenta - know your customer test.
Test primjerenosti se sastoji od nekoliko grupa pitanja. Prva grupa se odnosi na znanje i iskustvo klijenata. Ispituje se koje vrste usluga i financijske instrumente klijent poznaje, u kojoj je mjeri sklapao prijanje transakcije i kakva je bila njihova narav, te koji stupanj obrazovanja ima, odnosno koja mu je profesija. Druga g r u p a p i t a n j a s e o d n o s i n a f i n a n c i j s k u s i t u a c i j u . P i t a n j a s u t o o i z v o r u i v i s i n i s t a l n i h p r i m a n j a , i m o v i n i , n e k r e t n i n a m a i d r u g i m f i n a n c i j s k i m o b v e z a m a . T r e a g r u p a p i t a n j a s e o d n o s i n a i n v e s t i c i j s k e c i l j e v e . I s p i t u j e s e v r e m e n s k o r a z d o b l j e u l a g a n j a , k o l i k o j e s p r e m a n k l i j e n t r i s k i r a t i , ~e l i l i u l a g a t i r a d i z a r a d e i l i o
u v a n j a k a p i t a l a . U k o l i k o d r u at v o n i j e d o al o , i l i n e m o ~e d o i d o p o t r e b i t i h i n f o r m a c i j a , k a k o b i u t v r d i l o p r i m j e r e n o s t n e k o g o b l i k a u l a g a n j a , t a d a n e m o ~e n i t i d a t i p r e p o r u k u .
K l i j e n t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a m o r a m o i d o n i j e t i u t e m e l j e n u o d l u k u o u l a g a n j u i p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g e u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m v r i j e d n o s n i h p a p i r a . P r e m a
l . 9 . P r a v i l n i k a o o b v e z a m a p o s l o v n o g p o n a aa n j a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a k l i j e n t i m a , i n v e s t i c i j s k o d r u at v o , k o j e p r u ~a u s l u g u u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m , d u ~n o j e u t v r d i t i o d g o v a r a j u i n a
i n v r e d n o v a n j a i u s p o r e d b e , u s m i s l u z n a
a j n e r e f e r e n t n e v e l i
i n e , u t e m e l j e n n a u l a g a
k i m c i l j e v i m a k l i j e n t a i v r s t a m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a , k o j i
i n e p o r t f e l j k l i j e n t a , at o e k l i j e n t u , k o j e m s e p r u ~a u s l u g a , o m o g u i t i p r o c j e n u p r i n o s a i u
i n k o v i t o s t i i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a .
K a d a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o m a l o m i l i p o t e n c i j a l n o m m a l o m u l a g a t e l j u n u d i u s l u g u u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m , d u ~n o m u j e o s i m o v i h p o d a t a k a p r u ~i t i i p o d a t k e o n a
i n u i u
e s t a l o s t i v r e d n o v a n j a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a u p o r t f e l j u k l i j e n t a , o s v a k o m p r i j e n o s u u p r a v l j a n j a n a d s v i m i l i d i j e l o m f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a i l i n o v
a n i h s r e d s t a v a i z p o r t f e l j a k l i j e n t a , s v a k o j r e f e r e n t n o j v e l i
i n i s k o j o m e s e p r i n o s p o r t f e l j a k l i j e n t a u s p o r e i v a t i , o v r s t a m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a k o j i m o g u b i t i u k l j u
e n i u p o r t f e l j k l i j e n t a i v r s t e t r a n s a k c i j a k o j e s e m o g u s n j i m a i z v r ai t i , u k l j u
u j u i s v a o g r a n i
e n j a , o c i l j e v i m a u p r a v l j a n j a p o r t f e l j e m , s t u p n j u r i z i k a k o j i p r o i z l a z i i z d i s k r e c i j s k e o d l u k e o u p r a v l j a n j u p o r t f e l j e m , t e o s v i m o g r a n i
e n j i m a u s v e z i s n a v e d e n i m d i s k r e c i j s k i m o d l u k a m a .
4 . 2 . 3 . O s t a l e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e
U s l u
a j e v i m a , k a d a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r u ~a j u u s l u g e , k o j e n i s u v e z a n e u z s a v j e t o v a n j e , n p r . p r i l i k o m k u p n j a i l i p r o d a j a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a d u ~n a s u p r i m i j e n i t i z a at i t u k l i j e n a t a u v i d u T e s t a p r i k l a d n o s t i ( a p p r o p r i a t e n e s s t e s t ) .
T e s t p r i k l a d n o s t i j e u s m j e r e n n a z a at i t u o n i h k o j i m o ~d a n e r a z u m i j u i l i n i s u s v j e s n i i m p l i k a c i j a i s t u p n j a r i z i k a k o j i j e p o v e z a n s t r a n s a k c i j o m , o s o b i t o k a d a s u f i n a n c i j s k i i n s t r u m e n t i k o m p l e k s n i i l i k a d a k l i j e n t n i j e p r e u z e o i n i c i j a t i v u z a p o d u z i m a n j e t r a n s a k c i j e . K o m p l e k s n i i n s t r u m e n t i p r e d s t a v l j a j u i z v e d e n i c e , k a o at o s u o p c i j e ( o p t i o n s ) , b u d u n o s n i c e ( f u t u r e s ) , z a m j e n e ( s w a p s ) . U o k v i r u T e s t a p r i k l a d n o s t i k l i j e n t a p o s t a v l j a j u s e p i t a n j a o i n v e s t i c i j s k o m z n a n j u i i s k u s t v u , p r i
e m u a k o d r u at v o o c i j e n i d a k l i j e n t r a s p o l a ~e p o t r e b n i m z n a n j e m i i s k u s t v o m k a k o b i m o g a o s h v a t i t i s v e r i z i k e k o j i s u p o v e z a n i s u l a g a n j e m t a d a e o n o p r o v e s t i t r a n s a k c i j u . A k o d r u at v o , m e u t i m , z a k l j u
i d a k l i j e n t n e m a p o t r e b n o z n a n j e i i s k u s t v o i l i n i j e d a o d o v o l j n o i n f o r m a c i j a d a b i o n o t o m o g l o z a k l j u
i t i , t a d a e d o b i t i u p o z o r e n j e u o k v i r u k o j e g s e s m a t r a k a k o t r a n s a k c i j a n i j e z a k l i j e n t a p r i k l a d n a i l i d a p r u ~e n e i n f o r m a c i j e n i s u d o v o l j n e k a k o b i d r u at v o m o g l o u t v r d i t i t a k v u p r i k l a d n o s t . U k o l i k o m e u t i m , u s t r a j e p r i s v o j o j o d l u c i d a s e t a k v a t r a n s a k c i j a p r o v e d e , t a d a m o r a p r e u z e t i r i z i k . K a o at o j e r a n i j e n a p o m e n u t o , t e s t p r i k l a d n o s t i s e n e p r i m j e n j u j e u s l u
a j u t r a n s a k c i j a u k o j i m a s e n e p r u ~a j u s a v j e t i .
5 . K a k a v u t j e c a j i m a j u n o v a p r a v i l a p o s t u p a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p r e m a k l i j e n t i m a n a n a s t a n a k s p o r o v a ?
S t a n d a r d i p o s t u p a n j a u v e d e n i Z T K - o m p o s t a v l j a j u p r e d i n v e s t i c i j s k a d r u at v a v i s o k e o r g a n i z a c i j s k e i p o s l o v n e z a h t j e v e . O s i m at o m o r a j u r a z v r s t a v a t i k l i j e n t e , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a r a z l i
i t o p o s t u p a j u p r e m a i s t o j k a t e g o r i j i u l a g a t e l j a o v i s n o o t o m u k o j u i m u s l u g u p r u ~a j u . I o n a k o s l o ~e n u s i t u a c i j u d o d a t n o o t e ~a v a
i n j e n i c a d a r a z v r s t a v a n j e k l i j e n a t a n i j e f i k s n o , o d n o s n o d a p o s t o j i m o g u n o s t d a s e k l i j e n t i k r e u i z j e d n e k a t e g o r i j e u d r u g u t e m e l j e m s v o g z a h t j e v a ( o p t i n g u p a n d o p t i n g d o w n ) . O s i m at o j e p r i j e p r u ~a n j a n e k e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e n a j
e ae p o t r e b n o p r o v e s t i t e s t p r i m j e r e n o s t i , o d n o s n o p r i k l a d n o s t i , i a k o j e v e p r o v e d e n o r a z v r s t a v a n j e , p r i s a m o j p r o v e d b i t r a n s a k c i j e t r e b a v o d i t i r a
u n a o k r i t e r i j u n a j b o l j e g i z v r ae n j a ( b e s t e x e c u t i o n b a s i s ) . T a j p r a v n i s t a n d a r d i m a s v o j e z a k o n o m p r o p i s a n e e l e m e n t e ( m j e s t o , v r i j e m e , c i j e n a i t d ) k o j e j e p o t r e b n o n a z n a
i t i p o l i t i c i i z v r aa v a n j a n a l o g a . T o j e d o k u m e n t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a k o j u j e o n o d u ~n o d o n i j e t i z a s v a k u v r s t u f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a . K a k o p o n d e r e p o j e d i n i h e l e m e n a t a , k o j i u l a z e u p r o c j e n u n a j b o l j e g i z v r ae n j a o d r e u j e s a m o d r u at v o , k l i j e n t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a
e s t o n e e b i t i u m o g u n o s t i u s p o r e d i t i p o n u d e d v a j u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a , j e r s e n j i h o v e p o l i t i k e i z v r aa v a n j a n a l o g a m o g u r a z l i k o v a t i . T a k o e r , t r e b a u z e t i u o b z i r j e l i p r o c j e n a d a j e n a l o g i z v r ae n p o k r i t e r i j u n a j p o v o l j n i j i h u v j e t a z a k l i j e n t a d o d a t n o o t e ~a n a t i m e at o j e n a p u at e n o n a
e l o k o n c e n t r a c i j e k o j e j e z a h t i j e v a l o d a s e s v i n a l o z i i z l o ~e n a t r g o v i n s k o m s u s t a v u b u r z e . S a d a u n o v o m r e g u l a t o r n o m o k r u ~e n j u n a l o z i s e m o g u i z v r aa v a t i n a b u r z i , M T P - u , s i s t e m a t s k i m i n t e r n a l i z a t o r o m t e o d r ~a v a t e l j e m t r ~i at a . S v e t o k l i j e n t u o t e ~a v a e v a l u a c i j u j e l i d r u at v o d o i s t a p o s t u p i l o u n j e g o v o m n a j b o l j e m i n t e r e s u , v e s e m o r a v j e r o v a t i p o s t u p k u k o j e g m u j e z a k o n o d a v a c p r o p i s a o . I z l a z s e n a l a z i j e d i n o u d a v a n j u l i m i t i r a n o g n a l o g a , k o d k o j i s e i z v r aa v a n a b u r z i i l i M T P - u .
S t a n d a r d i p o s t u p a n j a b r o k e r s k o g d r u at v a z n a
a j n o p o o at r e n i i s a m o m s k l a p a n j u u g o v o r a p r e t h o d i i n t e n z i v n a r a z m j e n a i n f o r m a c i j a i z m e u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a i n j e g o v o g k l i j e n t a . N a p r v i p o g l e d o n a ( p r e t j e r a n o ) at i t i u l a g a t e l j a o d p r e u z i m a n j a i n v e s t i c i j s k o g r i z i k a k o j i z a n j e g a n i j e p r i m j e r e n . M e u t i m , t i m o d r e d b a m a s e p o m i al j e n j u a u t o r i c e b o l j e at i t i i n v e s t i c i j s k o d r u at v o , j e r o n o p r i m j e n j u j u i o d g o v a r a j u e p o s t u p k e i m e t o d e p r i j e , t i j e k o m ( i n a k o n ) p r o c e s a i n v e s t i r a n j a s m a n j u j e s v o j u o d g o v o r n o s t z a i s p u n j e n j e , z a h t i j e v a j u i o d k l i j e n t a s u g l a s n o s t n a s v a k u v a ~n i j u o d l u k u . T o m u i s l u ~i i z r a d a p o l i t i k e i z v r ae n j a n a l o g a n a k o j u k l i j e n t d a j e s v o j u s u g l a s n o s t . Z a r a z l i k u o d p r e t h o d n o g u r e e n j a , k o j e j e p r o p i s i v a l o d a s e n a l o z i i z v r aa v a j u r e d o s l i j e d o m k o j i m s u z a p r i m l j e n i , t e d a n a l o g m o r a b i t i u p i s a n u k n j i g u n a l o g a d a b i s e s m a t r a o z a p r i m l j e n i m , n o v i z a k o n t u n i j e p r e m a m i al j e n j u a u t o r i c e u d o v o l j n o j m j e r i p r e c i z a n ( k a d a j e z a p r i m l j e n u s j e d i at u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a i l i p o d r u ~n i c e k o j a i z v r aa v a n a l o g e ) . I p a k , a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o o v l a s t i v e z a n o g z a s t u p n i k a , o n o j e u c i j e l o s t i o d g o v o r n o z a n j e g o v o p o s t u p a n j e , t j . z a s v e r a d n j e i p o s t u p k e k a d a o n d j e l u j e u i m e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a .
S o b z i r o m n a t o d a Z T K i m a z a h v a l j u j u i M i F I D - u o b i l j e ~j a p r e t j e r a n o g n o r m a t i v i z m a , p o v r e d e d o k o j i h m o ~e d o i u i n v e s t i c i j s k o m p r o c e s u , p o m i al j e n j u a u t o r i c e , m a n j e e b i t i v e z a n e u z n a
i n o b a v l j a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a , j e r j e o n u p o j e d i n o s t i m a p r o p i s a n , v e u v e o j m j e r i u p r o p u s t u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a d a s p r i j e
i , o d n o s n o r a z o t k r i j e s u k o b i n t e r e s a . G l e d e m o g u n o s t i o d a v a n j a p o s l o v n e t a j n e , p o at i v a n j e p o s l o v n e e t i k e u f i n a n c i j s k i m k r u g o v i m a j e u v j e t e g z i s t e n c i j e o n i h k o j i p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e , s t o g a s e t a k v a a n o m a l i j a m o ~e o
e k i v a t i z n a t n o r j e e . I a k o j e i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d u ~n o p r o v e s t i o d r e e n e m j e r e i p o s t u p k e , k o j e i m a j u z a d a t a k s p r i j e
i t i p o j a v u s u k o b a i n t e r e s a , m o g u e j e d a b e z o b z i r a n a t o , d a s e n e k e o k o l n o s t i p r e v i d e , t e d a n e z a d o v o l j n i k l i j e n t i k a s n i j e t u ~b o m z a h t i j e v a j u n a k n a d u at e t e k o j a i m j e n a s t a l a o d s t r a n e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a z b o g p o v r e d e p r a v i l a o i z b j e g a v a n j u i s p r j e
a v a n j u s u k o b a i n t e r e s a . T a k o e r s o b z i r o m n a t o d a j e u l t i m a t i v n a m j e r a r a z o t k r i v a n j e s u k o b a i n t e r e s a , m o g u e j e d a d r u at v o p r o p u s t i r a z o t k r i t i s u k o b i n t e r e s a . T r e b a n a d a l j e u z e t i u o b z i r , d a z b o g u
e s t a l o s t i r a z m j e n e i n f o r m a c i j a i z m e u k l i j e n t a i i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r i t o m d o e d o n e k a k v o g p r o p u s t a .
O s o b i t i s t u p a n j b r i ~l j i v o s t i s e z a h t i j e v a i p r i l i k o m u z i m a n j a p o d a t a k a o d k l i j e n t a . I n v e s t i c i j s k o d r u at v o u p r a v i l u t e p o d a t k e m o ~e s m a t r a t i v j e r o d o s t o j n i m a , a l i n i j e i s k l j u
e n o d a m u s e n e v j e r o d o s t o j n o s t p o d a t a k a p r i p i ae u k r i v n j u a k o m u j e n a t e m e l j u s v i h o k o l n o s t i t r e b a l o b i t i p o z n a t o d a s u p o d a c i z a s t a r j e l i n e t o
n i i l i n e p o t p u n i . A k o j e k l i j e n t d a o n e v j e r o d o s t o j n e p o d a t k e i z k o j i h d r u at v o n i j e m o g l o i a
i t a t i d a s e , p r i m j e r i c e , n a l a z i u s u k o b u i n t e r e s a , t o g a n e o s l o b a a o d g o v o r n o s t i a k o m u j e t r e b a l o b i t i p o z n a t o d a j e k l i j e n t d a o z a s t a r j e l e i l i n e t o
n e p o d a t k e .
6 . K l a u z u l e o r j e aa v a n j u s p o r o v a i z m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a u o p i m u v j e t i m a p o s l o v a n j a i d r u g i m i n t e r n i m a k t i m a
S c i l j e m u t v r i v a n j a n a k o j i n a
i n i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r i s t u p a j u r j e aa v a n j u m o g u i h s p o r o v a s k l i j e n t i m a i z v r ae n j e u v i d u d e s e t a k o p i h u v j e t a p o s l o v a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a . V e i n a o d r e d b i o p i h u v j e t a p o s l o v a n j a p r e d v i a d a e u g o v o r n e s t r a n e p o k u aa t i e v e n t u a l n e s p o r o v e r i j e ai t i s p o r a z u m n o , a u p r o t i v n o m , u g o v a r a j u n a d l e ~n o s t s t v a r n o n a d l e ~n o g s u d a u s j e d i at u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a .
P o r e d t o g a , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a s u u s v o j i m o p i m u v j e t i m a p o s l o v a n j a u v r s t i l a o d r e d b e k o j i m a s e ~e l i i z b j e i p a r n i
e n j e T o j e , p r i m j e r i c e , o d r e d b a o p r a v u k l i j e n t a n a p o d n o ae n j e p r i t u ~b i i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u n a r a d d r u at v a i l i z a p o s l e n i k a . T a o b v e z a z a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r o i z l a z i i z
l . 1 1 . P r a v i l n i k a o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a z a p r u ~a n j e i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o b a v l j a n j e i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i i p o m o n i h u s l u g a . O s i m at o s u n e k e o d r e d b e n a
i n u r j e aa v a n j a p r i t u ~b i k l i j e n a t a i n k o r p o r i r a n e u n j i h o v i m o p i m u v j e t i m a p o s l o v a n j a , s v a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a m o r a j u i m a t i i P r a v i l n i k o p o s t u p a n j u p o p r i t u ~b a m a k l i j e n a t a . T a k v e j e p r i t u ~b e m o g u e p o d n o s i t i i I n t e r n e t o m , n a d o s t u p n i m o b r a s c i m a . T i m e s e p o s t i g l o d a u l a g a t e l j u n a p r i j e d z n a k a k o e s e p o s t u p a t i p o n j e g o v o j p r i t u ~b i , n o i d a l j e o s t a j e o t v o r e n o p i t a n j e h o e l i i n v e s t i c i j s k o d r u at v o s a n k c i o n i r a t i n a s t a l u p o v r e d u i h o e l i k l i j e n t t i m e b i t i z a d o v o l j a n .
T a k o e r , i n v e s t i c i j s k a d r u at v a
e s t o u n o s e o d r e d b u u o p e u v j e t e p o s l o v a n j a o p o k u aa j u m i r n o g r j e aa v a n j a s p o r o v a p r i j e n o at o s e s t r a n k a o d l u
i n a p r a v o s u d n u z a at i t u . N o , n e p r e d v i a s e m i r e n j e k a o p o s t u p a k k o j i e s e v o d i t i p r e d n e k i m m i r i t e l j e m i l i i n s t i t u c i j o m , n i t i p r a v a i o b v e z e s t r a n a k a u m i r e n j u . I s t o t a k o , ( b e z u s p j e an a ) p r o v e d b a m i r e n j a n i j e u v j e t z a p o k r e t a n j e p a r n i c e . N e d o s t a t a k o v i h e l e m e n a t a u p u u j e n a z a k l j u
a k d a j e m i r e n j e f a k u l t a t i v n o i n e f o r m a l n o , t e j e o n o , p r e t p o s t a v l j a m o , s a m o u k r a s k l a u z u l e o r j e aa v a n j u s p o r o v a .
O p i u v j e t i p o s l o v a n j a n i t i j e d n o g o d i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a n e p r e d v i a j u m o g u n o s t r j e aa v a n j a s p o r o v a p r e d a r b i t r a ~o m , i a k o b i p o m i al j e n j u a u t o r i c e , o n a b i l a d a l e k o n a j p r i k l a d n i j i m e d i j z a r j e aa v a n j e s p o r o v a z b o g s v o j e s t r u
n o s t i i r e l a t i v n e b r z i n e .
7 . S t v a r n a n a d l e ~n o s t z a r j e aa v a n j e s p o r o v a p r e m a o d r e d b a m a Z a k o n a o p a r n i
n o m p o s t u p k u
t ź Î n p z x
~
˘
¤
ş
Â
Ř
Ú
ö
ü
č " 2
^ h ( öęöęöęöŢŐĘÂĘşĘöąŠŠöthttht\ththÍAJ hD& 6OJ QJ hÍAJ h 6OJ QJ hÍAJ hY 6OJ QJ hI|Ç 6OJ QJ hŃY 6OJ QJ hÍAJ hÍd 5OJ QJ hY/ś hY/ś OJ QJ hŐyő OJ QJ hY/ś 5OJ QJ h
ę OJ QJ hI|Ç OJ QJ hI|Ç hI|Ç OJ QJ h 5OJ QJ hÍAJ h 5OJ QJ hÍAJ hI|Ç 5OJ QJ hI|Ç 5OJ QJ $ "
~
Â
Č
Ř
Ú
N P ÷ ď ç ď ď ď ď Ű ď Ű Ď Ď Ę ď gd
@ô $ź^źa$gd
@ô $Ä`Äa$gdI|Ç $a$gdI|Ç $a$gdUZ÷ $a$gdI|Ç âÓ b Ź ýýý ( : ^ h Ş V X Z " P T z Z Ě Î ć B | Ô D n Ö z Đ â ň < Z ¨ ŕ ě B F | ~ ¤ H J L óçŰçŰóŰóŰóŇóŰóŰóŰóŰóŰóŰóŰóŰóŰóÉó˝ó˝óÉó˝É˝óÉç´Ť hŃY h
@ô h+ś h
@ô 56 hÍAJ h
@ô 6OJ QJ h
@ô 6OJ QJ h 6OJ QJ hÍAJ h>qĹ 6OJ QJ hO*v 6OJ QJ hŃY 6OJ QJ hÍAJ hD& 6OJ QJ hÍAJ hY 6OJ QJ hÍAJ h 6OJ QJ 3L N P X â T | ~ ú " D F H J | " 0 4 < B X Z r Â Ä Ć Č ę f h j ! ě! î! B" D" F" f" h" ˛" óčÜĐÜčĹşĹčźůşč§č§č§čşčşčşčşčş§č§čźźşş hÍAJ h>qĹ OJ QJ !j hÍAJ h%Xę 0J OJ QJ UhÍAJ h%Xę OJ QJ hŃY OJ QJ hÍAJ hÖXw OJ QJ hÍAJ hŃA' OJ QJ hÍAJ hi OJ QJ hÍAJ h/>( 5OJ QJ hÍAJ h`B6 5OJ QJ hÍAJ h`B6 OJ QJ hÍAJ h 5OJ QJ 1P v& x& đ& ň& . . ˛ Ş Ş Ş ] U U U $a$gdLN6 L $
& F EĆ ő¨ . a$gdUZ÷ $a$gdUZ÷ L $
& F EĆ ő¨ . a$gdUZ÷ ˛" Ú" Ü" $# (# Ö# Ř# Ú# &% 4% D% n% p% ŕ%
& & & p& r& t& v& x& ś& î& đ& řçÜŃÜŔÜľľĽľxmaUI hÍAJ hśY 5OJ QJ hÍAJ hLN6 5OJ QJ hÍAJ hümC 5OJ QJ hÍAJ hŚC OJ QJ hÍAJ hi OJ QJ j hAD 0J OJ QJ UhAD hAD 6OJ QJ hw OJ QJ h1 OJ QJ hAD OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ !j hÍAJ hŃA' 0J OJ QJ UhÍAJ h>qĹ OJ QJ hÍAJ hŃA' OJ QJ !j hÍAJ hu? 0J OJ QJ UhÍAJ OJ QJ đ& ň& ' ' â' ä' &( Ę( $) 6) :) N) P) `) b) Ś) Ş) Ź) N* z* "+ $+ 0+ b+ d+ f+ h+ z+ ş+ Ú+ đ+ ú+ , %, &, ,, 2, 4, N, b, c, ,
, , , , Ż, č, ˙, - . 2. 4. :. >. @. F. j. x. z. |. ~. . ¤. Ş. Ž. őęâęâę×ĚÄęÄęÄęÄęłĚ×Ěâ̧̳Ě×Ě×Ě×̧Ě×Ě×̧×Ě×Ě×Ě×Ě×â×ĚâĚ×Ě×Ě×ĚłĚę×ęÄ hÍAJ hümC 6OJ QJ !j hÍAJ hümC 0J OJ QJ Uhw OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ hÍAJ hUZ÷ OJ QJ h1 OJ QJ hÍAJ h>qĹ OJ QJ hÍAJ hLN6 OJ QJ AŽ. Â. Đ. ö. Z/ / / ś/ 0
0 0 &0 .0 00 20 v0 |0 0 Ź0 Ž0 ş0 Ŕ0 ö0 1 .1 01 T1 1 1 1 1 *2 ,2 .2 02 N2 b2 Č2 Ř2 3 3 N3 v3 őęßęÓęČßČę˝ęľę˝ČęőČęČęŠęČę˝ęőęęľßľß˝ľßt hÍAJ hümC 6OJ QJ hÍAJ hLN6 6OJ QJ !j hÍAJ hUZ÷ 0J OJ QJ Uhw hUZ÷ 6OJ QJ h1 hUZ÷ 6OJ QJ h1 OJ QJ hÍAJ hLN6 OJ QJ hÍAJ h>qĹ OJ QJ hÍAJ hUZ÷ 6OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ hÍAJ hUZ÷ OJ QJ hÍAJ hWm OJ QJ *v3 x3 z3 ~3 3 3 ¨3 ô3 04 24 64 b4 4 4 4 Ś4 ś4 ä4 ć4 5 5 5 <5 x5 5 5 5 5 26 N6 T6 d6 f6 "7 *7 n7 7 7 ´7 č8 ě9 íáÖËÖŔ¸áÖ¸ÖŔ°Ŕá¤Ŕ¤}ÖËÖË}°Öu°ÖuÖËÖáÖËÖh hÍAJ hŃ<
OJ PJ QJ h61 OJ QJ !j hÍAJ hümC 0J OJ QJ Uh61 hümC OJ QJ h61 h61 OJ QJ hÍAJ hLN6 6OJ QJ hěU OJ QJ hw OJ QJ hÍAJ hLN6 OJ QJ hÍAJ h>qĹ OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ hÍAJ hümC 6OJ QJ $j hÍAJ hümC 0J 6OJ QJ U(. ~3 3 (; *; D[ F[ ś[ ¸[ d d g g Üm Ţm y y ÷ ÷ ď ď ă ď ď ď ď ď ď ď ď ď $a$gd?t+ L $
& F EĆ ő¨ . a$gdUZ÷ $¤d ¤d a$gdŃ<
$a$gdUZ÷ $a$gd>qĹ ě9 î9 2: 4: : : : "; $; *; <; J; L; |; ~; ; ; ; Ź; Ć; Č; Ę; Ô; Ö; Ü; đ; < < &= 6= > > ? ? 4@ P@ @ ďâŇâŇâČ⽲˝§˝˝˛§˛§§˛˛§˛z˛r˛z˛j˛^˛ hÍAJ hŃ<
6OJ QJ hĎ
ť OJ QJ hěU OJ QJ !j hÍAJ hŃ<
0J OJ QJ UhÍAJ hWm OJ QJ !j hÍAJ hümC 0J OJ QJ UhÍAJ h>qĹ OJ QJ hÍAJ hŃ<
OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ hbuU OJ PJ QJ j hbuU 0J OJ PJ QJ UhÍAJ hŃ<
OJ PJ QJ j h61 0J OJ PJ QJ U $@ Ž@ °@ A A 4A 6A B (B ĐB C pC rC ôC öC úC D D D ęD ěD îD *E ,E äE :F H H |J ~J J J NM RM čP ęP îP Q Q Q \T fT hT říâřâřâřâÖËøïŁŻ¸¸âřâÖâvâřâřâĂâkâkâkâříhÍAJ hÂ*d OJ QJ !j hÍAJ hŃ<
0J OJ QJ U!j hÍAJ hh3 0J OJ QJ UhÍAJ hbuU OJ QJ h hbuU 6OJ QJ hbuU 6OJ QJ hÍAJ hh3 OJ QJ hbuU OJ QJ hÍAJ hWm OJ QJ hÍAJ hŃ<
6OJ QJ hÍAJ hŃ<
OJ QJ hÍAJ hĎ
ť OJ QJ hĎ
ť OJ QJ *hT U ÎU ňU öU đV ňV ţV *W ˛W đW X X [ @[ D[ F[ d[ z[ ~[ [ [ [ ´[ ś[ ¸[ F] H] r] ö] ^ őéőŢőÖőéőŢőÖőéőËżłżłżłż§rb hÍAJ hA 6CJ OJ QJ aJ hÍAJ hA CJ OJ QJ aJ h
#t CJ OJ QJ aJ hÍAJ hi CJ OJ QJ aJ hÍAJ hi OJ QJ hÍAJ hŚC 5OJ QJ hÍAJ huŮ 5OJ QJ hÍAJ hŃ<
5OJ QJ hÍAJ hümC OJ QJ hĎ
ť OJ QJ hÍAJ hWm OJ QJ hÍAJ hŃ<
6OJ QJ hÍAJ hŃ<
OJ QJ ^ ^ ^ (^ *^ .^ B^ L^ P^ Z^ |^ ź^ _ _ _ Ś_ â_ ä_ h` Ä` Ć` äa ća řa ęŰËęŰźźźźzźkźkź\P\D\ h˝0ţ CJ OJ QJ aJ h
#t CJ OJ QJ aJ hÍAJ h?t+ CJ OJ QJ aJ hÍAJ hüXŔ CJ OJ QJ aJ )j hÍAJ hdSH 0J CJ OJ QJ UaJ hÍAJ hÂ*d CJ OJ QJ aJ hÍAJ hć5ú CJ OJ QJ aJ hÍAJ h
#t CJ OJ QJ aJ hÍAJ hŃA' CJ OJ QJ aJ hÍAJ hA 6CJ OJ QJ aJ hÍAJ hA CJ OJ QJ aJ )j hÍAJ hA 0J CJ OJ QJ UaJ řa b b Jb Lb Pb Rb Xb Zb řc úc d d d .d Âd Äd e Fe \e he Üe âe f f f f ´f Ćf Ęf Üf ŕf âf ěf g g ňâÓÇÓÇÓÇÓ˛Ó§§|§|q||q|q|qqfq[q hÍAJ hm
OJ QJ hÍAJ hm?ô OJ QJ hÍAJ hŃA' OJ QJ hÍAJ h X OJ QJ hÍAJ h X 6OJ QJ hÍAJ hA 6OJ QJ h
#t OJ QJ hÍAJ hA OJ QJ )j hÍAJ h?t+ 0J CJ OJ QJ UaJ h
#t CJ OJ QJ aJ hÍAJ h?t+ CJ OJ QJ aJ hĘY° h?t+ 6CJ OJ QJ aJ hĘY° 6CJ OJ QJ aJ #g *g ( 6OJ QJ h˘ OJ QJ !j hÍAJ h¨ 0J OJ QJ UhÍAJ h¨ OJ QJ hÍAJ h/>( OJ QJ hÍAJ hA OJ QJ !j hÍAJ hWm 0J OJ QJ UhÍAJ hm
6OJ QJ hÍAJ hŃA' OJ QJ hÍAJ hm?ô OJ QJ hÍAJ hm
OJ QJ o ěo Rp jp zp p p q Fq Hq tq Jr Lr jr lr |r r Ěr Řr Úr Ür Ţr čr
s s s Îs Pu Zu ¸u şu v śv žv őęâőęő×ĚťĚő°ő°ĽĽ°Ľ°Ľ°Ľ°~°â°s°g[ hÍAJ hiFí 6OJ QJ hÍAJ hF^{ 6OJ QJ hÍAJ h/#÷ OJ QJ h hF^{ OJ QJ !j hÍAJ hF^{ 0J OJ QJ UhÍAJ hÂ*d OJ QJ hÍAJ hBvđ OJ QJ hÍAJ hF^{ OJ QJ !j hÍAJ hdSH 0J OJ QJ UhÍAJ hdSH OJ QJ hÍAJ hć5ú OJ QJ h˘ OJ QJ hÍAJ h/>( OJ QJ hÍAJ hHI0 OJ QJ !žv Ŕv Îv Đv öv úv
w w w \w ^w Ěw Îw ŕx âx y y ˘y "{ ${ l| P~ R~ T~ V~ ¸~ ş~ F H J L ě ň ţ óçóçÜŃÜÉÜÉÜŃÜÉÜžçܹ܌ÜtÜŚŚtÉtÉtct !j hÍAJ h"c 0J OJ QJ UhÍAJ h"c OJ QJ hÍAJ hA OJ QJ hÍAJ hF^{ OJ QJ !j hÍAJ h/#÷ 0J OJ QJ UhÍAJ h/#÷ OJ QJ hÍAJ hškŇ 0J OJ QJ hÍAJ hüXŔ OJ QJ h˘ OJ QJ hÍAJ hm?ô OJ QJ hÍAJ hiFí OJ QJ hÍAJ hiFí 6OJ QJ hÍAJ hm?ô 6OJ QJ % y T~ ô
ö
V X Ę Ě 6 8 ö ř Ľ Ľ @Ž BŽ Č° Ę° ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ Ş ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ L $
& F EĆ ő¨ . a$gdUZ÷ $a$gdUZ÷ 6 8 @ B H J z < @ Ň ě î î D
F
đ
ň
ö
ř
ü
B ˘ Ž ţ d f őęâęâęâęÖęÖęËęşę˲˲˥Ë}}}}}q} hÍAJ hé0r 6OJ QJ hÍAJ h*'Ô 6OJ QJ hÍAJ hm?ô 6OJ QJ hÍAJ hŚC 6OJ QJ !j hÍAJ hŚC 0J OJ QJ UhóGţ OJ QJ !j hÍAJ h¤l 0J OJ QJ UhÍAJ hŚC OJ QJ hÍAJ h"c 6OJ QJ h˘ OJ QJ hÍAJ h"c OJ QJ hÍAJ hć5ú OJ QJ &f h j ŕ ę ě , . ~  X \ j ˛ Ü P V X \ l x 2 > @ B X ˘ ¤ ¨ Ş ° ˛ T V X îăŘăŘăÍăŘÂءŚŘÍءˇˇŘÂÂÍÂÍŘŘ} hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ hA OJ QJ h Ző OJ QJ hÍAJ huŮ OJ QJ !j hÍAJ hÂ*d 0J OJ QJ UhÍAJ hé0r OJ QJ hÍAJ hBvđ OJ QJ hÍAJ hm?ô OJ QJ hÍAJ h*'Ô OJ QJ hÍAJ hŚC OJ QJ !j hÍAJ h*'Ô 0J OJ QJ U 1X Č Ę , 6 j Ä 8 < D Ţ . 2 F $ 0 2 Ř Ú Ü ě ţ l Ś Ň Ô Ö óçóÜŃÜŃÜĹÜŃÜ˝ÜѲ§˛Ü˝ÜŃÜÜÜ
zŃo˛˛ hÍAJ hĽf% OJ QJ hÍAJ hÜ7, OJ QJ hÍAJ h¤< 6OJ QJ hÍAJ h¤< OJ QJ hÍAJ hď&˝ OJ QJ hÍAJ hzÇ OJ QJ hÍAJ hBvđ OJ QJ hzÇ OJ QJ hÍAJ hśY 6OJ QJ hÍAJ h(DĽ OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ h 5OJ QJ hÍAJ hśY 5OJ QJ *Ö , 0 2 L N Z \ Ž ° , B l n t x ¤ Đ ě î
4 8 D F h j l ~ ˘ Ź Ž ˛ Ü óçóçóçóçŰŇçŰçÇź°ĽÇÇÇÇÇÇÇÇÇÇ hÍAJ hĽf% OJ QJ hÍAJ hď&˝ OJ QJ hÍAJ hĄx! OJ QJ hÍAJ hMč OJ QJ hÍAJ hMč 6OJ QJ hÍAJ hs OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hzÇ 6OJ QJ hÍAJ hĽf% 6OJ QJ hÍAJ hśY 6OJ QJ hÍAJ hď&˝ 6OJ QJ 0Ü Ţ ţ J L R p r ˛ ś ú ň ô ö $ * , P Ś ´ ě î Ş ş Ň ę őęßÔęÔßęÔĂ߸ԸԸԸĽujj_T hÍAJ h>É OJ QJ hÍAJ hć5ú OJ QJ hÍAJ h OJ QJ hÍAJ h#w 6OJ QJ hÍAJ h*SŚ 6OJ QJ hÍAJ h 6OJ QJ hÍAJ hNW 6OJ QJ hzÇ OJ QJ hÍAJ hNW OJ QJ hÍAJ hď&˝ OJ QJ !j hÍAJ hĄx! 0J OJ QJ UhÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ hĄx! OJ QJ hÍAJ hĽf% OJ QJ hÍAJ h(DĽ OJ QJ ę î Ą Ą &Ą (Ą l˘ n˘ Ú˘ ܢ zŁ |Ł N¤ P¤ â¤ ä¤ ţ¤ Ľ Ľ "Ľ ÜŚ ŢŚ *§ ,§ Ź§ ʧ ä§ ć§ ö§ nŠ rŠ zŠ ~Š ÚŞ pŤ rŤ tŤ Ž 8Ž :Ž <Ž >Ž @Ž őęőęâęâęâę×ęâęâęĚ×Áךך×Á׎×ÁšÁšÁŁÁÁÁpÁ× *j hÍAJ hg 0J B*OJ QJ Uph # hÍAJ hg 6OJ QJ !j hÍAJ hMč 0J OJ QJ UhÍAJ hMč OJ QJ hÍAJ h¤l OJ QJ hV [ OJ QJ hÍAJ hg OJ QJ hÍAJ h#w OJ QJ hÍAJ h*SŚ OJ QJ hzÇ OJ QJ hÍAJ h>É OJ QJ hÍAJ hć5ú OJ QJ *@Ž BŽ `Ž ~Ž ęŽ ŞŻ ÖŻ ŘŻ ÚŻ ,° `° ° ° ° ś° ° Ä° Ć° Č° Ę° ΰ Ü° ą ć˛ $ł ł ˘ł ¤ł ¨ł ¸ł Üł ś ś
ś ś Dś ś ś ´ś óçÜŃÜŃÉŃÜŃÜŃÜŃÜÉÜžłž§žŃžžłž§žŃžłtkt hV [ 6OJ QJ hÍAJ hs 6OJ QJ hÍAJ hŁU OJ QJ !j hÍAJ hĽf% 0J OJ QJ UhÍAJ h*SŚ OJ QJ hÍAJ hĽf% 6OJ QJ hÍAJ hs OJ QJ hÍAJ hĽf% OJ QJ hV [ OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ hď&˝ OJ QJ hÍAJ hď&˝ 6OJ QJ hÍAJ h*SŚ 6OJ QJ &Ę° ˘ł ¤ł
ś ś ż ż Č Č HÎ JÎ äÖ ćÖ čÖ Z× \× ć ć ć ć ć Ôę Öę zđ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ë ë ë ë ë Ű Ë ë Ë ë $Ĺ7$ 8$ H$ `Ĺa$gdUZ÷ $Ä7$ 8$ H$ `Äa$gdŁU $7$ 8$ H$ a$gdUZ÷ $a$gdUZ÷ ´ś ôś öś |ˇ ~ˇ ˇ žˇ Ŕˇ ҡ Öˇ îˇ üˇ N¸ P¸ °¸ ˛¸ ´¸ ŕ¸ ě¸ š š tš ´š Ěš Đš äš "ş $ş ş ş ş Tź dź |ź ź Äź Ćź ü˝ ţ˝ Ξ Đž 2ż 4ż ż ż şż źż Đż Úż &Ŕ óçÜÔÉ˝ÉÜÔܲܧܧܲܲܲܲܲܲܲԲܲܲÜÉÜ§É hŠ@@ OJ QJ hÍAJ hMč OJ QJ hÍAJ hĘü OJ QJ hÍAJ h(DĽ OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ hz 6OJ QJ hÍAJ hz OJ QJ hV [ OJ QJ hÍAJ hs OJ QJ hÍAJ hs 6OJ QJ hÍAJ hMč 6OJ QJ 1&Ŕ ,Ŕ LŔ NŔ ZŔ fŔ jŔ ¤Ŕ ŚŔ fÁ $ N    à NĂ `Ă ŞĂ ěĂ Ä &Ä :Ä <Ä VÄ jÄ xÄ zÄ Ä Ĺ
Ĺ PĹ ÜĹ Ć :Ć <Ć DĆ HĆ ¸Ć şĆ âĆ äĆ ćĆ ěĆ öĆ Ç Ç "Ç Č Č ^Č lČ óçÜóçóçóŃĆÜĆžłĆ§ĆÜƧ§Ć§ĆÜžÜĆžĆÜƧƳĆÜÜžÜƧĆÜĆÜĆł !j hÍAJ hK0 0J OJ QJ UhÍAJ h(DĽ 6OJ QJ hÍAJ hK0 6OJ QJ hÍAJ h(DĽ OJ QJ hŠ@@ OJ QJ hÍAJ hK0 OJ QJ hÍAJ hĘü OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ hśY 6OJ QJ hÍAJ hĘü 6OJ QJ 3lČ vČ xČ Č äČ É 2É JÉ LÉ `É bÉ É Ę jĘ nĘ Ë rË Ë ÂË "Ě FĚ vĚ Ě ôÍ 4Î DÎ JÎ Ď dĎ Đ
Đ ,Đ <Đ JĐ öęŢÓČÓČÓČÓ˝ČӽȽȽȽȽȽȽ˛§
tb #hÍAJ hq 6B*OJ QJ \ph hÍAJ h ý B*OJ QJ \ph hÍAJ hăT} B*OJ QJ \ph hÍAJ hq B*OJ QJ \ph hÍAJ hq OJ QJ hÍAJ hF OJ QJ hÍAJ hŠc OJ QJ hÍAJ hśY OJ QJ hÍAJ h(DĽ OJ QJ hÍAJ h(DĽ 6OJ QJ hÍAJ hăT} 6OJ QJ hăT} 6OJ QJ !JĐ jĐ nĐ Đ Đ Đ Đ śĐ şĐ ÂĐ ĚĐ ŘĐ ÚĐ ćĐ čĐ 2Ń \Ń rŃ zŃ Ń Ń ŚŃ ôŃ öŃ řŃ úŃ Ň ,Ň ŞŇ śŇ ,Ó ZÓ ^Ó Ó ¤Ó ¨Ó śÓ VÔ fÔ ŕÔ üÔ TŐ VŐ Ő Ő ŹŐ ŽŐ ŹÖ °Ö ÄÖ ČÖ ÖÖ âÖ čÖ ďŢďĎŔĎŔĎŔĎŔĎŔĎŔĎŔĎŔĎŔąĎŔĎŔĎŔĎŔ˘Ŕ˘Ŕ˘Ŕ˘Ŕ˘Ŕ˘Ŕ˘Ŕ˘ŔŔŔ˘ hÍAJ hD0o B*OJ QJ ph hăT} B*OJ QJ ph hÍAJ h6& B*OJ QJ ph hÍAJ hz B*OJ QJ ph hÍAJ hq B*OJ QJ ph hÍAJ h ý B*OJ QJ ph hÍAJ h ý 6B*OJ QJ ph hÍAJ hq 6B*OJ QJ ph 5čÖ îÖ × 6× B× D× X× Z× \× TŮ VŮ
Ű Ű ŇŰ Ü ,Ü fÜ tÜ vÜ Ţ Ţ Ţ Tß Vß íŰĚۺیxpeeeZN hÍAJ hD0o 6OJ QJ hÍAJ h OJ QJ hÍAJ hz OJ QJ hsjo OJ QJ !j hÍAJ hD0o 0J OJ QJ UhÍAJ hD0o OJ QJ #hÍAJ hD0o ;B*OJ QJ \ph &hĘ{ hD0o 5;B*OJ QJ \ph #hĘ{ hŁU 5B*OJ QJ \ph hĘ{ 5B*OJ QJ \ph #hĘ{ hD0o 5B*OJ QJ \ph #hĘ{ hđY 5B*OJ QJ \ph Vß Xß Zß Îß Řß Úß ,ŕ ŕ ˘ŕ Źŕ Ôŕ Öŕ *á :á já (â *â ,â ¸â fă pă ră °ä ´ä öä řä Hĺ Nĺ ć
ć ć ć ć ć ć îăŘ˞˞˞˞˞˞ËËžŁžËŁËËË|jX #h64L hđY 5B*OJ QJ \ph #h64L hŁU 5B*OJ QJ \ph hÍAJ h Y 0J OJ QJ hÍAJ hđY 0J OJ QJ hÍAJ hsjo 0J OJ QJ hsjo 0J OJ QJ !j hÍAJ hD0o 0J OJ QJ UhÍAJ h- 0J OJ QJ hÍAJ hD0o 0J OJ QJ hÍAJ h- OJ QJ hÍAJ hD0o OJ QJ !j hÍAJ hRd¨ 0J OJ QJ U " ć (ć ć ć 2ç 4ç fç hç č 6č Hč `č ~č č ˘č ¤č îč Đę Ňę Ôę "ë íŰʸŠ¸Ęvv_vĘP:PĘ *j hÍAJ hđY 0J B*OJ QJ Uph hÍAJ hđY B*OJ QJ ph -j hÍAJ h1 0J B*OJ QJ U\ph hÍAJ hJ B*OJ QJ \ph hÍAJ hsjo B*OJ QJ \ph hÍAJ h1 B*OJ QJ \ph hsjo 6B*OJ QJ \ph #hÍAJ hđY 6B*OJ QJ \ph hÍAJ hđY B*OJ QJ \ph #h64L hđY 5B*OJ QJ \ph #h64L hhj 5B*OJ QJ \ph "ë $ë Čë fí lí zí ~í ¨í äí ęí î î rî Pď âď äď ěď îď @đ Bđ tđ vđ xđ zđ |đ đ fń ňáŇĆҡҡҡҡҡ¨ˇˇˇwˇhYNChÍAJ hÂO OJ QJ hÍAJ h CH OJ QJ hÍAJ hÂO B*OJ QJ ph hÍAJ h CH B*OJ QJ ph *j hÍAJ h CH 0J B*OJ QJ Uph h B*OJ QJ ph hÍAJ ht Ť B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř B*OJ QJ ph hÍAJ hŇ B*OJ QJ ph hsjo B*OJ QJ ph hÍAJ hđY B*OJ QJ ph hÍAJ hđY B*OJ QJ \ph hsjo B*OJ QJ \ph zđ |đ üů ţů | ~ ¨ Ş Ź H J Ş Ź Ž : < đ ň 6" 8" Ź* ó ó ó ó ó ó ó ó ă Ó ó ó ó ż ó ł ó ó ó ó $7$ 8$ H$ a$gdq@( $ÄÄ7$ 8$ H$ ^Ä`Äa$gdŁU $Ĺ7$ 8$ H$ `Ĺa$gdUZ÷ $Ä7$ 8$ H$ `Äa$gdŁU $7$ 8$ H$ a$gdUZ÷ fń ń ń ˘ń ¤ń Ěń
ó ó ó "ó $ó &ó >ó Ló dó Žó ˛ó Ňó Ôó âó äó ô ô ő ő ęő üő ţő Dö Fö äö öö X÷ ~÷ ÷ ¸÷ ş÷ ź÷ 4ř :ř 6ů Rů Tů `ů fů ů ů ů öů řů úů őíőŕŐÍżÍŐÍŐ´Ő´Ő´Ő´Ő´ŐŠŐíŐĄíĄíĄÍĄĄÍżĄŐíŐőŐőŐőŐŐŐ !j hÍAJ hÂO 0J OJ QJ Uh hŐG^ 6OJ QJ hŐG^ OJ QJ hÍAJ h OJ QJ hÍAJ h ,ř OJ QJ j h´,ó 0J OJ QJ Uh´,ó OJ QJ hÍAJ hÂO OJ QJ hÍAJ h CH OJ PJ QJ h OJ QJ hÍAJ h CH OJ QJ 2úů ţů
ú ú ú fú hú jú lú ú ú ý ý .ý 2ý vý zý P R | ~ Ä Ô đŢϽޤŢuiiiuuXG hÍAJ hĹ^W 6B*OJ QJ ph hÍAJ h Y 6B*OJ QJ ph h B*OJ QJ ph hÍAJ h Y B*OJ QJ ph hÍAJ hđY B*OJ QJ ph hÍAJ h Y B*OJ QJ \ph 0j hÍAJ hRd¨ 0J 6B*OJ QJ U\ph #hÍAJ h 6B*OJ QJ \ph h 6B*OJ QJ \ph #hÍAJ h Y 6B*OJ QJ \ph hÍAJ h CH B*OJ QJ ph Ô Ř ä č : B D \ ^ ` b d | Ř : ä ć č < > n p Ú Ü č Î Đ ę ňáňáŇĂŇĂŇá¨ŇáĂtŇáŇĂŇĂŇcRRc hÍAJ hĹ^W 6B*OJ QJ ph hÍAJ hđY 6B*OJ QJ ph *j hÍAJ hhj 0J B*OJ QJ Uph hÍAJ hhj B*OJ QJ ph hÍAJ hĹ^W B*OJ QJ ph hÍAJ h(#ó B*OJ QJ ph h(#ó B*OJ QJ ph hÍAJ hđY B*OJ QJ ph hÍAJ h Y B*OJ QJ ph hÍAJ h Y 6B*OJ QJ ph h(#ó 6B*OJ QJ ph ę ň ô 6 | f p x z Č Ř ę ě 0 b Ž p
v
D l r \ b Č ďáďŇďŇǟǟǟǟǟǹǟÇҢ˘˘x˘g˘ź\źŇďhÍAJ h OJ QJ hÍAJ hhj 6B*OJ QJ ph h(#ó B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř B*OJ QJ ph hÍAJ h(#ó B*OJ QJ ph hÍAJ hhj B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř OJ QJ hÍAJ hhj OJ QJ hÍAJ hĹ^W OJ QJ hÍAJ hĹ^W B*OJ QJ ph h(#ó 6B*OJ QJ ph hÍAJ hĹ^W 6B*OJ QJ ph $Č Ę ô ö $
&
(
¨ Ź ś " : H J ź ž F T đáĐÄšŽšŽŚšwfUGUfU h(#ó B*OJ QJ \ph hÍAJ h B*OJ QJ \ph hÍAJ hđY B*OJ QJ \ph h64L h 5OJ QJ h64L h 5OJ QJ h64L hŁU 5OJ QJ hÍAJ h ,ř OJ QJ h(#ó OJ QJ hÍAJ hhj OJ QJ hÍAJ hđY OJ QJ hÍAJ hđY 6OJ QJ hÍAJ hhj 6B*OJ QJ ph hÍAJ hhj B*OJ QJ ph hÍAJ hĹ^W B*OJ QJ ph T V ň ô ü v x . 0 ¨ Ş Ž ź : < Ź Î Đ íÜ˺ˏˏˏ˺ËÜ}u}jY}M} hÍAJ h%Fă 6OJ QJ !j hÍAJ h%Fă 0J OJ QJ UhÍAJ hŁU OJ QJ h(#ó OJ QJ hÍAJ h%Fă OJ QJ #h64L h%Fă 5B*OJ QJ \ph #h64L hŁU 5B*OJ QJ \ph h(#ó B*OJ QJ \ph hÍAJ hđY B*OJ QJ \ph hÍAJ h%Fă B*OJ QJ \ph hÍAJ hľě B*OJ QJ \ph #hÍAJ h 6B*OJ QJ \ph Đ Ň Ô č ę Ŕ * . P R n x z ř ü p r ˛ Ţ ŕ â < > ě ň îăŘÍŘÍŘÍŘÍŘźŘ|qźqbV hőbR B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř B*OJ QJ ph hÍAJ hľě OJ QJ *j hÍAJ hľě 0J B*OJ QJ Uph h(#ó B*OJ QJ ph hÍAJ hIgŠ B*OJ QJ ph hÍAJ hľě B*OJ QJ ph !j hÍAJ hIgŠ 0J OJ QJ UhÍAJ h ,ř OJ QJ hÍAJ hIgŠ OJ QJ hÍAJ h%Fă OJ QJ !j hÍAJ h ,ř 0J OJ QJ U !ň 8 ^ l p . 2 D H ^ b ` ¤ ! ! ! ! j! l! ! ! Ä! 2" 4" 6" 8" ´$ ś$ Ć$ Ę$ %
% p% r% % Ś% & & J& ´& ¸& Ě& Đ& ň& ô& ö& ,' .' ) ) ) đßđĐđĐđÄđÄđÄđÄđŽđĐđĐßßßßđŽđĐđÄđÄđÄđÄđÄđÄđÄÄÄđŽđÄđ h˝0ţ hľě B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř 6B*OJ QJ ph *j hÍAJ hľě 0J B*OJ QJ Uph h]uB B*OJ QJ ph hÍAJ h ,ř B*OJ QJ ph hÍAJ hľě 6B*OJ QJ ph hÍAJ hľě B*OJ QJ ph 8 ) ˘) Ö) Ü) Ş* °* Č* ŕ* đ* + + ,, Ć. / / ¤/ 0 0 "0 (0 Ś1 Î1 Ö1 ü1 ţ1 2 2 2 2 2 2 F2 đáŐáđáđáđŐđáđÉđáđáđáđÉđ᳢zlZ #h64L h Y 5B*OJ QJ \ph h64L h4u 0J 5OJ QJ h64L hŁU 0J 5OJ QJ hÍAJ h4u 0J OJ QJ hÍAJ hđY 0J OJ QJ hÍAJ hľě B*OJ QJ \ph *j hÍAJ hľě 0J B*OJ QJ Uph hn1Z B*OJ QJ ph h]uB B*OJ QJ ph hÍAJ hľě B*OJ QJ ph hÍAJ h4u B*OJ QJ ph Ź* Ž* 2 2 2 2 2 ľ6 ˇ6 ě; î; ü@ ţ@ "G $G lG nG NI PI ŔR ÂR ÄR S ˘S ó ó ó ó ß ó ó ó ó ó ó ó ó ó ß Ď ó ó Ç Ç Ç Ç Ç $a$gdUZ÷ $Ĺ7$ 8$ H$ `Ĺa$gdUZ÷ $ÄÄ7$ 8$ H$ ^Ä`Äa$gdŁU $7$ 8$ H$ a$gdUZ÷ F2 h2 z2 ~2 2 2 4 64 b4 l4 5 5 05 25 ?6 @6 D6 F6 U6 W6 g6 i6 z6 6 íŰíŰÉ˝ą˝ąŚ˝Ś˝Ś}oaUI h˝0ţ h˝0ţ OJ QJ ]h˝0ţ hą6ý OJ QJ ]h˝0ţ hą6ý 6OJ QJ ] h˝0ţ hŁ 6OJ QJ ] h˝0ţ hŁ 6OJ QJ h" 6OJ QJ h˝0ţ h Y 6OJ QJ h" OJ QJ hÍAJ h Y OJ QJ hÍAJ hš OJ QJ \hÍAJ h Y OJ QJ \#hÍAJ h Y 5B*OJ QJ \ph #h64L h Y 5B*OJ QJ \ph #h64L h4u 5B*OJ QJ \ph 6 6 ´6 ľ6 ś6 ˇ6 É6 Ů6 ń6 ű6 ü6 ˙6
7 7 7 7 7 &7 77 k7 m7 o7 w7 z7 Ĺ7 Ř7 ü7 8 8 &8 <8 N8 P8 b8 d8 69 89 N9 `9 ňäÖËŔ´ŠŠŠŠŠŠŠ{o{o{oaohÍAJ hš 6OJ QJ \ hÍAJ hš OJ QJ \hÍAJ h Y OJ QJ \hÍAJ h" OJ QJ hÍAJ hš 6OJ QJ hÍAJ hš OJ QJ hÍAJ h Y OJ QJ hÍAJ h Y 6OJ QJ h˝0ţ hš OJ QJ h˝0ţ hŁ OJ QJ h˝0ţ hŁ 6OJ QJ ] h˝0ţ hą6ý 6OJ QJ ] h˝0ţ h˝0ţ 6OJ QJ ]&`9 f9 |9 9 9 ˘9 ¤9 ¨9 Ŕ9 ä9 ć9 p: ¨: Ş: Ź: ; ; 8; :; <; L; ^; v; ˘; ę; R< d< f< r< t< < < ˘< Â< = = ,= .= H= ţ= > ,> .> ź> óçŰçŰçŰçŰçŰçŰŇǿǿŰÇ´Ç´Ç´Ç´Ç´Ç´Ç´¨Çynn h˝0ţ hI|1 OJ QJ !j h˝0ţ hI|1 0J OJ QJ Uh˝0ţ h˝0ţ OJ QJ hâ=K OJ QJ hÍAJ hI|1 OJ QJ hÍAJ h Y 6OJ QJ hÍAJ húVw OJ QJ h" OJ QJ hÍAJ h Y OJ QJ h" OJ QJ \hÍAJ h Y OJ QJ \hÍAJ hš OJ QJ \hÍAJ h" OJ QJ \ +ź> ž> Ć> Č> Ř> ? ? B? D? r? t? č? ę? ö? ř? .@ 0@ D@ F@ Z@ f@ r@ t@ @ @ ˛@ ´@ ú@ ü@ 4B 8B :B HB JB tB ÚB C C C ÎC üC ţC D D D vD ¸D âD äD E E E E ŚE ¨E ¸E řE şF źF "G óčóčÝĐÝĐÝĐÝČÝĐÝĐÝČÝ˝ÝČÝĐÝĐݹݼĽĽÝĽÝĐÝĽĽÝĐÝĽÝĐÝĐÝĐÝĐÝĽÝĐÝ hÍAJ hI|1 6OJ PJ QJ hÍAJ hI|1 6OJ QJ hÍAJ hI|1 OJ QJ \hÍAJ hâ=K OJ QJ hâ=K OJ QJ hÍAJ hI|1 OJ PJ QJ hÍAJ hI|1 OJ QJ h˝0ţ hI|1 OJ QJ h˝0ţ hI|1 OJ PJ QJ ;"G $G .G @G XG ZG hG jG lG nG G G ŢG ŕG "H $H H śH ¸H řH I I I JI LI NI đâÔĆÔĆÔĆ¸ŞŞŞŞŞ~p^LA hÍAJ hŁ OJ QJ #hÍAJ hRd¨ 6B*OJ QJ ]ph # #hÍAJ hŁ 6B*OJ QJ ]ph # hÍAJ hŁ 6OJ QJ \ hÍAJ hRd¨ OJ QJ \h(Ä OJ QJ \hÍAJ h Y OJ QJ \hâ=K 6OJ QJ \ hÍAJ h Y 6OJ QJ \ hÍAJ h Y 5OJ QJ \ h64L h Y 5OJ QJ \ h64L húVw 5OJ QJ \ h64L hŁU 5OJ QJ \ hÍAJ húVw 56OJ QJ \ NI PI rI zI 0K NK ˛K ĆK ČK ĘK îK L L 2L DL TL ĚN
O ZP jP ĚQ R R R .R 4R žR ŔR ÄR ČR ĘR "S :S tS S S S FT zT ŘT ÚT U ňäŘÍÂ͡ŻˇÍŁÍŁÍŁÍͯ͡ŻˇÍˇÍuuuujj hÍAJ hLLć OJ QJ hÍAJ hA| 5OJ QJ hÍAJ hŁU 5OJ QJ hÍAJ hq OJ QJ hÍAJ hA| OJ QJ h˝0ţ h Y 6OJ QJ hňT OJ QJ hÍAJ h¸; OJ QJ hÍAJ hą6ý OJ QJ hÍAJ h Y OJ QJ hÍAJ h Y OJ QJ \hÍAJ h Y 6OJ QJ \ hÍAJ h Y 5OJ QJ \)U tU U U ÎU ŢU rV tV W "W @W vW >X @X ´X ^Y Y Z Z Z "Z ~Z Z ŹZ [ Ŕ[ Â[ Î\ Ň\ ] ] P] v] Ź] Ô] Ţ] ŕ] ň] ř] °^ î^ 4` 8` V` Z` x` |` ` ` ` Pa Ňa Öa b őęâę×ęâę×ęËęâęőżő´ő´ő´ő´őâőâőŠő´ő´âő×â×ő×â×â×â××´´× hÍAJ h! OJ QJ !j hÍAJ hP 0J OJ QJ UhÍAJ hRd¨ OJ QJ hÍAJ h~lš OJ QJ hÍAJ hLLć 6OJ QJ hÍAJ hA| 6OJ QJ hÍAJ hP OJ QJ hiĐ OJ QJ hÍAJ hA| OJ QJ hÍAJ hLLć OJ QJ 5b b b b ňc 6d ¨d Şd Źd žd Ŕd Äd Čd Üd Ţd Ve e e ˘e îe ře úe f f \f f g g g "g Ŕg Âg h h j j j j j dk fk ük ţk l l l m jm nm žm đm ňm őęßęßęßęÔęßęßęßęßęßęÔęÔęßÉęßÁßśőÁőĽőÁÁśÉÁÉÁÉÉÔhÍAJ hUd OJ QJ hÍAJ htm OJ QJ hÍAJ hĎ7 OJ QJ !j hÍAJ hĺ#Ă 0J OJ QJ UhÍAJ hP OJ QJ hiĐ OJ QJ hÍAJ hQr OJ QJ hÍAJ hRd¨ OJ QJ hÍAJ h! OJ QJ hÍAJ h~lš OJ QJ hÍAJ hĺ#Ă OJ QJ 4˘S b b ţk l u u z z 2{ 4{ N~ P~
Ö Ř Ô Ö ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ë ë ë ë ë ë ë M $7$ 8$ EĆ ôb⌠H$ a$gdUZ÷ $7$ 8$ H$ a$gdUZ÷ $a$gdUZ÷ ňm n Đn Ún $o :o Ho Jo To Vo o o ´o p ţp q jq lq ,s .s s s üs rt Pu ^u u u Śu ¨u :x x z z z "z $z 6z ţz 0{ 4{ őęâęőęőęőęő×ő×â×â×Ď×Ď×ÄőšÄšĎŽÄ×Äęzznz hÍAJ h]8 5OJ QJ hÍAJ h@@ 5OJ QJ hÍAJ hUd 5OJ QJ hÍAJ hĎ7 OJ QJ !j hÍAJ h5 Q 0J OJ QJ UhÍAJ hü ż OJ QJ hÍAJ hUd OJ QJ hÍAJ h5 Q OJ QJ hü ż OJ QJ hÍAJ htm OJ QJ hiĐ OJ QJ hÍAJ hQr OJ QJ hÍAJ hRd¨ OJ QJ )4{ 0| >| } } } Ş} Ź} J~ L~ d~ f~ j~ 0 2 P R h j : ˘ Ž ° ˛ ć 0 P b H J L X ^ Ś Ş Ň
(
Ü
č
6 Â Ä č " * ° ´ ¸ ţ T ^ T Z \ | ~ Đ őęőâęőâőę×â×őęőâőâőęâęĆâęťęťęťęĆęő°őťőâőęőęőťőťő×ő×ő×őť×°â°â×â×ő×â×â× hÍAJ hzÝ OJ QJ hÍAJ hé+ OJ QJ !j hÍAJ h]8 0J OJ QJ UhÍAJ hUd OJ QJ hzÝ OJ QJ hÍAJ h]8 OJ QJ hÍAJ h@@ OJ QJ EĐ Ô Ň Ô Ö Ř Ú Ţ đ < P Z \ Ś ś | ŕ ä ć H v Ü Ţ 4
ţ őęâęő×Ëżł§łłł×őőőppdpT hÍAJ hI?Ů 6CJ OJ QJ aJ hz'v CJ OJ QJ aJ hÍAJ h@@ CJ OJ QJ aJ hÍAJ hUd CJ OJ QJ aJ hÍAJ h.|Ę OJ QJ UhÍAJ h 8> (@ *@ ó ó ó ë ë â ë Ú Ú Ú ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë ë $a$gdZM; ` gdUZ÷ $a$gdUZ÷ $7$ 8$ H$ a$gdUZ÷ I a k o o p i u v j e t i p o s l o v a n j a r j e aa v a j u p i t a n j e m j e s n e n a d l e ~n o s t i u g o v a r a j u i p r i t o m m j e s n u n a d l e ~n o s t s t v a r n o n a d l e ~n o g s u d a u s j e d i at u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , t i m e n i j e r i j e ae n p r o b l e m s t v a r n e n a d l e ~n o s t i . K a o s t v a r n o n a d l e ~n i s u d o v i u r j e aa v a n j u s p o r o v a i z m e u u l a g a t e l j a i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a m o g u s e , o v i s n o o o k o l n o s t i m a p o j a v i t i o p i n s k i i t r g o v a
k i s u d o v i .
A k o j e k l i j e n t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r a v n a o s o b a , s p o r e s e r j e aa v a t i p r e d t r g o v a
k i m s u d o m , j e r j e p r e m a
l . 3 4 . b . s t . 1 . Z P P - a , t r g o v a
k i s u d n a d l e ~a n u s p o r o v i m a i z m e u p r a v n i h o s o b a , u s p o r o v i m a i z m e u p r a v n i h o s o b a i o b r t n i k a , u k l j u
u j u i i t r g o v c e p o j e d i n c e ; u s p o r o v i m a i z m e u o b r t n i k a u k l j u
u j u i i s p o r o v e i z m e u t r g o v a c a p o j e d i n a c a , a k o s e r a d i o s p o r u u v e z i s n j i h o v o m d j e l a t n o au . T r g o v a
k i s u d n e e b i t i u t i m s p o r o v i m a s t v a r n o n a d l e ~a n j e d i n o a k o j e i s k l j u
i v o n a d l e ~a n o p i n s k i s u d i l i n e k i d r u g i s u d .
A k o j e u l a g a t e l j f i z i
k a o s o b a , s t v a r n o e n a d l e ~a n b i t i o p i n s k i s u d . M o g u n o s t u s p o s t a v e n a d l e ~n o s t i t r g o v a
k o g s u d a u s i t u a c i j i k a d a s e k a o s t r a n k a p o j a v l j u j e f i z i
k a o s o b a d o l a z i t e r a z m j e r n o r i j e t k o , n a j
e ae u o n i m s l u
a j e v i m a k a d a j e m o g u e z a s n o v a t i n a d l e ~n o s t p o k r i t e r i j u a t r a k c i j e s t v a r n e n a d l e ~n o s t i ( s t e
a j i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a , s v o j s t v o m a t e r i j a l n o g s u p a r n i
a r a i s l . ) D a k l e u s p o r o v i m a i z m e u k l i j e n a t a f i z i
k i h o s o b a i i n v e s t i c i j s k i h d r u at v a s t v a r n o e b i t i n a d l e ~a n o p i n s k i s u d .
S m a t r a m o d a b i s e d e l e g e f e r e n d a o v i s p o r o v i t r e b a l i , p o p u t s p o r o v a i z i n t e l e k t u a l n o g v l a s n i at v a i s l i
n i h , s t a v i t i u n a d l e ~n o s t t r g o v a
k i h s u d o v a . I a k o s u o p i n s k i s u d o v i , k a o s u d o v i s u p s i d i j a r n e s t v a r n e n a d l e ~n o s t i , i m a j u z a d a u o s t v a r i t i z a at i t u s l a b i j e s t r a n e z a r a z l i k u o d t r g o v a
k i h s u d o v a k o j i s u d e u s p o r u i z m e u d v a j u p r o f e s i o n a l a c a ( t r g o v a c a ) , p o s t a v l j a s e p i t a n j e j e s u l i o p i n s k i s u d o v i d o i s t a u s t a n j u o s t v a r i t i t u z a at i t n u f u n k c i j u s o b z i r o m n a o k o l n o s t d a s e r a d i o s p o r o v i m a i z v r l o s l o ~e n i h o d n o s a k o j i p o d r a z u m i j e v a j u p o z n a v a n j e v i ae n e g o i g d j e s p e c i j a l i s t i
k i h z n a n j a o f u n k c i o n i r a n j u t r ~i at a k a p i t a l a , t e o m o g u n o s t i m a d a k l i j e n t i d i s p o n i r a j u s o p s e g o m z a at i t e k o j a i m p r i p a d a p r e m a z a k o n u . S u c i t r g o v a
k i h s u d o v a , k a o s u c i s p e c i j a l i z i r a n i h s u d o v a , s m a t r a m o i m a j u v i ae z n a n j a o t i m t r a n s a k c i j a m a . i n i s e n e p r i m j e r e n i m d a o s p o r u i z m e u f i z i
k e o s o b e k o j a i m a s v o j s t v o k v a l i f i c i r a n o g u l a g a t e l j a i i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a r a s p r a v l j a o p i n s k i s u d , j e r j e t o f i z i
k a o s o b a , k o j a s e z b o g i s p u n j a v a n j a s a s v i m s p e c i f i
n i h u v j e t a , o d r e k l a p r a v a n a z a at i t u k o j a p r i p a d a m a l i m u l a g a t e l j i m a . T a k v e b i f i z i
k e o s o b e t r e b a l o s m a t r a t i p r o f e s i o n a l c i m a , i b i l o b i l o g i
n o d a o n j i h o v i m t u ~b e n i m z a h t j e v i m a p r e m a i n v e s t i c i j s k i m d r u at v i m a r a s p r a v l j a t r g o v a
k i s u d .
S t o g a s e
i n i l o g i
n i m i z a k l j u
i t i d a b i v a l j a l o r a z m i s l i t i d a s e o v i s p o r o v i d e l e g e f e r e n d a s t a v e u n a d l e ~n o s t t r g o v a
k i h s u d o v a , u p r a v o i z r a z l o g a at o p o d v o j e n a n a d l e ~n o s t s u d o v a n e i d e n i t i u p r i l o g p r a v n e s i g u r n o s t i , n i t i u p r i l o g s t v a r a n j a u j e d n a
e n e s u d s k e p r a k s e .
8 . I m a l i u p r a k s i s p o r o v a i z m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a ?
U n a s t a v k u n a m j e r a v a m o i s p i t a t i j e l i u d o s a d a an j o j p r a k s i b i l o s p o r o v a i z m e u i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a . U t o m j e s m i s l u i z v r ae n o p r e t r a ~i v a n j e o b j a v l j e n i h s e n t e n c i V r h o v n o g s u d a R e p u b l i k e H r v a t s k e , k a o i s e n t e n c i V i s o k o g t r g o v a
k o g s u d a u Z a g r e b u . N a d a n 3 1 . 1 2 . 2 0 0 9 . n i j e b i l o n i t i j e d n o g s p o r a u b a z i p o d a t a k a S u p r a k o j i b i s e o d n o s i o n a Z a k o n o t r ~i at u v r i j e d n o s n i h p a p i r a o s i m d v a k a z n e n a p r e d m e t a . O b a k a z n e n a p r e d m e t a o d n o s i l a s u s e n a z a h t j e v z a z a at i t u z a k o n i t o s t i k o j i b i p o s t a v l j e n z b o g z a s t a r e k a z n e n o g p r o g o n a . S d r u g e s t r a n e , s o b z i r o m n a t o d a j e Z T K s t u p i o n a s n a g u 1 . 0 1 . 2 0 0 9 . s p o r o v i z b o g p o v r e d e o b v e z a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a n i s u m o g l i d o b i t i s v o j p r a v o s u d n i e p i l o g . Z n a k o v i t o j e d a n i j e p r o n a e n n i t i j e d a n g r a a n s k o p r a v n i s p o r i z m e u o at e e n i h k l i j e n a t a i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a . Z a b i l j e ~e n i s u , d a k l e i s k l j u
i v o k a z n e n i p r e d m e t i , p o k r e n u t i n a t e m e l j u k a z n e n e p r i j a v e k o j u j e p o d n i j e l a H A N F A , t e s p o r o v i p r e d U p r a v n i m s u d o m p o k r e n u t i p r o t i v r j e ae n j a H A N F E k o j i m s u i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u i z r e
e n e n a d z o r n e m j e r e . S t o g a j e i s t o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p o k r e n u l o u p r a v n i s p o r , s o b z i r o m n a t o d a r j e ae n j e H A N F E i m a z n a
a j u p r a v n o g a k t a p r o t i v k o j e g n e m a d r u g o s t u p a n j s k o g p r a v n o g l i j e k a u o b l i k u ~a l b e . Z a p o t r e b e o v o g r a d a a n a l i z i r a n e s u o b j a v l j e n e o d l u k e U p r a v n o g s u d a , k a o i n e k a r j e ae n j a H A N F E u p r o v e d e n i m p o s t u p c i m a n a d z o r a i z k o j i h s u v i d l j i v i t i p i
n i p r o p u s t i at o i h i n v e s t i c i j s k a d r u at v a
i n e u o d n o s u n a s v o j e k l i j e n t e .
U o b z i r s u u z e t i u p r a v o n a p r i j e d n a v e d e n i p r e d m e t i j e r s u o n i b i l i k o m e n t i r a n i u g o d i an j i m i z v j e ai m a H A N F E , o d n o s n o n j e z i n e p r a v n e p r e d n i c e K o m i s i j e z a v r i j e d n o s n e p a p i r e u r u b r i c i P r i k a z o d r e e n i h p r e d m e t a n a d z o r a . T a k o e r , s o b z i r o m n a t o d a j e n a w e b s t r a n i c a m a H A N F E o d n e d a v n a d o s t u p n a i s u d s k a p r a k s a , k o j a s e r a z v i j a p o v o d o m p o k r e n u t i h u p r a v n i h s p o r o v a , k o j i m a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a n a s t o j e o s p o r i t i z a n j i h n e p o v o l j n a r j e ae n j a H A N F E d o n i j e t a p r i p r o v e d b i p o s t u p a k a n a d z o r a , k o r i at e n e s u i t e o d l u k e . P r i t o m s u u z e t i u o b z i r s a m o p r e d m e t i u k o j i m a ( i z m e u o s t a l i h p o v r e d a ) i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p r e m a s v o j e m k l i j e n t u u i z v r aa v a n j u u s l u g e p o s t u p a p r o t i v n o s v o j i m z a k o n s k i m i u g o v o r n i m o b v e z a m a . U p r v o m o d t i h p r e d m e t a o s i m p o v r e d e p o s t u p a n j a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r e m a k l i j e n t u d o g o d i l a s e i o s e b u j n a m a n i p u l a c i j a t r ~i at e m v r i j e d n o s n i h p a p i r a , s t o g a j e a n a l i z i t o g p r e d m e t a d a n o v i ae p r o s t o r a u r a d u . S o b z i r o m n a f e n o m e n o l o g i j u p o
i n j e n e t r ~i an e m a n i p u l a c i j e i n j e z i n o p r e p l i t a n j e s p o v r e d a m a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p r e m a k l i j e n t i m a i z n e s e n e s u u r a d u , p r e m a s t a j a l i at u a u t o r i c e , z a n i m l j i v e p o j e d i n o s t i , k o j e u ai r o j u l a g a t e l j s k o j j a v n o s t i m o g u o s v i j e s t i t i p o t r e b u d a k a o k l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p o m n o p r a t e n a
i n n a k o j i s e i z v r aa v a u g o v o r o o b a v l j a n j u o d r e e n e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e .
9 . T i p i
n e p o v r e d e i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a u p o s t u p a n j u p r e m a k l i j e n t i m a
H A N F A u s v o j i m g o d i an j i m i z v j e ai m a i s k a z u j e z n a
a j a n b r o j p r e k r aa j n i h p o s t u p a k a k o j e j e p o k r e n u l a p r o t i v i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a , k a o i k a z n e n i h p r i j a v a . O d l a k ai h p o v r e d a t u j e n e v o e n j e k n j i g a n a l o g a n a p r o p i s a n n a
i n , n e i z v r aa v a n j e n a l o g a p r e m a p r i o r i t e t u i z k n j i g e n a l o g a , t j . p r e f e r i r a n j e k l i j e n a t a k o j i s u i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u n a u p r a v l j a n j e p o v j e r i l i s v o j p o r t f e l j u o d n o s u n a o n e k l i j e n t e k o j i s u i n v e s t i c i j s k o m d r u at v u d a l i i n d i v i d u a l n i n a l o g z a k u p n j u i l i p r o d a j u o d r e e n o g v r i j e d n o s n o g p a p i r a ( f i n a n c i j s k o g i n s t r u m e n t a ) . U t i m s u s l u
a j e v i m a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o i n j e g o v i z a p o s l e n i c i p o v r i j e d i l i u j e d n o i n a
e l o p r e m a k o j e m i h s e o b v e z u j e d a u z a p r i m a n j u i i z v r aa v a n j u n a l o g a p o s t u p a j u s p a ~n j o m d o b r o g s t r u
n j a k a t e u s v e m u p a z e n a i n t e r e s e n a l o g o d a v c a . N a d a l j e d o p o v r e d e u o d n o s u n a k l i j e n t e d o l a z i i o n d a k a d a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a o d n o s n o n j i h o v i z a p o s l e n i c i k o r i s t e p o v l a at e n e i n f o r m a c i j e k o j e s e o d n o s e n a v r i j e d n o s n e p a p i r e i l i n a i z d a v a t e l j e i s t i h z a k o j e s u s a z n a l i u o b a v l j a n j u s v o j e d j e l a t n o s t i , k a o i p o s l o v n e t a j n e s v o j i h n a l o g o d a v a c a i t o u s v o j u k o r i s t i l i u k o r i s t t r e i h . N a t a j n a
i n s v o j i m n a l o g o d a v c i m a n a n o s e at e t u , s t o m r a z l i k o m at o s e u n e k i m p r e d m e t i m a t o m e p r i d r u ~u j e i m a n i p u l a c i j a t r ~i at e m , o d n o s n o z l o u p o r a b a p o v l a at e n i h i n f o r m a c i j a , k o j e s u s a m e p o s e b i z a b r a n j e n e .
H A N F A ( o d n o s n o p r i j e K o m i s i j a z a v r i j e d n o s n e p a p i r e ) u s v o j i m j e g o d i an j i m i z v j e at a j i m a 2 0 0 5 - 2 0 0 8 . p o d n i j e l a p r e k o 1 5 0 z a h t j e v a z a p o k r e t a n j e p r e k r aa j n i h p o s t u p a k a p r e d U p r a v n i m s u d o m , t e p r e k o 3 0 k a z n e n i h p r i j a v a p r o t i v i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a .
D a k l e , t r a g o v e o m o g u i m p o v r e d a m a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a u p o s t u p a n j u p r i l i k o m i z v r aa v a n j a p o s l o v a s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a t e m e l j e m n a l o g a k l i j e n a t a n e n a l a z i m o u p r i t u ~b a m a n i u s p o r o v i m a k o j e s u p r o t i v n j i h p o k r e t a l i o at e e n i u l a g a t e l j i , v e i s k l j u
i v o t e m e l j e m a k t i v n o s t i k o j e u o k v i r u n a d z o r a p r o v o d i H A N F A . Z a b i l j e ~e n j e i s l u
a j u k o j e m u j e o at e e n i n a l o g o d a v a t e l j i z r i
i t o i z j a v i o d a s e n e s m a t r a o at e e n i m t e d a n e e p o k r e t a t i p a r n i c u z a n a k n a d u at e t e , i a k o j e H A N F A o b u s t a v i l a s p o r n u t r a n s a k c i j u i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a u p r a v o i z r a z l o g a at o j e p r o n a al a d a j e n j o m e n a l o g o d a v a t e l j z n a
a j n o o at e e n . T o n a s u p u u j e n a z a k l j u
a k d a k l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i s a m a d r u at v a m o g u z a j e d n i
k i d j e l o v a t i ( m a k a r i n a at e t u n a l o g o d a v c a k l i j e n t a ) a k o t i m e o s t v a r u j u p o ~e l j n i m a n i p u l a t o r n i c i l j . D r u g a j e m o g u n o s t d a k l i j e n t i n i t i s a m i n i s u s v j e s n i u
i n j e n i h p o v r e d a k o j i m a i m s e n a n o s i at e t a .
9 . 1 . P r e d m e t U P / I - 0 4 1 - 0 2 / 0 6 - 0 1 / 1 1 0 o d 2 1 . p r o s i n c a 2 0 0 6 .
U o v o m p r e d m e t u H A N F A j e d a n a 2 6 . l i s t o p a d a 2 0 0 6 . g o d i n e t e m e l j e m p r o v e d e n o g n a d z o r a d o n i j e l a r j e ae n j e k o j i m j e n a l o ~i l a S r e d i an j o j d e p o z i t a r n o j a g e n c i j i d . d . d a o b u s t a v i s v e r a d n j e p r i j e n o s a v l a s n i at v a s r a
u n a p r e n o s i t e l j a n a r a
u n s t j e c a t e l j a , a n a t e m e l j u t r a n s a k c i j a s k l o p l j e n i h n a Z a g r e b a
k o j b u r z i i s t o g d a n a k o j e s u i m a l e z a p r e d m e t d i o n i c e i z d a v a t e l j a . I s t o g d a n a t e m e l j e m o d r e d b i P r a v i l n i k a o o b u s t a v i t r g o v a n j a d i o n i c a m a n a b u r z a m a u R H , Z a g r e b a
k a b u r z a d . d . o b u s t a v i l a j e t r g o v i n u d i o n i c a m a i z d a v a t e l j a , z b o g p a d a c i j e n e o d 4 3 % n a v r i j e m e d o 6 0 d a n a .
T e m e l j e m o v l a s t i i z
l . 1 5 . Z a k o n a o H A N F I , i s t a j e z a p o
e l a p o s t u p a k n a d z o r a n a d t r g o v a n j e m d i o n i c a t o g i z d a v a t e l j a U v i d o m u p o d a t k e o t r g o v i n i , b r o k e r s k o j k u i k o j a j e o b a v i l a t r a n s a k c i j u t e n a
i n u o b a v l j a n j a t r a n s a k c i j e , H A N F A j e s m a t r a l a d a j e p o t r e b n o i s p i t a t i o k o l n o s t i p r o v o e n j a t r a n s a k c i j e . R a z l o z i k o j i s u n a v e l i H A N F U d a i s p i t a p r o v e d b u t r a n s a k c i j e b i l i s u : i z n o s t r a n s a k c i j e ( 3 9 m i l i j u n a k n ) , u d i o u t e m e l j n o m k a p i t a l u i z d a v a t e l j a ( v i ae o d 2 0 % t e m e l j n o g k a p i t a l a ) , p a d c i j e n e d i o n i c a ( 4 3 % ) t e
i n j e n i c a d a s u s v e t r a n s a k c i j e ( i n a s t r a n i k u p n j e i n a s t r a n i p r o d a j e ) i z v r ai l i b r o k e r i i s t o g b r o k e r s k o g d r u at v a . P r i t o m j e H A N F A j e u t v r d i l a p o s t o j a n j e s u m n j e d a s u v r i j e d n o s n i p a p i r i i z d a v a t e l j a s t e
e n i n a n e z a k o n i t n a
i n . S u m n j a s e o d n o s i l a n a n a
i n z a d a v a n j a n a l o g a z a p r o d a j u d i o n i c a , o d n o s n o u
i n j e n i c i d a j e c j e l o k u p a n p o s t u p a k i z l a g a n j a n a l o g a , v i ae s t r u k e p r o m j e n e n a l o g a t e z a p r i m a n j a n a l o g a z a k u p n j u d i o n i c a t r a j a o s a m o n e k o l i k o m i n u t a , a u z r o k o v a o j e p a d c i j e n e d i o n i c a i z d a v a t e l j a o d
a k 4 3 % . K a k o s e n a l o g o d n o s i o n a v e l i k u k o l i
i n u ( p a k e t ) d i o n i c a , a z a d a n i u v j e t p r o d a j e b i o j e o d m a h i l i n i k a d , n a l o g o d a v c i - k u p c i ( o b j e d i n j e n i m z a j e d n i
k i m n a l o g o m i s t o g b r o k e r s k o g d r u at v a k o j e j e i z l o ~i l o n a l o g ) , u s p j e l i s u k u p i t i c i j e l i p o n u e n i p a k e t d i o n i c a p o c i j e n i o d o k o 3 0 0 k n p o d i o n i c i , u m j e s t o p o v i ao j t r ~i an o j c i j e n i .
N a l o g o d a v a c p r o d a v a t e l j j e u p r o v e d e n o m p o s t u p k u , p o d n e s k o m z a m o l i o H A N F U d a m u s e o m o g u i Ť n a p l a t a ť p r e d m e t n i h d i o n i c a t e j e i z j a v i o d a s e n e s m a t r a o at e e n i m p o s t u p c i m a b r o k e r s k o g d r u at v a ( i a k o j e d i o n i c a p r o d a n a d a l e k o i s p o d b u r z o v n e c i j e n e ! ) . H A N F A j e s m a t r a l a d a i z m e u n a l o g o d a v c a p r o d a v a t e l j a i k u p a c a ( m e u k o j i m a s u b i l i d i r e k t o r b r o k e r s k o g d r u at v a i n j e g o v i z a p o s l e n i c i ) p o s t o j i u s k l a e n o d j e l o v a n j e s m a n i p u l a t o r n i m c i l j e m . I z p r i k u p l j e n e d o k u m e n t a c i j e t e i s k a z a o s o b a k o j e s u p r o v e l e t r a n s a k c i j u , H A N F A j e i z v e l a z a k l j u
a k d a j e o v l a at e n o d r u at v o u n a p r i j e d p r i p r e m i l o n a l o g e z a k u p n j u d i o n i c a i z d a v a t e l j a z a o n e k l i j e n t e
i j e p o r t f e l j e v o d i , t e o s o b n e n a l o g e z a p o s l e n i k a j e r s u z a p o s l e n i c i b r o k e r s k o g d r u at v a n e k o l i k o d a n a u n a p r i j e d z n a l i d a e b i t i d a n n a l o g z a p r o d a j u t o g v r i j e d n o s n o g p a p i r a o d i s t e b r o k e r s k e k u e , p o c i j e n i k o j a j e b i l a i s t a n a s t r a n i k u p n j e i p r o d a j e . P r e m a m i al j e n j u H A N F E r a d i l o s e o t r a n s a k c i j i k o j o m s e m a n i p u l i r a c i j e n a m a n a t r ~i at u ,
i m e s e p o v r e d i o b v e z e v o e n j a r a
u n a o i n t e r e s i m a n a l o g o d a v a t e l j a p r i d r u ~i l a i m a n i p u l a c i j a c i j e n a m a n a t r ~i at u k a o d j e l o o p i s a n o u
l . 1 0 8 . s t . 1 . t . 2 . Z T V P - a .
`t o j e n a v e l o H A N F U n a z a k l j u
a k d a s e r a d i o m a n i p u l a t o r n o j t r a n s a k c i j i ? O s i m at o s u s e o v l a at e n e o s o b e b r o k e r s k o g d r u at v a n e k o l i k o d a n a p r i j e o b a v l j a n j a t r a n s a k c i j e r a s p i t i v a l e u H A N F I u s v e z i s v l a s t i t i m d v o j b a m a o k o z a k o n i t o s t i p r o v o e n j a t r a n s a k c i j e , n a
i n p r o v o e n j a i s t e d a o j e j o a v e u p o t v r d u . N a i m e b r o k e r s k o d r u at v o j e f o r m a l n o z a p r i m i l o n a l o g f a k s i m i l o m t e g a z a v e l o u K n j i g u n a l o g a 2 6 . l i s t o p a d a 2 0 0 6 . g o d i n e u 8 : 5 0 m i n u t a ( n a d a n p r o v o e n j a p r e d m e t n i h t r a n s a k c i j a ) . P r i o t v a r a n j u b u r z e u 1 0 : 0 0 n a l o g j e i z l o ~e n n a b u r z o v n i t r g o v i n s k i s u s t a v z a p r o d a j u c i j e l o g p a k e t a d i o n i c a u z z a d a n i u v j e t Ť o d m a h i l i n i k a d ť p o c i j e n i o d 4 0 0 k n . Z a i z v r ae n j e z a d a n e t r a n s a k c i j e t r e b a l o j e i m a t i n a r a s p o l a g a n j u o t p r i l i k e 5 2 . 0 0 0 . 0 0 0 , 0 0 k n . S o b z i r o m n a
i n j e n i c u d a u t o m t r e n u t k u n i j e b i l o t a k v e p o t r a ~n j e n a l o g n i j e i z v r ae n . B r o k e r s k o d r u at v o j e u r a z m a k u o d s a m o n e k o l i k o m i n u t a i z l o ~i l o n a l o g p o c i j e n i o d 4 0 0 k n p o d i o n i c i , z a t i m j e s m a n j i l o c i j e n u n a 3 5 0 k n , t e z a t i m n a 3 0 0 k n d a b i p o s l i j e t o g a p o v e a l o c i j e n u n a 3 2 0 k n , t e s m a n j i l o n a 3 0 0 k n i u 1 0 : 0 5 z a t v o r i l o t r a n s a k c i j u . I a k o u s v o m i s k a z u d i r e k t o r i b r o k e r i s u k l a d n o i z j a v l j u j u d a j e n e k o l i k o m i n u t a d o v o l j a n Ť s i g n a l ť o s t a l i m i n v e s t i t o r i m a d a s e u k l j u
e o d n o s n o p r i p r e m e z a k u p n j u , H A N F A j e z a k l j u
i l a d a j e n a
i n i z l a g a n j a n a l o g a , v r i j e d n o s t p a k e t a d i o n i c a t e z a d a n i u v j e t ( ť o d m a h i l i n i k a d ť ) b i o o d a b r a n u p r a v o s n a m j e r o m d a s e n a l o g n e i z v r ai , o d n o s n o d a d r u g i s u d i o n i c i n a t r ~i at u n e s t i g n u u n i j e t i v l a s t i t e n a l o g e n a k u p n j u .
P r e m a i s k a z i m a d j e l a t n i k a b r o k e r s k o g d r u at v a u 1 0 : 0 4 t o g d a n a z a p o
e l i s u i n t e n z i v n i k o n t a k t i s k l i j e n t i m a t e z a p o s l e n i c i m a d r u at v a . S o b z i r o m n a s n i ~e n u c i j e n u , b i l o j e p o t r e b n o i z d v o j i t i o k o 3 9 . 0 0 0 . 0 0 0 k n z a n a v e d e n i p a k e t . P r v o j e , p r e m a n a v o d i m a d j e l a t n i k a d o n e s e n a o d l u k a d a s e d i o n i c e i z d a v a t e l j a k u p e z a k l i j e n t e k o j i m a b r o k e r s k o d r u at v o v o d i p o r t f e l j . Z a t i m j e , n a v o d n o , u p e r i o d u o d m i n i m a l n o 6 1 s e k u n d e , a m a k s i m a l n o 1 1 9 s e k u n d i , d r u at v o ( o d n o s n o 2 b r o k e r a ) z a p r i m i l o o s o b n e n a l o g e z a k u p n j u o d 7 f i z i
k i h o s o b a z a p o s l e n i k a u o v l a at e n o m d r u at v u , 2 4 n a l o g a z a p r a v n e o s o b e p o v e z a n e s b r o k e r s k i m d r u at v o m t e 2 4 t e l e f o n s k a n a l o g a o d k l i j e n a t a . I z t o g a p r o i z l a z i d a j e u p e r i o d u o d s a m o j e d n e d o d v i j e m i n u t e 2 4 k l i j e n a t a z v a l o , d o b i l o n a v e z u 2 b r o k e r a , k o j i s u z a t i m u ~u r b a n o p r e n o s i l i n a l o g e o s t a l i m z a p o s l e n i c i m a k o j i s u n a l o g e u n o s i l i u K n j i g u n a l o g a . U z t o s u u n e s e n i i n a l o z i o s o b n o n a z o
n i h z a p o s l e n i k a d r u at v a . N a k o n at o j e s k u p n i n a l o g ( p o r f t o l i o k l i j e n t i , o s o b n o p r i s u t n i z a p o s l e n i c i , t e l e f o n s k i p r i m l j e n i n a l o z i ) d r u g i p u t i z l o ~e n , i s t i s e p o c i j e n i i k o l i
i n i p o d u d a r a o s a n a l o g o m n a p r o d a j u t e j e i z v r ae n . D a k l e n a l o g j e i z v r ae n o d s t a n e i s t e b r o k e r s k e k u e .
H A N F A j e n e r e a l n o m o c i j e n i l a m o g u n o s t d a j e u 1 0 s e k u n d i ( 1 1 9 s e k u n d i z a 2 4 p o z i v a p r e m a 2 b r o k e r a ) m o g u e d a b r o k e r f i z i
k i o b a v i s l j e d e e r a d n j e : p r i m i p o z i v ; p r e d s t a v i s e t e i d e n t i f i c i r a n a l o g o d a v c a ; o p i ae s i t u a c i j u n a t r ~i at u ; p r i m i i n s t r u k c i j u z a k u p n j u d i o n i c a ; p r e n e s e n a v e d e n u u p u t u o s o b i k o j a j u u z t o t r e b a u n i j e t i u k o m p j u t o r s k i s u s t a v u K n j i g u d i o n i c a , i s v e t o u n a j v i ae 1 0 s e k u n d i t i j e k o m d v i j e m i n u t e . H A N F A j e z a k l j u
i l a d a s e r a d i o f i k t i v n o m Ť z a p r i m a n j u ť n a l o g a t e l e f o n s k i m p o z i v i m a j e r d a j e b r o k e r s k o m d r u at v u b i o c i l j d a z a s v o j e p o r t f o l i o k l i j e n t e ; z a s e b e o s o b n o t e z a d r u g e k l i j e n t e k u p e n a v e d e n e d i o n i c e p o c i j e n i o d 3 0 0 k n , d a k l e 4 3 % m a n j o j o d z a d n j e z a b i l j e ~e n e t r g o v i n s k e c i j e n e .
K u p c i p r e d m e t n i h d i o n i c a n i s u s e o d a z v a l i p o z i v u n a d a v a n j e i s k a z a u p o s t u p k u n a d z o r a . H A N F A j e n a al a d a o k o l n o s t at o n a l o g o d a v c i n i s u b i l i , p r e m a n a v o d i m a b r o k e r s k o g d r u at v a , u p o z n a t i s r j e ae n j e m H A N F E , i n k r i m i n i r a j u a z a s a m o b r o k e r s k o d r u at v o , k o j e s u k l a d n o
l . 5 9 . s t . 1 . Z T V P - a m o r a p r i o b a v l j a n j u p o s l o v a s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a u s v e m u p a z i t i n a i n t e r e s e n a l o g o d a v a c a i p o s t u p a t i p a ~n j o m d o b r o g s t r u
n j a k a . T a k o e r j e
l . 6 6 . s t . 3 . Z T V P - a ( o b v e z e o v l a at e n o g d r u at v a u i z v r aa v a n j u n a l o g a ) p r o p i s a n o d a j e o v l a at e n o d r u at v o d u ~n o b e z o d g o d e i z v i j e s t i t i n a l o g o d a v c a o s v a k o m p o s l u s k l o p l j e n o m p r e m a n j e g o v o m n a l o g u i k a d a t o n a l o g o d a v a c p o s e b n o n e z a h t i j e v a . H A N F A j e s m a t r a l a d a j e b i l a d u ~n o s t b r o k e r s k e k u e d a b e z o d g o d e o b a v i j e s t i k l i j e n t e d a j e A g e n c i j a p r i v r e m e n o z a u s t a v i l a t r a n s a k c i j u . S t o g a j e H A N F A z a k l j u
i l a d a j e n a v e d e n a t r a n s a k c i j a p r o v e d e n a s m i al j e n o , m a n i p u l i r a n j e m u v j e t a n a l o g a t e c i j e n o m d i o n i c a , j e r j e b r o k e r s k o d r u at v o z n a l o d a e i s t e d i o n i c e k u p i t i ( d a t i n a l o g z a k u p n j u ) b a a z a p o s l e n i c i b r o k e r s k o g d r u at v a t e k l i j e n t i s p o v l a at e n i m t r e t m a n o m , o d n o s n o d a e b i t i k u p l j e n e z a p o r t f o l i o k l i j e n t e . H A N F A j e s m a t r a l a d a j e m o t i v o v a k v o m p o s t u p k u b i l a ~e l j a d a n a v e d e n i u ~i k r u g k l i j e n a t a s t e k n e d i o n i c e p o v o l j n i j e ( j e f t i n i j e ) . S o b z i r o m n a t o d a s e c i j e n a d i o n i c e i z d a v a t e l j a i s t i d a n Ť v r a t i l a ť n a 5 0 0 k n , u z i m a j u i u o b z i r n e p r e d v i d i v o s t t r ~i at a i m o g u n o s t p r o m j e n e c i j e n a d i o n i c a , i s t i k r u g o s o b a p r o f i t i r a o j e z a k u m u l a t i v n o o t p r i l i k e 2 6 . 0 0 0 . 0 0 0 , 0 0 k n , at o z n a
i d a j e n a l o g o d a v c i m a - p r o d a v a t e l j i m a n a n e s e n a at e t a u i s t o m i z n o s u .
.
P r e d m e t U P / I - 4 5 0 - 0 8 / 0 5 - 0 2 / 1 5 2 o d 2 6 . r u j n a 2 0 0 5 . g o d i n e
Z n a
a j a n j e s l u
a j u k o j e m u j e K o m i s i j a z a v r i j e d n o s n e p a p i r e p o n i at i l a s p o r n e t r a n s a k c i j e b r o k e r s k o g d r u at v a , i z r a z l o g a at o j e p r o n a al a d a j e b r o k e r s k o d r u at v o z a j e d n o s n a l o g o d a v a t e l j i m a s u d j e l o v a l o u n i z u t r a n s a k c i j a s d i o n i c a m a j e d n o g i z d a v a t e l j a , a k o j e s u s l u ~i l e d a s e s t v o r i n e i s t i n i t a s l i k a o c i j e n i d i o n i c e . T o
n i j e , b r o k e r s k o d r u at v o j e d j e l o v a l o s a n a l o g o d a v a t e l j i m a s a c i l j e m d a s e c i j e n a d o t i
n i h d i o n i c a s m a n j i . T o s e r a d i l o n a n a
i n d a s u s e t r a n s a k c i j e o b a v l j a l e u z a d n j i m t r e n u c i m a r a d a b u r z e , p o n i ~o j c i j e n i o d c i j e n e k o j o m s e t r g o v a l o t i j e k o m d a n a d o t i
n o m d i o n i c o m . N a m j e r a j e b i l a d a t a k o r e a l i z i r a n a t r a n s a k c i j a p r e d s t a v l j a z a d n j u t r a n s a k c i j u , a t i m e i z a k l j u
n u c i j e n u t r g o v a n j a n a t a j d a n . N a t a j s e n a
i n h t j e l o p o t a k n u t i d r u g e u l a g a t e l j e n a p r o d a j u t o g v r i j e d n o s n o g p a p i r a . T o s e r a d i l o u v i ae n a v r a t a t i j e k o m t r i m j e s e c a . N a k o n o b a v l j a n j a t r a n s a k c i j a , n a l o g o d a v a t e l j , k o j i j e d o t a d a p r o d a v a o d i o n i c e n a p r i j e o p i s a n i n a
i n , k u p i o j e d o t i
n e d i o n i c e u s v e u k u p n o v e o j k o l i
i n i n o at o j e d o t a d a i m a o , a p o n i ~o j c i j e n i k o j u j e o s t v a r i o u s u r a d n j i s b r o k e r s k i m d r u at v o m . K o m i s i j a j e p r o n a al a d a s u o d n o s n o b r o k e r s k o d r u at v o i n j e g o v b r o k e r p o s t u p i l i p r o t i v n o o d r e d b i
l . 5 9 . s t . 1 . Z T V P - a t a k o at o s u p r o p u s t i v ai p o s t u p i t i p a ~n j o m d o b r o g s t r u
n j a k a , i z v r ai l i n a Z a g r e b a
k o j b u r z i d . d . t r a n s a k c i j u p r o d a j e 4 4 . 4 3 0 d i o n i c a i z d a v a t e l j a s r a
u n a v r i j e d n o s n i h p a p i r a A . d . o . o . k o j i u t o m t r e n u t k u n a s v o m r a
u n u v r i j e d n o s n i h p a p i r a n i j e i m a o d o v o l j n u k o l i
i n a p r e d m e t n i h d i o n i c a , o d n o s n o n e d o s t a j a l o j e 3 9 . 3 3 9 d i o n i c a i z d a v a t e l j a u p r o t u v r i j e d n o s t i o d c c a . 6 . 5 0 0 . 0 0 0 , 0 0 k n . S t o g a s u n a v e d e n o b r o k e r s k o d r u at v o i n j e g o v b r o k e r i z v r ai l i n a Z a g r e b a
k o j b u r z i d . d . t r a n s a k c i j u k u p n j e 1 1 5 . 8 4 2 d i o n i c a i z d a v a t e l j a z a A . d . o . o . , i a k o i s t i k a o n a l o g o d a v a t e l j n i j e d o z n a
i o p o t r e b n a n o v
a n a s r e d s t v a u v i s i n i o d 1 7 . 8 3 9 . 6 6 8 , 0 0 k n . D a k l e , b r o k e r s k o d r u at v o j e p r o d a v a l o d i o n i c e s r a
u n a n a l o g o d a v a t e l j a s k o j i m e j e s u r a i v a l o ( v j e r o j a t n o p o r t f e l j a a) , i a k o u t o m t r e n u t k u t i h d i o n i c a j o a n i j e b i l o n a n j e g o v i m r a
u n i m a . T a k o e r , b r o k e r s k o d r u at v o j e k u p o v a l o d i o n i c e p o n a l o g u n a l o g o d a v a t e l j a s k o j i m e j e s u r a i v a l o , i a k o o n n a s v o j i m r a
u n i m a n i j e i m a o d o v o l j n o s r e d s t v a z a k u p n j u d i o n i c a . K o m i s i j a z a v r i j e d n o s n e p a p i r e o p i s a n e p o v r e d e j e p o d v e l a p o d
l . 1 0 8 . s t . 1 . i s t . 2 . Z T V P - a , a k o j i j e r e g u l i r a o z a b r a n u m a n i p u l i r a n j e m t r ~i at a v r i j e d n o s n i h p a p i r a .
9 . 3 . P r e d m e t U P / I - 0 4 1 - 0 2 / 0 5 - 0 1 / 8 5 o d 2 3 . p r o s i n c a 2 0 0 5 . g o d i n e
K o m i s i j a z a v r i j e d n o s n e p a p i r e R H o d u z e l a j e b r o k e r s k o m d r u at v u d o z v o l u z a o b a v l j a n j e p o s l o v a s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a k a o i o d r e e n i m b r o k e r i m a . b u d u i d a j e p r o n a al a d a j e d r u at v o p o v r i j e d i l o o b v e z u i z
l . 5 9 . s t . 1 Z T V P - a , p r e m a k o j o j j e o b v e z n o p r i o b a v l j a n j u p o s l o v a s v r i j e d n o s n i m p a p i r i m a u s v e m u p a z i t i n a i n t e r e s e n a l o g o d a v c a i p o s t u p a t i p a ~n j o m d o b r o g s t r u
n j a k a . B r o k e r s k o d r u at v o j e p o
i n i l o t u p o v r e d u n a n a
i n at o j e u v i ae n a v r a t a r e a l i z i r a l o n a l o g e z a p r o d a j u d i o n i c a v i ae d i o n i
k i h d r u at a v a n a j e d n o j b u r z i p o c i j e n i k o j a j e b i l a n i ~a o d p o n u d e z a k u p n j u d i o n i c e u i s t o v r i j e m e n a d r u g o j b u r z i . T i m e s u j a s n o p r e k r ai l i s v o j u o b v e z u d a p a z e n a i n t e r e s e n a l o g o d a v a t e l j a . N a d a l j e , b r o k e r s k o d r u at v o j e p o
i n i l o i p o v r e d u i z
l . 6 1 . s t . 4 . Z T V P - a , j e r n a l o g o d a v a t e l j i m a n i j e d a o t o
n e i n f o r m a c i j e o p o n u d i , p o t r a ~n j i , p r o m e t u i k r e t a n j u c i j e n a v r i j e d n o s n i h p a p i r a . Z a b i l j e ~e n a j e i p o v r e d a
l . 6 6 . s t . 7 . Z T V P - a g d j e j e b r o k e r s k o d r u at v o i z v a n t r ~i at a n a l o g a s p o j i l o k u p n j u i p r o d a j u d i o n i c a , a n a t e m e l j u u g o v o r a o k u p o p r o d a j i . T a k o e r , o d g o v o r n e o s o b e n i s u u k n j i g u n a l o g a u p i s i v a l e i z m j e n e n a l o g a , t e n i s u u s k l a d u s
l . 6 6 . s t . 6 . Z T V P - a , o d m a h i z l o ~i l i n a l o g n a b u r z u .
9 . 4 . O s t a l i p r e d m e t i / p o v r e d e
Z a b i l j e ~e n i s u p r e d m e t i u k o j i m a s u n o v
a n o k a ~n j e n i b r o k e r s k o d r u at v o i n j e g o v i d i r e k t o r i i z r a z l o g a at o u k n j i g u n a l o g a n i s u u p i s i v a l i i z m j e n e n a l o g a , t e n a k o n p r o m j e n e c i j e n e i k o l i
i n e n i s u o t v o r i l i n o v i n a l o g . T a k o e r , n i s u u s k l a d u s
l . 6 6 . s t . 6 . Z T V P - a , o d m a h i z l o ~i l i n a l o g n a b u r z u . Z a b i l j e ~e n a j e i p o v r e d a
l . 6 6 . s t . 7 . Z T V P - a g d j e j e b r o k e r s k o d r u at v o i z v a n t r ~i at a n a l o g a s p o j i l o k u p n j u i p r o d a j u d i o n i c a , a n a t e m e l j u u g o v o r a o k u p o p r o d a j i . T a k o e r , P r e k r aa j n i s u d j e n o v
a n o k a z n i o i b r o k e r s k o d r u at v o t e n j e g o v e o d g o v o r n e o s o b e k o j e s u p o v r i j e d i l e
l . 6 6 . s t . 2 . Z T V P - a d a n i s u p o at i v a l i r e d o s l i j e d p r i o r i t e t a i z v r ae n j a i z k n j i g e n a l o g a , j e r s u p r v o i z v r ai l i n a l o g s v i ao m c i j e n o m d i o n i c a , a n a r e d u j e b i o n a l o g s n i ~o m c i j e n o m d i o n i c a . N a d a l j e , p r e k r aa j n i p o s t u p a k j e p r o v e d e n i p r o t i v b r o k e r s k o g d r u at v a k o j e n i j e p o s t u p a l o u s k l a d u s
l . 6 4 . s t . 4 . Z T V P - a . N a i m e , b r o k e r s k o d r u at v o j e k o r i s t i l o s r e d s t v a p o l o ~e n a n a p o s e b n i m r a
u n i m a , t j . s r e d s t v a n a l o g o d a v a t e l j a z a v l a s t i t e i n t e r e s e , at o j e p r o t i v n o Z T V P - u k o j i p r e d v i a d a s e t a s r e d s t v a m o g u k o r i s t i t i i s k l j u
i v o u k o r i s t i n a n a l o g n a l o g o d a v a t e l j a .
Z a k l j u
a k
N a
i n i z v r aa v a n j a u s l u g a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p r e m a k l i j e n t i m a p o s t a o j e s l o ~e n i j i s d o n o ae n j e m Z T K . P o s t r o ~e n i o p i o r g a n i z a c i j s k i t e p o s l o v n i z a h t j e v i , n u ~n o s t p r o v e d b e t z v . r a z v r s t a v a n j a k l i j e n a t a , k a o i t e s t a p r i m j e r e n o s t i i p r i k l a d n o s t i p r i l i k o m i z v r aa v a n j a o d r e e n i h u s l u g a ,
i n e i n v e s t i c i j s k i p r o c e s n i z o m u n a p r i j e d o d r e e n i h o b r a z a c a p o s t u p a n j a . S o b z i r o m n a o p s e g i n f o r m a c i j a , k o j e d r u at v o u p u u j e k l i j e n t u , p r i j e t i j e k o m i n a k o n o b a v l j e n e u s l u g e , i n v e s t i c i j s k i p r o c e s u k o n a
n i c i i p o s k u p l j u j e . K a k o p r o f e s i o n a l n i k l i j e n t i m o g u z a t r a ~i t i d a i h s e t r e t i r a k a o m a l e k l i j e n t e i o b r n u t o , k a t e g o r i z a c i j a k l i j e n a t a ( a t i m e i n a
i n p o s t u p a n j a ) p o s t a j e z a i n v e s t i c i j s k o d r u at v o p o k r e t n a m e t a ( m o v i n g t a r g e t ) . K a o i z r a z n a p u at a n j a n a
e l a p r e m a k o j i m a s e s v i n a l o z i i z v r aa v a j u n a j e d n o m m j e s t u - b u r z i , o d n o s n o u r e e n o m t r ~i at u ( n a p u at a n j e t z v . c o n c e n t r a t i o n r u l e ) o s n a ~u j e s e n a
e l o d a s v e n a l o g e t r e b a i z v r aa v a t i p o k r i t e r i j u n a j b o l j e g i z v r ae n j a . K a k o s e n a l o z i m o g u i z v r aa v a t i i n a d r u g i m m j e s t i m a t r g o v a n j a ( m u l t i l a t e r a l n a t r g o v i n s k a p l a t f o r m a , s i s t e m a t s k i i n t e r n a l i z a t o r ) p o s t a j e t e ak o p r a t i t i g d j e j e i p o d k o j i m u v j e t i m a t a j n a l o g m o g a o b i t i b o l j e i z v r ae n , t e s e z o n a d i s k r e c i j e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a p o v e a v a . P o v e a n u d o z u d i s k r e c i j e u o d a b i r u m j e s t a t r g o v a n j a t r e b a l a b i i s p r a v i t i p o l i t i k a i z v r aa v a n j a n a l o g a i n t e r n i a k t i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a k o j e g s v a k o d r u at v o t r e b a i z r a d i t i p r e m a Z T K - a i u k o j e m d r u at v o t r e b a i s t a k n u t i k o j i m s e k r i t e r i j i m a r u k o v o d i p r i i z v r aa v a n j u n a l o g a ( b r z i n a , c i j e n a i s l . ) . K a k o j e s v a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o s l o b o d n o u o d r e i v a n j u k o j e m e f a k t o r u u p o l i t i c i i z v r aa v a n j a n a l o g a d a t i p r i m a t , k l i j e n t i i n v e s t i c i j s k i d r u at a v a
e s t o n e e b i t i u m o g u n o s t i u s p o r e d i t i p o l i t i k e i z v r aa v a n j a n a l o g a d v a j u d r u at a v a , v e e s e p r i l i k o m o d a b i r a r u k o v o d i t i t i m e k o j i s u f a k t o r i z a n j i h n a j v a ~n i j i , t e e i z a b r a t i o n o d r u at v o
i j a p o l i t i k a i z v r aa v a n j a n a l o g a o d g o v a r a n j i h o v i m p r i o r i t e t i m a . P r i t o m e c i j e n a b i t i v j e r o j a t n o o d l u
u j u i f a k t o r . S o b z i r o m n a t o d a k l i j e n t u n a p r i j e d p r i s t a j e n a p o l i t i k u i z v r aa v a n j a n a l o g a , s m a t r a m o d a p o s t o j i v r l o m a l a m o g u n o s t d a k l i j e n t n a k n a d n o o s p o r i t r a n s a k c i j u u s m i s l u d a n i j e p r o v e d e n a p o k r i t e r i j u n a j b o l j e g i z v r ae n j a , p o d p r e t p o s t a v k o m d a s e i n v e s t i c i j s k o d r u at v o d r ~a l o o n e p o l i t i k e i z v r aa v a n j a n a l o g a n a k o j u j e k l i j e n t p r i s t a o . }e l i l i k l i j e n t s m a n j i t i z o n u d i s k r e c i j e i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a d a t e l i m i t i r a n i n a l o g . S t o g a e s p o r o v i i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a i n j i h o v i h k l i j e n a t a u s v j e t l u n o v i h p r a v i l a p o s t u p a n j a m a n j e b i t i z a s t u p l j e n i z b o g p o v r e d e n a
e l a n a j b o l j e g i z v r ae n j a , j e r j e c i j e l i p r o c e s u v e o j m j e r i n o r m i z i r a n .
e ae e , s m a t r a m o , d o l a z i t i d o p r o p u s t a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a d a s p r i j e
i , o d n o s n o r a z o t k r i j e s u k o b i n t e r e s a . P o j a v n i o b l i c i p o v r e d a i z l o ~e n i u d r u g o m d i j e l u r a d a , u k a z u j u n a s k l o n o s t i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a d a u d o s l u h u s o d r e e n i m k l i j e n t i m a , k o j e p r e f e r i r a j u , n a at e t e i n t e r e s i m a d r u g i h k l i j e n a t a . N e k a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a s u t z v . n a l o g o d a v c e p o t f e l j a ae p r e f e r i r a l a u o d n o s u n a o b i
n e ( o n e t i m e ) n a l o g o d a v c e . D r u g a s u , u s p o r a z u m u s n a l o g o d a v c i m a n a m j e r n o i z l o ~i l a t a k v e p r o d a j n e n a l o g e n a t r ~i at e k a k o b i s e k o r i s t e i p o s e b n i m u v j e t i m a n j i h o v a i z v r ae n j a ( f i l l o r k i l l ) , z a s v o j e z a p o s l e n i k e i p r e f e r i r a n e n a l o g o d a v c e p o l u
i l a k o r i s t p o j a v i v ai s e i k a o p o s r e d n i k n a s t r a n i p r o d a j e i k u p n j e . P r o d a j o m v e l i k o g p a k e t a d i o n i c a p o c i j e n i 4 3 % m a n j o j o d t r ~i an e , s i g u r n o j e z a n a l o g o d a v c e n a s t r a n i p r o d a j e n a s t u p i l a at e t a , k o j a s e s a s t o j i u r a z l i c i i z m e u t r ~i an e c i j e n e i c i j e n e p o k o j o j j e t r a n s a k c i j a p r o v e d e n a . T a k a v s k u p o k o l n o s t i s i g u r n o b i d a o p o v o d a i t u ~b i z a n a k n a d u at e t e , i a k o j e u o v o m k o n k r e t n o m s l u
a j u n a l o g o d a v a c t v r d i o d a m u n i j e n a n e s e n a at e t a . K a o at o s m o v i d j e l i i z a n a l i z e o p i s a n i h p r e d m e t a n a d z o r a , d o s l u h s k l i j e n t i m a u p u u j e i n a p o s t o j a n j e m a n i p u l a c i j e t r ~i at e m . O n o at o j e z n a k o v i t o j e t o d a p r e t r a ~i v a n j e m b a z a p o d a t a k a s u d s k e p r a k s e n i j e p r o n a e n n i t i j e d a n p a r n i
n i p r e d m e t , u k o j e m b i k l i j e n t i z b o g n a s t a l i h p o v r e d a z a h t i j e v a l i o d i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a n a k n a d u at e t e . T o n a s u p u u j e n a z a k l j u
a k d a u l a g a t e l j i , o d n o s n o n a l o g o d a v c i , i l i n i s u u s t a n j u p e r c i p i r a t i p o v r e d u , i l i d j e l u j u u d o s l u h u s i n v e s t i c i j s k i m d r u at v o m . U p r a v n i s p o r o v i , k o j i s u p o k r e n u t i n a k o n at o j e H A N F A u o d n o s u n a i n v e s t i c i j s k a d r u at v a p r e k r ai t e l j e p r o v e l a o d r e e n e n a d z o r n e m j e r e , u p u u j u n a s n a z a k l j u
a k d a H A N F A d j e l o t v o r n o i s p r a v l j a t r ~i an e m a l f o r m a c i j e .
I m a j u i u v i d u d a e s p o v e a n j e m s t a n d a r d a p o s t u p a n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p o l a k o , a l i s i g u r n o r a s t i i s t u p a n j i n v e s t i c i j s k e k u l t u r e , n i j e i s k l j u
e n o d a e s e u l a g a t e l j i v i ae p o
e t i k o r i s t i t i s v o j i m p r a v i m a . U t o m s m i s l u i m a j u i u v i d u p o d i j e l j e n u n a d l e ~n o s t o p i n s k i h i t r g o v a
k i h s u d o v a u o v i m p r e d m e t i m a o v i s n o o s v o j s t v u s t r a n a k a u s p o r u ( p r a v n a / f i z i
k a o s o b a ) p l e d i r a m o d a s e o v i s p o r o v i p o p r e d m e t n o m k r i t e r i j u s t a v e d e l e g e f e r e n d a u s t v a r n u n a d l e ~n o s t i t r g o v a
k i h s u d o v a , i z r a z l o g a s p e c i j a l i z a c i j e t i h s u d o v a . T a k o e r j e m o g u e u o v a k v i m s p o r o v i m a v i ae k o r i s t i t i a r b i t r a ~u , i a k o j e a n a l i z o m o p i h u v j e t a p o s l o v a n j a u t v r e n o d a s e n j i m a u g o v a r a m j e s n a n a d l e ~n o s t s t v a r n o n a d l e ~n o g s u d a .
L E V I N E , R . L a w , F i n a n c e a n d E c o n o m i c G r o w t h J o u r n a l o f F i n a n c i a l I n t e r m e d i a t i o n , 8 ( 1 9 9 9 ) , s t r . 8 .
V i d i C E S A R I N I , F . E c o n o m i c s o f S e c u r i t i e s M a r k e t s r e g u l a t i o n : S o m e C u r r e n t I s s u e s , u : F E R R A R R I N I , G . ( u r . ) E u r o p e a n S e c u r i t i e s M a r k e t T h e I n v e s t m e n t S e r v i c e s D i r e c t i v e a n d B e y o n d 1 9 9 8 , s t r . 6 5 i d a l j e .
N N 8 4 / 0 2 1 3 8 / 0 6 P r i k a z r j e ae n j a z a at i t e k l i j e n a t a b r o k e r s k i h d r u at a v a p r e m a o d r e b a m a r a n i j e g Z T V P - a v i d i r a d U L I N O V I H E R C , E . Z a at i t a u l a g a t e l j a u u g o v o r i m a s b r o k e r s k i m d r u at v i m a n o v a e u r o p s k a s m j e r n i c a o t r ~i at i m a f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a i h r v a t s k o p r a v o , Z b o r n i k r a d o v a P r a v n o g f a k u l t e t a u S p l i t u , b r . 3 - 4 , ( 2 0 0 4 ) , s t r . 2 6 1 - 2 9 4 .
S k r e e m o p o z o r n o s t d a t e r m i n i n v e s t i c i j s k a d r u at v a n i j e s r e t n o o d a b r a n u Z T K s o b z i r o m n a t o d a u i n o z e m n i m p r a v n i m s u s t a v i m a t a j p o j a m d o s l o v n o p r e v e d e n o z n a
a v a i n v e s t i c i j s k e f o n d o v e k o j i s u u t j e l o v l j e n i u k o m p a n i j e ( i n v e s t m e n t c o m p a n i e s ) . M i F I D s e u i z v o r n i k u k o r i s t i i z v o r n i k o m i n v e s t m e n t f i r m s .
D i r e c t i v e 2 0 0 4 / 3 9 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 2 1 A p r i l 2 0 0 4 o n m a r k e t s i n f i n a n c i a l i n s t r u m e n t s a m e n d i n g C o u n c i l D i r e c t i v e s 8 5 / 6 1 1 / E E C a n d 9 3 / 6 / E E C a n d D i r e c t i v e 2 0 0 0 / 1 2 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l a n d r e p e a l i n g C o u n c i l D i r e c t i v e 9 3 / 2 2 / E E C , O J L 1 4 5 , 3 0 . 4 . 2 0 0 4 , s t r . . 1 4 4 N e d a v n o i z m i j e n j e n a n o v o m d i r e k t i v o m : D i r e c t i v e 2 0 0 6 / 3 1 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 5 A p r i l 2 0 0 6 a m e n d i n g d i r e c t i v e 2 0 0 4 / 3 9 / E C o n m a r k e t s i n f i n a n c i a l i n s t r u m e n t s , a s r e g a r d s c e r t a i n d e a d l i n e s ( T e x t w i t h E E A r e l e v a n c e ) O J L 1 1 4 , 2 7 . 4 . 2 0 0 6 , s t r . 6 0 6 3 .
C o u n c i l D i r e c t i v e 9 3 / 2 2 / E E C o f 1 0 M a y 1 9 9 3 o n i n v e s t m e n t s e r v i c e s i n t h e s e c u r i t i e s f i e l d O J L 1 9 7 , 6 . 8 . 1 9 9 3 , s t r . 5 8 .
V i d i I L M O N E N , K . S t r u c t u r a l I m p l i c a t i o n s o f U p g r a d i n g t h e I n v e s t m e n t S e r v i c e s D i r e c t i v e , I n t e r n a t i o n a l a n d C o m p a r a t i v e C o r p o r a t e L a w Q u a t e r l y , V o l . 4 2 0 0 2 , s t r . 1 4 4 .
L o c . c i t .
M O L O N E Y , N . E C S e c u r i t i e s R e g u l a t i o n , 2 n d e d . O x f o r d U n i v e r s i t y P r e s s 2 0 0 8 . s t r . 3 5 5 .
C - 3 8 4 / 9 3 A l p i n e I n v e s t m e n t s B V v . M i n i s t e r v a n F i n a n c i e n ( 1 9 9 5 ) E C R I - 1 1 4 1 . U t o m j e p r e d m e t u n i z o z e m s k o m i n i s t a r s t v o f i n a n c i j a z a b r a n i l o n i z o z e m s k o m b r o k e r s k o m d r u at v u , s p e c i j a l i z i r a n o m z a f u t u r e s t r a n s a k c i j e d a n u d i s v o j e u s l u g e t e l e f o n s k i f i z i
k i m o s o b a m a b e z n j i h o v a p r e t h o d n o g o d o b r e n j a ( Ť c o l d c a l l i n g ť ) . K a s n i j e n a t e m e l j u z a k o n s k e o v l a s t i , n i z o z e m s k o m i n i s t a r s t v o j e 1 9 9 1 . g o d i n e z a b r a n i l o s v i m n i z o z e m s k i m b r o k e r s k i h d r u at v i m a n u d i t i s v o j e u s l u g e t e l e f o n o m , p o z v a v ai s e z a at i t u u l a g a t e l j a i z a at i t u u g l e d a n i z o z e m s k i h b r o k e r s k i h d r u at a v a . Z a b r a n a s e o d n o s i l a i n a u s l u g e k o j e s e p r u ~a j u i u d r u g i m z e m l j a m a
l a n i c a m a k o j e s u Ť o d a s l a n e ť i z N i z o z e m s k e . T u ~i t e l j j e p o k r e n u o s p o r p r e d n a d l e ~n i m s u d o m t v r d e i d a j e t a k v a z a b r a n a u s u p r o t n o s t i s n a
e l o m s l o b o d e p r u ~a n j a u s l u g a . N i z o z e m s k o m i n i s t a r s t v o j e u o d g o v o r u n a t u ~b u i s t a k n u l o d a Ť c o l d c a l l i n g ť p o d r a z u m i j e v a t a k v u s i t u a c i j u u k o j o j o s o b e , k o j i m a s e u p u u j u p o n u d e t e l e f o n o m , n i s u u s t a n j u k v a l i t e t n o i n f o r m i r a t i s e o r i z i c i m a k o j i s u p o v e z a n i s t o m t r a n s a k c i j o m , n i t i m o g u u s p o r e d i t i k v a l i t e t u i c i j e n u u s l u g e p o n u d i t e l j a s p o n u d o m n j e g o v i h k o n k u r e n a t a . N i z o z e m s k i j e s u d z a s t a o s p o s t u p k o m i u p u t i o z a h t j e v E u r o p s k o m s u d u z a o d l u
i v a n j e o p r e t h o d n o m p i t a n j u . E u r o p s k i s u d j e t u m j e r u o c i j e n i o m j e r o m k o j a p r e d s t a v l j a o g r a n i
e n j e s l o b o d e p r u ~a n j a u s l u g a u s m i s l u
l . 5 9 . U g o v o r a o E Z , a l i j e i s t o t a k o s m a t r a o d a d r ~a v a
l a n i c a m o ~e p o d i z l i k o m Ť o p e g d o b r a ť d o n i j e t i t a k v e z a b r a n e . N a t a j n a
i n j e z a p r a v o E u r o p s k i s u d s m a t r a o m j e r u r a z m j e r n o m i o p r a v d a n o m .
U i z v o r n i k u W i s e M e n C o m m i t e e , V i d i F i n a l R e p o r t o f t h e C o m m i t t e e o f W i s e M e n o n t h e R e g u l a t i o n o f t h e E u r o p e a n S e c u r i t i e s M a r k e t d o s t u p a n n a : H Y P E R L I N K " h t t p : / / e c . e u r o p a . e u / i n t e r n a l _ m a r k e t / s e c u r i t i e s / d o c s / l a m f a l u s s y / w i s e m e n / f i n a l - r e p o r t - w i s e - m e n _ e n . p d f " h t t p : / / e c . e u r o p a . e u / i n t e r n a l _ m a r k e t / s e c u r i t i e s / d o c s / l a m f a l u s s y / w i s e m e n / f i n a l - r e p o r t - w i s e - m e n _ e n . p d f . O t i j e k u z a k o n o d a v n e a k t i v n o s t i u e u r o p s k o m p r a v u t e p o s e b n o o r o k o v i m a n j i h o v e r e a l i z a c i j e v i d i k o d : O ' K E E F F E / C A R E Y , F i n a n c i a l S e r v e c e s a n d I n t e r n a l M a r k e t , u : F E R R A R I N I / H O P T / W Y M E E R S C H ( e d s . ) C a p i t a l M a r k e t s i n t h e A g e o f t h e E u r o , K l u w e r , 2 0 0 2 , s t r . 9 - 1 3 . D e t a l j n i p r i k a z L a m f a l u s s y j e v e z a k o n o d a v n e t e h n i k e v i d i k o d : A N D E R S S O N , J . T h e R e g u l a t o r y T e c h n i q u e o f S e c u r i t i e s L a w A F e w R e m a r k s , E u r o p e a n B u s i n e s s L a w R e v i e w , 1 3 ( 4 ) 2 0 0 2 , s t r . 3 1 3 - 3 2 2 .
W Y M E E R S C H , E . R e g u l a t i n g E u r o p e a n M a r k e t s : T h e H a r m o n i z a t i o n o f S e c u r i t i e s R e g u l a t i o n i n t h e E u r o p e i n t h e N e w T r a d i n g E n v i r o n m e n t , u : F E R R A N / G O O D H A R T ( e d s . ) R e g u l a t i n g F i n a n c i a l S e r v i c e s a n d M a r k e t s i n t h e 2 1 s t C e n t u r y , O x f o r d , 2 0 0 1 , s t r . 1 9 0 .
D i r e c t i v e 2 0 0 4 / 1 0 9 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 1 5 D e c e m b e r 2 0 0 4 o n t h e h a r m o n i s a t i o n o f t r a n s p a r e n c y r e q u i r e m e n t s i n r e l a t i o n t o i n f o r m a t i o n a b o u t i s s u e r s w h o s e s e c u r i t i e s a r e a d m i t t e d t o t r a d i n g o n a r e g u l a t e d m a r k e t a n d a m e n d i n g D i r e c t i v e 2 0 0 1 / 3 4 / E C , 3 1 . 1 2 . 2 0 0 4 , O J L 3 9 0 , s t r . 3 8 .
D i r e c t i v e 2 0 0 3 / 7 1 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 4 N o v e m b e r 2 0 0 3 o n t h e p r o s p e c t u s t o b e p u b l i s h e d w h e n s e c u r i t i e s a r e o f f e r e d t o t h e p u b l i c o r a d m i t t e d t o t r a d i n g a n d a m e n d i n g D i r e c t i v e 2 0 0 1 / 3 4 / E C ( T e x t w i t h E E A r e l e v a n c e ) O J L 3 4 5 , 3 1 . 1 2 . 2 0 0 3 , s t r . 6 4 8 9 .
D i r e c t i v e 2 0 0 3 / 6 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 2 8 J a n u a r y 2 0 0 3 o n i n s i d e r d e a l i n g a n d m a r k e t m a n i p u l a t i o n ( m a r k e t a b u s e ) O J L 9 6 / 1 6 o d 1 2 . 4 . 2 0 0 3 . s t r . 1 6 i d a l j e .
D i r e c t i v e 2 0 0 2 / 3 9 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m a n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 2 1 A p r i l 2 0 0 4 o n m a r k e t s i n f i n a n c i a l i n s t r u m e n t s a m e n d i n g C o u n c i l D i r e c t i v e s 8 5 / 6 1 1 / E E C a n d 9 3 / 6 / E E C a n d D i r e c t i v e 2 0 0 0 / 1 2 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l a n d R e p e a l i n g C o u n c i l D i r e c i t v e 9 3 / 2 2 / E E C I P / 0 4 / 5 4 6
M u l t i l a t e r a l n a t r g o v i n s k a p l a t f o r m a , s i s t e m a t s k i i n t e r n a l i z a t o r i s l .
C o m m i t t e e o f E u r o p e a n S e c u r i t i e s R e g u l a t o r s , H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . c e s r - e u . o r g " w w w . c e s r - e u . o r g V i d i n a i s t o j m r e ~n o j s t r a n i c i L e v e l 2 i L e v e l 3 m j e r e k o j e s u v e z a n e z a M i F I D .
P r i m j e r i c e , a k o i n v e s t i c i j s k o d r u at v o k o j e p r u ~a u s l u g u p r e k o g r a n i
n o u
i n i o p e t o v a n e p o v r e d e z a k o n a a d a p r i t o m n e r e a g i r a n a d z o r n o t i j e l o k o j e j e n a d l e ~n o z a n j e g o v u s u p e r v i z i j u ( h o m e s t a t e c o n t r o l ) , t a d a t o m o ~e u
i n i t i n a d z o r n o t i j e l o u d r ~a v i
l a n i c i u k o j o j s e p r u ~a u s l u g a . V i d i
l . 6 2 . s t . 1 . M i F I D . P o d r o b n i j e o p r o b l e m i m a p o d i j e l j e n j a s u p e r v i z i j e v i d i k o d : L A N N O O , K . / C A S E Y J . P . E U F i n a n c i a l R e g u l a t i o n a n d S u p e r v i s i o n B e y o n d 2 0 0 5 , C E P S , 2 0 0 5 , s t r . 2 9 . V i d i i s t o : T I S O N , M . F i n a n c i a l M a r k e t I n t e g r a t i o n i n t h e P o s t F S A P E r a . I n t h e S e a r c h o f O v e r a l l C o n c e p t u a l C o n s i s t e n c y i n t h e R e g u l a t o r y F r a m e w o r k , u : F E R R A R I N I , G . / W Y M E E R S C H , E . ( e d s . ) I n v e s t o r P r o t e c t i o n i n E u r o p e : C o r p o r a t e l a w M a k i n g , t h e M i F I D a n d B e y o n d , 2 0 0 6 , s t r . 4 4 3 . , 4 5 2 - 4 5 4 .
V i d i A n n e x I I M i F I D - a .
P o d o s n o v n i m u s l u g a m a p o d r a z u m i j e v a j u s e : 1 . z a p r i m a n j e i p r i j e n o s n a l o g a u s v e z i s j e d n i m i l i v i ae f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a , 2 . i z v r aa v a n j e n a l o g a z a r a
u n k l i j e n a t a , 3 . t r g o v a n j e z a v l a s t i t i r a
u n , 4 . u p r a v l j a n j e p o r t f e l j e m , 5 . i n v e s t i c i j s k o s a v j e t o v a n j e , 6 . u s l u g e p r o v e d b e p o n u d e , o d n o s n o p r o d a j e f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a u z o b v e z u o t k u p a , 7 . u s l u g e p r o v e d b e p o n u d e , o d n o s n o p r o d a j e f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a b e z o b v e z e o t k u p a , 8 . u p r a v l j a n j e m u l t i l a t e r a l n o m t r g o v i n s k o m p l a t f o r m o m . V i d i
l . 5 . Z T K
P o d p o m o n i m u s l u g a m a p o d r a z u m i j e v a j u s e : 1 . p o h r a n a i a d m i n i s t r i r a n j e f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a z a r a
u n k l i j e n a t a , u k l j u
u j u i i p o s l o v e s k r b n i at v a i s t i m p o v e z a n e u s l u g e , n a p r i m j e r u p r a v l j a n j e n o v
a n i m s r e d s t v i m a , o d n o s n o i n s t r u m e n t i m a o s i g u r a n j a , 2 . d a v a n j e k r e d i t a i l i z a j m a u l a g a t e l j u k a k o b i m u s e o m o g u i l o z a k l j u
e n j e t r a n s a k c i j e s j e d n i m i l i v i ae f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a , a k o j e u t r a n s a k c i j u u k l j u
e n o d r u at v o k o j e o d o b r a v a z a j a m i l i k r e d i t , 3 . s a v j e t o v a n j e o s t r u k t u r i k a p i t a l a , p o s l o v n i m s t r a t e g i j a m a i s r o d n i m p i t a n j i m a , k a o i s a v j e t o v a n j e i u s l u g e v e z a n e u z s p a j a n j a i s t j e c a n j a u d j e l a u d r u at v i m a , 4 . u s l u g e d e v i z n o g p o s l o v a n j a a k o s u v e z a n e u z p r u ~a n j e i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a , 5 . i n v e s t i c i j s k o i s t r a ~i v a n j e i f i n a n c i j s k a a n a l i z a , k a o i o s t a l e p r e p o r u k e k o j e s e o d n o s e n a t r a n s a k c i j e s f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a , 6 . u s l u g e v e z a n e u z u s l u g e p r o v e d b e p o n u d e , o d n o s n o p r o d a j e f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a u z o b v e z u o t k u p a , 7 . i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i a k t i v n o s t i t e p o m o n e u s l u g e i z o v o g
l a n k a k o j e s e o d n o s e n a t e m e l j n u i m o v i n u i z v e d e n i c a i z
l a n k a 3 . s t a v k a 1 . t o
k e 2 . p o d t o
k e d . a l i n e j e 2 . , 3 . , 4 . i 7 . Z T K k a d a s u t e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e i a k t i v n o s t i n a d o v e z a n e n a i n v e s t i c i j s k e i l i p o m o n e u s l u g e . V i d i
l . 5 . Z T K .
D i r e c t i v e H Y P E R L I N K " h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 2 0 0 4 & n u _ d o c = 3 9 " \ o " 2 0 0 4 / 3 9 / E C " \ t " _ b l a n k " 2 0 0 4 / 3 9 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l o f 2 1 A p r i l 2 0 0 4 o n m a r k e t s i n f i n a n c i a l i n s t r u m e n t s a m e n d i n g C o u n c i l D i r e c t i v e s H Y P E R L I N K " h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 8 5 & n u _ d o c = 6 1 1 " \ o " 8 5 / 6 1 1 / E E C " \ t " _ b l a n k " 8 5 / 6 1 1 / E E C a n d 9 3 / 6 / E E C a n d D i r e c t i v e H Y P E R L I N K " h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 2 0 0 0 & n u _ d o c = 1 2 " \ o " 2 0 0 0 / 1 2 / E C " \ t " _ b l a n k " 2 0 0 0 / 1 2 / E C o f t h e E u r o p e a n P a r l i a m e n t a n d o f t h e C o u n c i l a n d r e p e a l i n g C o u n c i l D i r e c t i v e H Y P E R L I N K " h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 9 3 & n u _ d o c = 2 2 " \ o " 9 3 / 2 2 / E E C " \ t " _ b l a n k " 9 3 / 2 2 / E E C , O J L 1 4 5 o d 3 0 . 4 . 2 0 0 4 .
V i d i H E R B S T , J . R e v i s i o n o f t h e I n v e s t m e n t S e r v i c e s D i r e c t i v e , 1 1 J o u r n a l o f F i n a n c i a l R e g u l a t i o n a n d C o m p l i a n c e , 2 0 0 3 , s t r . 2 1 1 , 2 1 4 .
T o j e z b o g t o g a at o M i F I D p r i h v a a , t z v . f u n k c i o n a l n o o d r e e n j e o s o b e k o j a p r u ~a i n v e s t i c i j s k e u s l u g e p a n i j e b i t n o p r u ~a l i i n v e s t i c i j s k u u s l u g u i n v e s t i c i j s k o d r u at v o , k r e d i t n a i n s t i t u c i j a i l i f i n a n c i j s k i k o n g l o m e r a t . O t o m e v i d i k o d : F E R R A R I N I , G . T o w a r d s a E u r o p e a n L a w o f I n v e s t m e n t S e r v i c e s a n d I n s t i t u t i o n s 2 1 C . M . L . R ( 1 9 9 4 ) , s t r . 1 2 8 3 , 1 2 8 4 . U k o n t i n e n t a l n o j E u r o p i t o p o d r a z u m i j e v a a p s o l u t n u d o m i n a c i j u b a n k o v n o g s e k t o r a .
M u l t i l a t e r a l n a t r g o v i n s k a p l a t f o r m a s e r a z l i k u j e o d s i s t e m a t s k o g i n t e r n a l i z a t o r a . T o j e b i l a t e r a l n i s u s t a v k o j i s p a j a p o n u d u i p o t r a ~n j u , u n u t a r s a m o g i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a . O d r e d b e Z T K , k o j e s e o d n o s e n a s i s t e m a t s k o g i n t e r n a l i z a t o r a , m e u t i m , s t u p a j u n a s n a g u d a n o m u l a s k a R e p u b l i k e H r v a t s k e u E u r o p s k u u n i j u . I n v e s t i c i j s k o d r u at v o k o j e n a m j e r a v a s t e i s t a t u s s i s t e m a t s k o g i n t e r n a l i z a t o r a d u ~n o j e o t o m u p r e t h o d n o o b a v i j e s t i t i A g e n c i j u , d a k l e , n i j e p o t r e b n o o d o b r e n j e k a o k o d u r e e n o g t r ~i at a i l i M T P - a .
N N , 1 5 0 / 0 5 .
V i d i
l . 7 . s t . 2 . t . 4 . Z T K .
l . 9 . s t . 1 . t . 2 . Z T K .
l . 8 . s t . 1 . t . 1 . Z T K . I z a n j i h v r i j e d i o d r e d b a d a k a d a o n e p r u ~a j u s v o j e u s l u g e m a t i
n i m d r u at v i m a , o v i s n i m d r u at v i m a i l i o v i s n i m d r u at v i m a s v o g m a t i
n o g d r u at v a d a s e t a d a n a n j i h n e p r i m j e n j u j u o d r e d b e Z T K o p r u ~a n j u i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a .
l . 8 . s t . 1 . t . 2 . Z T K .
S e k t o r o s i g u r a n j a d e p o z i t a i o d n o s a s b a n k a m a o s i g u r a v a d e p o z i t e g r a a n a u k r e d i t n i m i n s t i t u c i j a m a - b a n k a m a , at e d n i m b a n k a m a , s t a m b e n i m at e d i o n i c a m a t e p o d r u ~n i c a m a s t r a n i h k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a p r e m a o d r e d b a m a Z a k o n a o D r ~a v n o j a g e n c i j i z a o s i g u r a n j e at e d n i h u l o g a i s a n a c i j u b a n a k a ( N N b r , 4 4 / 9 4 , 7 9 / 9 8 , 1 9 / 9 9 , 3 5 / 0 0 , 6 0 / 0 4 ) , H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / Z a k o n _ o s i g d e p _ n n 1 1 7 2 0 0 4 . p d f " Z a k o n a o o s i g u r a n j u d e p o z i t a ( N N b r . 1 7 7 / 0 4 ) t e H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / Z a k o n _ i z m j d o p _ z o d _ n n 1 1 9 2 0 0 8 . p d f " Z a k o n a o i z m j e n a m a i d o p u n a m a Z a k o n a o o s i g u r a n j u d e p o z i t a ( N N b r . 1 1 9 / 0 8 ) . Z a k o n o d a v s t v o R H u p o t p u n o s t i j e u s k l a e n o s o d r e d b a m a H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / D i r e k t i v a _ 9 4 _ 1 9 _ E Z - h r . p d f " D i r e k t i v e 9 4 / 1 9 / E Z E u r o p s k o g p a r l a m e n t a i V i j e a o d 3 0 . s v i b n j a 1 9 9 4 . o p r o g r a m i m a o s i g u r a n j a d e p o z i t a . C i l j s u s t a v a o s i g u r a n j a d e p o z i t a j e z a at i t a d e p o z i t a g r a a n a u s l u
a j u n j i h o v e n e d o s t u p n o s t i o d n o s n o o t v a r a n j a s t e
a j n o g p o s t u p k a k r e d i t n e i n s t i t u c i j e . A g e n c i j a o s i g u r a v a d e p o z i t e g r a a n a u s v a k o j k r e d i t n o j i n s t i t u c i j i d o u k l j u
i v o v i s i n e o d 4 0 0 . 0 0 0 , 0 0 k n u 1 0 0 % - n o m i z n o s u , n e o v i s n o o b r o j u b a n k o v n i h r a
u n a , v i s i n i s r e d s t a v a p o n j i m a , v a l u t i i m j e s t u g d j e s e t i b a n k o v n i r a
u n i v o d e . N a k o n 1 . s i j e
n j a 2 0 1 0 . g o d i n e , p r o ai r u j e s e o p s e g o s i g u r a n j a n a n a
i n d a e A g e n c i j a o s i g u r a v a t i o s i m d e p o z i t a g r a a n a i d e p o z i t e d i j e l a p r a v n i h o s o b a u s v a k o j b a n c i , at e d n o j b a n c i i s t a m b e n o j at e d i o n i c i d o u k l j u
i v o v i s i n e o d 4 0 0 . 0 0 0 , 0 0 k n u 1 0 0 % - n o m i z n o s u , n e o v i s n o o b r o j u b a n k o v n i h r a
u n a , v i s i n i s r e d s t a v a p o n j i m a , v a l u t i i m j e s t u g d j e s e t i b a n k o v n i r a
u n i v o d e . U s l u
a j u p o t r e b e , V l a d a R e p u b l i k e H r v a t s k e m o ~e p r o p i s a t i i v i ai i z n o s o s i g u r a n o g d e p o z i t a . H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . d a b . h r / o s i g u r a n j e . h t m l " h t t p : / / w w w . d a b . h r / o s i g u r a n j e . h t m l
2 4 7 . s t . 5 . Z T K .
V i d i
l . 9 . Z T K : 1 . d r u at v a z a o s i g u r a n j e i r e o s i g u r a n j e , 2 . o s o b e k o j e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e p r u ~a j u i s k l j u
i v o s v o j i m m a t i
n i m d r u at v i m a , s v o j i m o v i s n i m d r u at v i m a i l i d r u g i m o v i s n i m d r u at v i m a s v o g a m a t i
n o g d r u at v a , 3 . o s o b e k o j e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e p r u ~a j u p o v r e m e n o u s k l o p u o b a v l j a n j a s v o j e r e d o v i t e d j e l a t n o s t i i l i p o s l a , a k o s u i s p u n j e n i s l j e d e i u v j e t i : o b a v l j a n j e t e d j e l a t n o s t i i l i p o s l a u r e e n o j e p r a v i l i m a p r o p i s a n i m z a k o n o m , d r u g i m p r o p i s o m i l i e t i
k i m k o d e k s o m , i t a p r a v i l a n e z a b r a n j u j u p r u ~a n j e t e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e , 4 . o s o b e k o j e , o s i m t r g o v a n j a z a v l a s t i t i r a
u n , n e p r u ~a j u n i t i j e d n u i n v e s t i c i j s k u u s l u g u , n i t i o b a v l j a j u n i j e d n u i n v e s t i c i j s k u a k t i v n o s t i , o s i m k a d a d j e l u j u u s v o j s t v u o d r ~a v a t e l j a t r ~i at a i l i n a o r g a n i z i r a n , u
e s t a o i s u s t a v a n n a
i n t r g u j u z a s v o j r a
u n i z v a n u r e e n o g t r ~i at a i l i M T P - a i p r i t o m k o r i s t e s u s t a v d o s t u p a n t r e i m o s o b a m a , k a k o b i s e s k l a p a l i p o s l o v i s i s t i m a , 5 . o s o b e k o j e p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e k o j e s e s a s t o j e i s k l j u
i v o o d u p r a v l j a n j a p r o g r a m i m a s u d j e l o v a n j a z a p o s l e n i k a u u l a g a n j u , 6 . o s o b e k o j e p r u ~a j u i n v e s t i c i j s k e u s l u g e k o j e s e s a s t o j e i s k l j u
i v o o d u p r a v l j a n j a p r o g r a m i m a s u d j e l o v a n j a z a p o s l e n i k a u u l a g a n j u i p r u ~a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i s k l j u
i v o z a v l a s t i t a m a t i
n a d r u at v a i l i z a d r u g a o v i s n a d r u at v a v l a s t i t i h m a t i
n i h d r u at a v a , 7 .
l a n i c e E u r o p s k o g s u s t a v a s r e d i an j i h b a n a k a i d r u g a d r ~a v n a t i j e l a k o j a r a d e s l i
n e p o s l o v e t e d r u g e o s o b e j a v n o g p r a v a o d g o v o r n e z a u p r a v l j a n j e j a v n i m d u g o m i l i k o j e p o s r e d u j u p r i u p r a v l j a n j u j a v n i m d u g o m , 8 . s u b j e k t i z a z a j e d n i
k a u l a g a n j a i m i r o v i n s k i f o n d o v i t e n j i h o v e s k r b n i
k e i n s t i t u c i j e i d r u at v a z a u p r a v l j a n j e , 9 . o s o b e k o j e s f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a t r g u j u z a v l a s t i t i r a
u n i l i p r u ~a j u z a k l i j e n t e i z s v o j e r e d o v i t e d j e l a t n o s t i i n v e s t i c i j s k e u s l u g e u o d n o s u n a i z v e d e n i c e n a r o b u i l i u g o v o r e o i z v e d e n i c a m a i z
l a n k a 3 . s t a v k a 1 . t o
k e 2 . p o d t o
k e d . a l i n e j e 7 . Z T K a k o s u i s p u n j e n i s l j e d e i u v j e t i : p r u ~a n j e t i h u s l u g a , s o b z i r o m n a s v e u k u p n o s t n j e g o v i h p o s l o v a , p r e d s t a v l j a p o m o n u d j e l a t n o s t n j i h o v i m r e d o v i t i m d j e l a t n o s t i m a , a r e d o v i t a d j e l a t n o s t t i h o s o b a , o b z i r o m n a g r u p u u k o j u s u u k l j u
e n e , n i j e p r u ~a n j e i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o b a v l j a n j e i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i p o Z T K - u i l i z a k o n u k o j i u r e u j e o s n i v a n j e i p o s l o v a n j e k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a , 1 0 . o s o b e k o j e d a j u i n v e s t i c i j s k e s a v j e t e u s k l o p u o b a v l j a n j a d r u g i h p o s l o v a i z r e d o v i t e d j e l a t n o s t i i l i p o s l a , a n a k o j e s e n e p r i m j e n j u j u o d r e d b e Z T K o p r u ~a n j u i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o b a v l j a n j u i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i t e a k o s e z a t a k v e s a v j e t e n e n a p l a u j e p o s e b n a n a k n a d a , 1 1 . o s o b e ,
i j a s e r e d o v i t a d j e l a t n o s t s a s t o j i o d t r g o v a n j a z a v l a s t i t i r a
u n s r o b o m i / i l i i z v e d e n i c a m a n a r o b u , o s i m a k o s u u k l j u
e n e u g r u p u
i j e j e o s n o v n o p o s l o v a n j e p r u ~a n j e d r u g i h i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a u s k l a d u s o v i m Z a k o n o m i l i b a n k o v n i h u s l u g a u s k l a d u s a z a k o n o m k o j i u r e u j e o s n i v a n j e i p o s l o v a n j e k r e d i t n i h i n s t i t u c i j a , 1 2 . o s o b e k o j e i m a j u s t a t u s l o k a l n o g d r u at v a u s k l a d u s o v i m Z a k o n o m .
U R K O V I , M . U g o v o r o i n v e s t i c i j s k o m o s i g u r a n j u ~i v o t a , Z b o r n i k 4 7 . s u s r e t a p r a v n i k a , O p a t i j a 2 0 0 9 , s t r . 2 4 3 2 6 2 .
U i z v o r n i k u M i F I D - a p o j a v l j u j e s e i z r a z l o c a l s , at o j e u n a s p r e v e d e n o k a o l o k a l n a d r u at v a .
V i d i k o m e n t a r M i F I D u r e e n j a : I m p l e m e n t i n g M i F I D s C l i e n t C a t e g o r i s a t i o n r e q u i r e m e n t s , C i t : F o r e x a m p l e , i n o u r v i e w i t w o u l d b e p o s s i b l e f o r a n i n v e s t m e n t f i r m t o a g r e e w i t h a n E C P t h a t , i n r e s p e c t o f s u c h b u s i n e s s w i t h t h a t E C P , o n l y t h e o b l i g a t i o n s u n d e r A r t i c l e 2 1 ( b e s t e x e c u t i o n ) w o u l d b e s w i t c h e d o f f , w i t h t h e e f f e c t t h a t t h e f i r m w o u l d c o m p l y w i t h ( a n d t h e E C P w o u l d h a v e t h e b e n e f i t o f t h e p r o t e c t i o n s i n ) A r t i c l e s 1 9 a n d 2 2 ( 1 ) . T h i s w o u l d o f f e r i n v e s t m e n t f i r m s c o n s i d e r a b l e f l e x i b i l i t y i n d e a l i n g w i t h e l i g i b l e c o u n t e r p a r t i e s . A s E C P s a r e t o b e t r e a t e d a s c l i e n t s u n d e r M i F I D w h e r e t h e y f a l l w i t h i n t h e d e f i n i t i o n o f a c l i e n t ( i . e . w h e r e t h e y r e c e i v e a n i n v e s t m e n t o r a n c i l l a r y s e r v i c e ) , s o t h e o t h e r M i F I D o b l i g a t i o n s a t t a c h i n g t o c l i e n t s w o u l d c o n t i n u e t o a p p l y f o r e x a m p l e , t h o s e c o n c e r n i n g r e c o r d k e e p i n g , c l i e n t a s s e t s a n d c o n f l i c t s o f i n t e r e s t . A u g u s t 2 0 0 6 , H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f " h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f .
h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f .
R a d i s e o t r a n s a k c i j a m a k o d k o j i h s e t r a ~b i n e b a n a k a i z , p r i m j e r i c e , h i p o t e k a r n i h k r e d i t a u t j e l o v l j u j u u v r i j e d n o s n i p a p i r k o j i o n d a s l u ~i k a o p o d l o g a b a n c i z a d o b i j a n j e n o v o g k r e d i t a . O r e f i n a n c i r a n j u h i p o t e k a r n i h k r e d i t a s a s p e k t a n j e m a
k o g p r a v a u n a s v i d i : J O S I P O V I , T . N j e m a
k i m o d e l r e f i n a n c i r a n j a h i p o t e k a r n i h k r e d i t a i z d a v a n j e m v r i j e d n o s n i h p a p i r a s p o k r i e m u h i p o t e k a r n i m t r a ~b i n a m a , Z b o r n i k P r a v n o g f a k u l t e t a u Z a g r e b u , 5 6 , S p o m e n i c a p r o f . B a r b i , P o s e b n i b r o j 2 0 0 6 , s t r . 2 8 1 - 3 1 4 .
P o r t f e l j f i n a n c i j s k i h i n s t r u m e n a t a i z s t a v k a 3 . t o
k e 2 . p o d r a z u m i j e v a i n o v
a n a s r e d s t a v a i f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e .
N o v o t r ~i at e k a p i t a l a , H a n f a , 2 0 0 8 . , s t r . 2 2 .
P r a v i l n i k o o b v e z a m a p o n a aa n j a i n v e s t i c i j s k i h d r u at a v a p r i l i k o m p r u ~a n j a u s l u g a k l i j e n t i m a , N N , b r . 5 / 0 9 ; d o s t u p n o i n a h t t p : / / w w w . h a n f a . h r / u p l o a d s / 1 - 0 9 - 7 . p d f
L o c . c i t .
R A D O V A N I , D . / H R E `I , M . U z n o v i Z a k o n o t r ~i at u k a p i t a l a , F i n a n c i j e i p r a v o , Z a g r e b , 2 0 0 8 . , 1 2 . , s t r . 1 4 . V i d i i o s t a l e r a d o v e o Z T K : M I J A T O V I , N . O s n o v n e o d r e d n i c e Z a k o n a o t r ~i at u k a p i t a l a , H r v a t s k a p r a v n a r e v i j a , Z a g r e b , 2 0 0 9 . , 1 2 . T O T H , K . P r a v i l a p o s l o v n o g p o n a aa n j a p r i l i k o m p r u ~a n j a i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a , R a
u n o v o d s t v o i f i n a n c i j e , Z a g r e b , 2 0 0 9 , 1 . , s t r . 1 9 1 .
F E R R A R I N I , G . C o n t r a c t S t a n d a r d s a n d t h e M a r k e t s i n F i n a n c i a l I n s t r u m e n t s D i r e c t i v e , 1 E u r o p e a n R e v i e w o f C o n t r a c t L a w , 2 0 0 5 , s t r . 1 9 . A u t o r i s t i
e d a j e s t a r i I S D r e ~i m t o t r e t i r a o k a o p i t a n j e n a
i n a p o s l o v a n j a , d o k M i F I D t o t r e t i r a k a o p i t a n j e o r g a n i z a c i j e . V i d i j o a: K R U I T H O F , M . C o n f l i c t s o f I n t e r e s t i n I n s t i t u t i o n a l A s s e t M a n a g e m e n t : I s t h e E U r e g u l a t o r y A p p r o a c h A d e q u a t e ? G e n t F i n a n c i a l L a w I n s t i t u t e , W P n o 2 0 0 5 / 7 . d o s t u p n o n a : H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P " h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P i W Y M E E R S C H , E . C o n f l i c t o f I n t e r e s t E s s p e c i a l l y i n A s s e t M a n a g e m e n t , G e n t F i n a n c i a l L a w I n s t i t u t e , W P n o 2 0 0 6 / 1 4 . d o s t u p n o n a : H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P " h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P
l . 5 3 . Z T K .
T o j e s v e p r o p i s a n o P r a v i l n i k o m o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a z a p r u ~a n j e i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a i o b a v l j a n j e i n v e s t i c i j s k i h a k t i v n o s t i i p o m o n i h u s l u g a ( u d a l j n j e m t e k s t u : P r a v i l n i k o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a ) , N N 5 / 0 9 . R a d i s e o v r l o r a z n o r o d n i m m j e r a m a k o j e s e p o p u l a r n o n a z i v a j u k i n e s k i m z i d o m . M i F I D n e z a b r a n j u j e s u k o b i n t e r e s a , o n s a m o n a m e e n a
i n n a k o j i g a s e i d e n t i f i c i r a i k a k o s e n j i m e u p r a v l j a . K i n e s k i z i d k o n t r o l i r a t i j e k i n f o r m a c i j a , n e s p r j e
a v a n a s t a n a k s u k o b a i n t e r e s a . V i d i E N R I Q U E S , L . C o n f l i c t o f I n t e r e s t i n I n v e s t m e n t S e r v i c e s : T h e p r i c e a n d U n c e r t a i n I m p a c t o f M i F I D R e g u l a t o r y F r a m e w o r k , u F E R R A R I N I , G . / W Y M E E R S C H , E . I n v e s t o r P r o t e c t i o n i n E u r o p e , C o r p o r a t e l a w M a k i n g , t h e M i F I D a n d B e y o n d ( 2 0 0 6 ) , s t r . 3 2 1 , 3 3 1 - 3 3 4 .
V i d i M Ü L B E R T , P . T h e E c l i p s e o f C o n t r a c t l a w i n t h e I n v e s t m e n t F i r m C l i e n t R e l a t i o n s h i p : T h e I m p a c t o f M i F I D o n t h e l a w o f C o n t r a c t f r o m a G e r m a n P e r s p e c t i v e , u : F E R R A R I N I , G . / W Y M E E R S C H , E . I n v e s t o r P r o t e c t i o n i n E u r o p e , C o r p o r a t e l a w M a k i n g , t h e M i F I D a n d B e y o n d ( 2 0 0 6 ) , s t r . 2 9 9 .
N a r o
i t a p o z o r n o s t s e p o s v e u j e u t j e c a j u k o j i n a
i n m o ~e n a
i n n a g r a i v a n j a g e n e r i r a t i s u k o b i n t e r e s a ( r e m u n e r a t i o n s t r u c t u r e s ) . K a k o b i s e u k l o n i l i p o t i c a j i k o j i b i m o g l i d o v e s t i d o s u k o b a i n t e r e s a , p o t r e b n o j e u k l o n i t i b i l o k a k v u i z r a v n u v e z u i z m e u n a g r a i v a n j a o d r e e n i h o s o b a a n g a ~i r a n i h z a i z v r ae n j e j e d n e i n v e s t i c i j s k e u s l u g e o d n a g r a i v a n j a d r u g i h o s o b a a n g a ~i r a n i h z a d r u g u i n v e s t i c i j s k u u s l u g u , a k o p r i o b a v l j a n j u t i h u s l u g a p o s t o j i m o g u n o s t n a s t a n k a s u k o b a i n t e r e s a . V i d i B A H A R , R . / T H É V E N O Z , L . C o n f l i c t o f I n t e r e s t : D i s c l o s u r e I n c e n t i v e s a n d t h e M a r k e t , u B A H A R , R . / T H É V E N O Z , L . ( u r . ) C o n f l i c t o f I n t e r e s t s : C o r p o r a t e G o v e r n a n c e & F i n a n c i a l M a r k e t s , K l u w e r l a w I n t e r n a t i o n a l , 2 0 0 7 , s t r . 8 - 1 0 . T a k o e r s e u s p o s t a v l j a j u m j e r e k o j e i m a j u z a d a t a k d a o n e m o g u e i l i o g r a n i
e b i l o k o j u o s o b u u p o k u aa j u v r ae n j a n e p r i m j e r e n o g u t j e c a j a ( i n a p p r o p r i a t e i n f l u e n c e ) n a o s o b u k o j a o b a v l j a i n v e s t i c i j s k u u s l u g u u n u t a r d r u at v a . O t o m e v i d i M O L O N E Y , N . E C S e c u r i t i e s R e g u l a t i o n , 2 n d e d . O x f o r d U n i v e r s i t y P r e s s 2 0 0 8 . s t r . 5 1 4 .
l . 2 9 . P r a v i l n i k a o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a
l . 3 0 . P r a v i l n i k a o o r g a n i z a c i j s k i m z a h t j e v i m a
O p e n i t o o p o s l o v n o j t a j n i M I L A D I N , P . K r i t i k a z a k o n s k o g u r e e n j a i n s t i t u t a p o s l o v n e t a j n e , Z P F Z , b r . 3 / 2 0 0 0 . , s t r . 3 3 5 - 3 5 8 .
l . 5 6 . s t . 3 . Z T K .
l . 7 1 . s t . 1 . t . 1 . Z T K j e d n o s t a v n i m f i n a n c i j s k i m i n s t r u m e n t i m a s m a t r a : d i o n i c e u v r at e n e z a t r g o v a n j e n a u r e e n o m t r ~i at u i l i n a i s t o v j e t n o m t r ~i at u t r e e d r ~a v e , i n s t r u m e n t e n o v
a n o g t r ~i at a , o b v e z n i c e i l i d r u g e o b l i k e s e k u r i t i z i r a n o g d u g a , o s i m o n i h o b v e z n i c a i l i d r u g i h o b l i k a s e k u r i t i z i r a n o g d u g a u k o j e s u u g r a e n e i z v e d e n i c e , u d j e l e u o t v o r e n i m i n v e s t i c i j s k i m f o n d o v i m a s j a v n o m p o n u d o m i l i o s t a l e j e d n o s t a v n e f i n a n c i j s k e i n s t r u m e n t e .
V i d i p o d t o
k o m 4 . 2 . r a d a .
l . 7 1 . s t . 1 . t . 2 . i 3 . Z T K .
O t o m e M A D I R , J . P r a v n e n o v e l e n a h r v a t s k o m t r ~i at u k a p i t a l a , I n f o r m a t o r , Z a g r e b , 2 0 0 9 . , b r . 5 7 5 7 , s t r . 6 .
l . 8 3 . Z T K .
M A D I R , J . o p . c i t . , s t r . 6 .
l . 8 6 . Z T K .
V i d i
l . 5 . P r a v i l n i k o o b v e z a m a i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a u s v e z i i z v r aa v a n j a n a l o g a k l i j e n a t a , N N b r . 0 5 / 0 9 .
M A D I R , J . , o p . c i t . , s t r . 7 .
N N b r . 5 / 0 9 .
l . 8 7 . s t . 3 . Z T K .
l . 7 9 . s t . 4 . Z T K .
P o d a c i k o j e d o b i v a d r u at v o o d k l i j e n a t a p r i l i k o m o b a v l j a n j a s a v j e t o d a v n i h i s v i h o s t a l i h i n v e s t i c i j s k i h u s l u g a (
l . 7 0 . u s v e z i s
l . 6 8 . i 6 9 . Z T K )
N N b r . 5 / 2 0 0 9 .
V i d i p r i m j e r i c e t a k a v p r a v i l n i k i n v e s t i c i j s k o g d r u at v a C r e d o s . h t t p s : / / w w w . c r e d o s . h r / e t r g o v a n j e / h r / d o c / p r i t u z b a _ p r a v i l n i k . p d f .
l . 3 4 . Z P P - a .
V S R H K z z 3 4 / 2 0 0 7 - 2 / i V S R H K z z 3 3 / 2 0 0 7 - 2 .
l . 6 6 . Z T V P - a .
l . 5 9 . s t . 1 . Z T V P - a .
l . 5 9 . s t . 2 . Z T V P - a .
G o d i an j i i z v j e at a j i H a n f e d o s t u p n i s u n a : H Y P E R L I N K " h t t p : / / w w w . h a n f a . h r " w w w . h a n f a . h r .
G o d i an j i i z v j e at a j H a n f e z a 2 0 0 7 . g o d i n u .
U P / I - 0 4 1 - 0 2 / 0 6 - 0 1 / 1 1 0 o d 2 1 . p r o s i n c a 2 0 0 6 . k o j i m j e i z v a n s n a g e s t a v l j e n o r a n i j e r j e ae n j e H a n f e P r e d m e t j e p r a v o m o n o o k o n
a n o d l u k o m U p r a v n o g s u d a U s 1 1 7 9 / 2 0 0 7 - 7 o d 7 . l i s t o p a d a 2 0 0 8 . v i d i h t t p : / / w w w . h a n f a . h r / d l . p h p ? i d = 1 1 & c l = s p u b .
P r a v i l n i k o o b u s t a v i t r g o v a n j a d i o n i c a m a n a b u r z a m a u R e p u b l i c i H r v a t s k o j N N , b r . 1 1 4 / 0 6 , 5 5 / 0 7 .
T z v . f i l l o r k i l l n a l o g .
R j e ae n j e K o m i s i j e z a v r i j e d n o s n e p a p i r e R e p u b l i k e H r v a t s k e o d 2 6 . 0 9 . 2 0 0 5 . , K l a s a : U P / I - 4 5 0 - 0 8 / 0 5 - 0 2 / 1 5 2 , U r . b r o j : 5 6 7 - 0 3 / 0 5 - 1 .
R j e ae n j e K o m i s i j e z a v r i j e d n o s n e p a p i r e R H o d 2 3 . 1 2 . 2 0 0 5 . , K l a s a : U P / I - 0 4 1 - 0 2 / 0 5 - 0 1 / 8 5 ,
U r b r o j : 5 6 7 - 0 4 / 0 5 - 0 6 .
I I / G - 5 4 8 / 0 6 ; G ~- 5 3 3 4 / 2 0 0 6 ; I I I / G - 2 6 9 1 / 0 6 ; G ~- 4 0 4 4 / 0 7 ; G ~- 4 8 7 3 / 0 7 ; X X X I - G - 2 2 4 / 0 8 .
G - 4 - 2 1 7 / 0 5 ; G ~ 4 8 7 3 / 0 7 .
X I V - G - 1 6 0 0 - 3 0 5 ; G ~- 4 0 4 4 / 0 7 .
X I V - G - 1 0 6 9 6 - 2 0 3 ; G ~- 1 5 7 1 / 0 8 .
P A G E
P A G E 1
ţ ¨ Ş Ě ô ö ř 8
Ü Ţ
( P R ź ž > @ @ b N j n Ź Ž ° Ŕ Ę Î ¤ Ś č ę : < \ x " $ ˘ ¤ ńâńâĎĚĎŽŽŽŽŽŽŽyŽyŽyŽyŽyŽyŽŽŽyŽyŽyŽŽ hfä OJ QJ h64L OJ QJ hz'v OJ QJ hfä hZM; 6OJ QJ !j hÍAJ hZM; 0J OJ QJ UhÍAJ hZM; OJ QJ hÍAJ h@@ OJ QJ hÍAJ hó ü OJ QJ %hÍAJ hI?Ů B*CJ OJ QJ aJ ph˙ hÍAJ hó ü CJ OJ QJ aJ hÍAJ hI?Ů CJ OJ QJ aJ / ^ Ě Î Đ Ň î & p
Ŕ ö ř ţ ˛ Ę Ü v x ě î đ říâíâí×Ě×Ě×âŔ×â×â×â×Ě´¨´¨×
×
zoz^z !j hÍAJ hÍ'E 0J OJ QJ UhÍAJ h ä OJ QJ hÍAJ hÍ'E OJ QJ hÍAJ h.|Ę OJ QJ hÍAJ h0 @0 X0 @1 H1 ^1 l1 P2 ¸2 Ú2 ě2 R3 T3 V3 X3 \3 n3 č3 ę3 ě3 *4 F4 Ô4 Ö4 5 "5 R5 ô5 6 ^6 8 8 n9 ž9 Ŕ9 ě9 đ9 ň9 Đ: Ř: řđřčřčřčřčđčđčđčŕčŐĚŔ´¨´ŐŐŐŐŐuŐŐuŐ!j hÍAJ h@@ 0J OJ QJ UhÍAJ hG
OJ QJ hÍAJ h+
' OJ QJ hÍAJ h@@ 5OJ QJ hÍAJ hG
5OJ QJ hÍAJ hq"r 5OJ QJ hÍAJ he` 5OJ QJ he Ő 5OJ QJ hÍAJ h@@ OJ QJ h_ [ OJ QJ hL ů OJ QJ h9s OJ QJ h1z OJ QJ .Ř: ŕ: ň: ô:
; ü;
< < < B< F< P< < < "= H= 4> 8> D> > ´> ş> Ę> ú> ü> ţ> @ @ @ "@ ä@ XA B B 4D 6D čD ęD îD rF 8G :G ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ Ž Ś Ś $a$gdă; I $EĆ áF a$gdă; $a$gdUZ÷ ĐG ŇG ÔG ŢG J J 4K 6K ěK L "L LL PL lL tL L ęL ňL ôL M
M ŕM ęM ŚN °N ¸N ŘN BO DO ~O O O ¨O ZP nP P P üP Q 6Q JQ VQ XQ źQ žQ ÜQ ZR \R S S ŕS âS T RT `T bT dT tT T T T T îăŘÍĹ͡͏ĹÍŹÍŹĹÍĹŹÍŹÍŘÍŘ͏ͤÍĹÍŹÍĹÍĹÍĹŹ¤Ź¤ŹŘŹÍ¤Í¤ÍŹÍÍÍÍÍ hĂ6E OJ QJ h
OJ QJ hÍAJ ht9g OJ QJ j h˝0ţ 0J OJ QJ UhL ů OJ QJ hÍAJ hÎxî OJ QJ hÍAJ h+
' OJ QJ hÍAJ hó OJ QJ !j hÍAJ h÷Fî 0J OJ QJ U =T ´T ÂT äT ćT PU \U U ŽU ÂU ČU .V 4V ~V V V ¤V ŢV W 0W :W ŔW ćW "X X X ÚY
Z Z ˘Z ´Z şZ ÂZ b[ d[ [ Ŕ[ Â[ Ä[ J] T] ] Ę^ î^ đ^ ň^ V_ d_ f_ p_ t_ |_ _ _ _ Ş_ ś_ ŕ_ őíőíőíőíőĺőÚőÚőÚőíőĎőĂő¸ő¸í¸ő¸ő¸ő¸ő¸í¸ő¸ő¸¸Ľőőőőí hÍAJ h~)Ź OJ QJ h F OJ QJ hÍAJ hÓmM OJ QJ hÍAJ h˝cQ OJ QJ hĂ6E hÎxî 5OJ QJ hÍAJ h+
' OJ QJ hÍAJ ht9g OJ QJ h
OJ QJ hĂ6E OJ QJ hÍAJ hÎxî OJ QJ 9ŕ_ ` ` "` `` v` Ü` ř` a a a a (a *a 6a k Zk őíőíőâí×íâĎâĎâĎâőíâíâíâíâíâĂâíâőâőâ˛âĎâőâĎâőâĎâőĎőâĎâĎâĎâĂâőâĎâőâőâ !j hÍAJ hř~ 0J OJ QJ UhÍAJ hÎxî 5OJ QJ h
OJ QJ hÍAJ hI?Ů OJ QJ hÍAJ hÎxî OJ QJ hĂ6E OJ QJ hÍAJ hř~ OJ QJ CZk pk k k ¤k Śk ¸k úk ük Fl |l ~l l Öl Řl ţl m m m Dm m m şm n n 0n tn vn Ţo üo ţo p p p Rp p říâíâÖÍÖâíâíâíâĹâ˝â˝âřâ˛â˛â§ř§âřâÖÍÖâ
ym hÍAJ hă; 5OJ QJ hÍAJ hwş 5OJ QJ hÍAJ hÓ[´ OJ QJ hÍAJ h@@ OJ QJ hÍAJ hI?Ů 6OJ QJ hÍAJ hI?Ů OJ QJ hÍAJ hUS OJ QJ hsMĂ OJ QJ h F OJ QJ h
6OJ QJ hÍAJ hÎxî 6OJ QJ hÍAJ hÎxî OJ QJ hÍAJ h [ OJ QJ h
OJ QJ * Ź Ž Î Đ ü ţ
\ b h ~ ´ ś L " ¤ Ś Ú Ü ` b â ä B D Ŕ Ř * < B ž Ŕ < D F T V Ś ¨ Ć Č óçŰпССССЏСЏŹˇŹˇŹŹŹŹŹŹŹŹˇŹŹŹŹŹˇŹŹŹˇ hÍAJ hă; OJ QJ hÍAJ hwş OJ PJ QJ ^J hÍAJ hwş OJ QJ h´Fý OJ QJ !j hÍAJ hÓ[´ 0J OJ QJ UhÍAJ hÓ[´ OJ QJ hÍAJ hÓ[´ 5OJ QJ hÍAJ hă; 5OJ QJ hÍAJ hwş 5OJ QJ 9> Ž ° : < ş ź Ł Ł Ł FŁ HŁ Ź Ź ˛ Ś $a$gdÓ[´ $a$gdă; $h^ha$gdă; L $
& F
EĆ ő¨ . . a$gdă;
( * H J r ~ ę ô 6 D F t v ~ : < ¸ ş Ś ¨ Ü Ţ ŕ ň Ö Ř ä ć ˘ N˘ ˘˘ ¤˘ °˘ ˛˘ Ł Ł Ł FŁ 4Ľ 6Ľ BĽ DĽ Ľ őęâęÚęÚęĎęĎęĎâĎâĎâĎĆşŽĎőĎĎőĎĎĎĎĎőĎĎĎŽĎęęę hÍAJ hă; 5OJ QJ hń/A OJ QJ !j hÍAJ hÓ[´ 0J OJ QJ UhÍAJ hÓ[´ 5OJ QJ hÍAJ hwş 5OJ QJ hsMĂ 5OJ QJ hÍAJ hÓ[´ OJ QJ h*fE OJ QJ h´Fý OJ QJ hÍAJ hă; OJ QJ hÍAJ hwş OJ QJ 5Ľ Ľ ÔĽ ÖĽ âĽ äĽ ÚŚ ÜŚ d§ p§ § § ś§ ¸§ Ƨ ȧ Ô§ Ö§ 2Š 4Š Ş Ş Ş Ş *Ş ,Ş ČŞ ĘŞ Ź Ź 2Ź 4Ź 6Ź @Ź ČŹ ÎŹ tŽ vŽ ˘Ž Ż <Ż >Ż zŻ |Ż .° ą Ją ą Şą îăŰăŰăîăŰăŰăŰăŰăŰăîăŰăŰăîăŰăĐÄť˛§ŰŰ h*fE OJ QJ h(Ä OJ QJ h_ OJ QJ h:!G OJ QJ hó_Ő OJ QJ hó_Ő hsMĂ OJ QJ hO*v 5OJ QJ h7˘ 5OJ QJ hÍAJ h7˘ 5OJ QJ hÍAJ h7˘ OJ QJ hń/A OJ QJ hÍAJ hă; OJ QJ !j hÍAJ hă; 0J OJ QJ U 0 Ź 4Ź 6Ź Ŕ Ŕ `Î bÎ ŕÓ âÓ ŹÔ NÖ řŘ TŰ ţß öŕ Hâ `â ă ˛ Ş ˘ ˘ ˘ ˘ ˘ ˘ $a$gdóGţ $a$gdó_Ő $a$gdO*v L $
& F
EĆ ő¨
. a$gdO*v Şą Äą Ćą Ö˛ ú˛ ł ł vł Îł Ţł îł Đ´ âľ äľ ôľ *ś ˇ ˇ ¸ ¸ ¸ ¸ Hş Nş \ş ^ş ş ¨ť źť Čť Nź Pź ź źź Ćź Čź Ţź řź \˝ ˝ Ć˝ ν <ž >ž źž žž Ćž Ěž üž ż Ŕ Ŕ ¤Ŕ ŚŔ ¸Ŕ şŔ Á óęâóâÚâÚâÚâÚŇÚĘÚÂÚÂÚşÚÂÚÂÚ˛ŇÂŇŞŇŞŇŞŇŞŇŞŇŞŇÚŞÂŞÂŞÂŞ˘ŞŞŞ ho OJ QJ hŢ Č OJ QJ h_ OJ QJ hš1| OJ QJ h:!G OJ QJ hń/A OJ QJ hŽ$ OJ QJ hoť OJ QJ h(Ä OJ QJ hó_Ő OJ QJ h*fE 6OJ QJ he Ő hó_Ő 6OJ QJ 8Á tÁ ~  ˘Â ¤Â đ ˘Ă śĂ âĂ äĂ öÄ Ĺ Ĺ ˛Ĺ ÎĹ Ć Ć Ć &Ć 2Ć 4Ć ZĆ âČ äČ É °É ÚÉ ŢÉ 2Ë fË ÖË ŘË Ě Ě NĚ PĚ ŇĚ ÔĚ ŢÍ \Î ^Î `Î Î Î źŃ ÚŃ *Ň ŢÓ ŕÓ âÓ äÓ őíĺíĺíÝŃÝÉÝŃŔݸݸݸݸݸݸ°¸°¸°¸É¸É¸É¸É¸°¸í°É°¤°°í )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hZ^L OJ QJ he Ő h:!G 6OJ QJ h:!G OJ QJ hŢ Č OJ QJ ho 6OJ QJ h} OJ QJ h:!G hŔoń 6OJ QJ hŔoń OJ QJ ho OJ QJ h_ OJ QJ hÍAJ hó_Ő OJ QJ 3äÓ Ô >Ô ŹÔ ŽÔ ÔÔ VŐ NÖ PÖ R× `Ř öŘ řŘ úŘ TŰ VŰ ţß ŕ ¸ŕ ôŕ öŕ řŕ á Şá Hâ Jâ Lâ ^â `â bâ |â Žâ ă ă ă ă úî üî ď 8ď đ đ ńáńĚńáńĚńşŞńŞńĚńáńĚńáńĚńáńĚńáńĚńáńn +j hóGţ h
5CJ OJ QJ U\aJ hóGţ h
0J CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ ]aJ "hóGţ h
6CJ OJ QJ ]aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ )ă úî `ő R÷ Âů öű lý ź˙ L ş Ś Ú Đ ~ < N °! Ź% Č% & >& .( f( 6 F6 ~M nN *O &W ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ $a$gdóGţ đ ń ń ń Ęń Ěń Ŕň ó vô ěô ^ő `ő bő ő jö
÷ ÷ R÷ T÷ Âů Äů Ćů Žű îŐżŚżr]M]]: $hóGţ h
CJ OJ QJ aJ mH sH hóGţ h
CJ H*OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ )hóGţ h
B*CJ OJ QJ ^J aJ ph# hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ 0hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ ^J aJ ph ˙ +j hóGţ h
5CJ OJ QJ U\aJ 1j hóGţ h
5CJ OJ QJ U\aJ "hóGţ h
5CJ OJ QJ \aJ Žű ňű ôű öű řű üű ˘ü ¤ü lý ný ź˙ ž˙ L N P h j Ś ëŐƹƥƹƹĆubL7L (hóGţ h
6B*CJ OJ QJ aJ ph +hóGţ h
6B*CJ OJ QJ \aJ ph %hóGţ h
B*CJ OJ QJ aJ ph 2j hóGţ h
0J B*CJ OJ QJ UaJ ph "hóGţ h
5CJ OJ QJ \aJ hóGţ h
CJ OJ QJ \aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ *hóGţ h
6CJ OJ QJ ]aJ mH sH 'hóGţ h
CJ OJ QJ ]aJ mH sH Ś ¨ Ş Ź ô ö ř ş ź & N Ě 4 Ś ¨ Ú Ü ć ö Đ Ň Ü ëŘŔŘĽŔŔŘ{l\l\l\lBŘ{l\l{l 2j hóGţ h
0J B*CJ OJ QJ UaJ ph hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ )hóGţ h
0J B*CJ OJ QJ aJ ph 4j hóGţ h
B*CJ OJ QJ UaJ ph .j hóGţ h
B*CJ OJ QJ UaJ ph %hóGţ h
B*CJ OJ QJ aJ ph (hóGţ h
B*CJ OJ QJ \aJ ph Ü ě ~ č ę ţ P R f h ˘ ň ô
¨ Ş ô ö
: < > ` ź N P D ďŕËŕˇiˇiˇiˇiˇŕËŕďŕËŕ ;hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ \^J aJ mH ph ˙sH *hóGţ h
5CJ OJ QJ \aJ mH sH 3j hóGţ h
5CJ OJ QJ U\aJ mH sH 'hóGţ h
CJ OJ QJ \aJ mH sH )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ &D F F Ä °! ˛! Ź% Ž% Č% Ę% &
& >& @& .( 0( f( h( ţ* + + + ź+ ž+ ć+ č+ r, t, č, ę, ě, |- ~- ü- ţ- îßĎߺߺߺߺߺߺߺ߼ĽĽßĽĽĽßpßp %j hóGţ h
CJ OJ QJ UaJ #hóGţ h
0J 5CJ OJ QJ aJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ "hóGţ h
h
#t CJ OJ QJ aJ "ţ- Ě. Î. 0 Ě0 Î0 ş4 ź4 v5 x5 Ö5 Ř5 Ú5 6 6 6 "6 B6 D6 F6 H6 çÔĹł¤łĹ~nV~ç~ĹAĹ5ĹA h
CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ .jú hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
0J CJ OJ QJ aJ h
0J 5CJ OJ QJ aJ #hóGţ h
0J 5CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ %j hóGţ h
CJ OJ QJ UaJ 0hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ ^J aJ ph ˙H6 Z6 \6 h6 j6 ~M M M îM nN pN ÂN ÎN &O (O *O ,O jO ÚO V V V ŚV ¨V ŞV W W W $W &W (W W W W ˘W ŞY ŹY ńĺńĺńĐńŔńĐńŔńĺńĐńŔń°°j]°ńĐńĺńĐńĺ h
5CJ OJ QJ aJ 0hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ ^J aJ ph ˙ .j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ $&W W [ p\ Đ\ ^ *^ a Îf ěf Đl o w w âw ŕx y | ž| } Ú} ř} 4~ R~ . l ś â ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ $a$gdóGţ ŹY ĘY ¸Z h[ l[ [ [ p\ r\ t\ \ Đ\ Ň\ ^ ^ ^ ^ ^ ^ (^ *^ ,^ d^ Ś^ ţ^ _ ^_ ´_ ` ` ` ¨` a a :a Ća Tc d d d äd ćd čd ńáńŐńŔńŔńáńŔńŔńłáłáńŔńáńŐńáńŐńáńŔńáńáńv .j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ h
6CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ *čd $e &e (e Je şe 0f 2f f f f Ęf Ěf Îf Đf Ňf Ôf čf ęf ěf îf h
h j j ěj žk Đl Ňl öl n o o äo p çŇÂłŁłŇÂŇçŇłvłjłjłvłYłjłŁłvłŁłvłŁ hóGţ h
CJ OJ PJ QJ aJ h
CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ .j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ 0hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ ^J aJ ph ˙"p s s °u âu v źv w w w w âw äw 4x hx jx |x ~x x x Ţx ŕx âx ęx ěx úx üx y
y y y y y &y (y ,y .y | | ńáńáńáńĚńĚńĚń˛˛nńĚńbńbńbńĚńbńbńbńĚ h
CJ OJ QJ aJ )hóGţ h
B*CJ OJ QJ ^J aJ ph ,hóGţ h
6B*CJ OJ QJ ^J aJ ph /hóGţ h
56B*CJ OJ QJ ^J aJ ph 3hóGţ h
0J 56B*CJ OJ QJ ^J aJ ph )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ &| ž| Ŕ| Č| Ę| Ř| Ú| ä| ć| ü| ţ| } } &} ~} Ú} Ü} ä} ć} ô} ö} ř} ú} ~ "~ 4~ 6~ 8~ :~ >~ @~ N~ P~ R~ T~ f~ h~ . 0 D F l n v ~ ¤ Ś ˛ ´ ś ¸ ş ź Ŕ Â Ţ ŕ â ä ö ř " ńÜńĐńĐńĐńĐńÜńŔńÜńĐńĐńÜńąńÜńĐńĐńĐńÜńĐńÜńĐńÜńĐńÜńĐńĐńĐńĐńÜńĐńĐńĐńÜńĐńÜńĐ hn1Z h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ h
CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ Fâ 2 4 V ° Ô : ú R ( î $ ( Ţ
˛ ć " ` b f h l n r t x ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ÷ ő ő ő ő ő ő ő ő $a$gdóGţ " . 0 2 4 0 2 4 6 D F R T V X Z ~ Ź Ž ° ˛ Ŕ Ä Đ Ň Ô Ö ä ć ň ô $ & 6 8 : < > h p ńĺńĐńĺńĐńĺńĺńĐńŔńŔĺńĐĐĐĐńĺń hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ h
CJ OJ QJ aJ mHsH $hóGţ h
CJ OJ QJ aJ mHsH hóGţ h
CJ OJ QJ \aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ h
CJ OJ QJ aJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ 0 Ö Ř Ú ň ô ú ü & . N P R T $ & ( * ě î đ ü " $ & " ëŰĂëŹë|||gXH| hóGţ h
6CJ OJ QJ aJ h
h
CJ OJ QJ aJ )j h
h
0J CJ OJ QJ UaJ h
CJ OJ QJ aJ )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ ,hóGţ h
0J 5B* CJ OJ QJ aJ ph ˙ .j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
5CJ OJ QJ aJ (j hóGţ h
5CJ OJ QJ UaJ " $ ( *
Ž ° ˛ ´ â ä ć č " $ \ ^ ` b d h j n p t v z | ˘ ¤ Ś Ş Ź Ž ôĺĐĺôĺĐĺôĺĐĺôĺĐĺôĺĐĺôĺĚÄĚÄĚÄĚÄĚş´ş´°ş´şĽş´°Ě h_ OJ QJ hb A 0J mH nH uh
h
0J j h
0J Uj hŤ3â UhŤ3â )j hóGţ h
0J CJ OJ QJ UaJ hóGţ h
CJ OJ QJ aJ h
CJ OJ QJ aJ -x z Ś ¨ Ş Ź Ž ý ń č ý ń č ý ý ŕ $a$gdó_Ő h]hgdÝ9w ř˙ &`#$gdSWü , 1h °. °ĆA!°"°#$%° °Ä°Ä Ä D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ d h t t p : / / e c . e u r o p a . e u / i n t e r n a l _ m a r k e t / s e c u r i t i e s / d o c s / l a m f a l u s s y / w i s e m e n / f i n a l - r e p o r t - w i s e - m e n _ e n . p d f ŕÉęyůşÎ Ş KŠ ŕ h t t p : / / e c . e u r o p a . e u / i n t e r n a l _ m a r k e t / s e c u r i t i e s / d o c s / l a m f a l u s s y / w i s e m e n / f i n a l - r e p o r t - w i s e - m e n _ e n . p d f yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ Ý D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ w w w . c e s r - e u . o r g ŕÉęyůşÎ Ş KŠ H h t t p : / / w w w . c e s r - e u . o r g / yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ " h t t p : / / w w w . d a b . h r / o s i g u r a n j e . h t m l ŕÉęyůşÎ Ş KŠ \ h t t p : / / w w w . d a b . h r / o s i g u r a n j e . h t m l yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ u D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ : h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f ŕÉęyůşÎ Ş KŠ h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P ŕÉęyůşÎ Ş KŠ V h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P ŕÉęyůşÎ Ş KŠ V h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P yXô; HŻ,]Ä
'c ĽŤ š D ĐÉęyůşÎ Ş KŠ
w w w . h a n f a . h r ŕÉęyůşÎ Ş KŠ * h t t p : / / w w w . h a n f a . h r / @ @ń˙ @ N o r m a l CJ _HaJ mHsHtH N @ " N ˝0ţ H e a d i n g 2 ¤d ¤d @&[$\$ 5CJ$ \aJ$ N @ 2 N ˝0ţ H e a d i n g 3 ¤d ¤d @&[$\$ 5CJ \aJ D A@ň˙Ą D D e f a u l t P a r a g r a p h F o n t R i ó˙ł R T a b l e N o r m a l ö 4Ö
l 4Ö aö ( k ô˙Á ( N o L i s t > @ ň > A
F o o t n o t e T e x t CJ aJ @ &@˘ @ A F o o t n o t e R e f e r e n c e H* $ ţO˘ $ D0o n o r m a l 4 @ "4 ,ř H e a d e r
Ć ¸p# 4 @ 24 ,ř F o o t e r
Ć ¸p# . )@˘ A. Ý9w P a g e N u m b e r ` U@˘ Q` ¤l H y p e r l i n k 5 567>* CJ OJ QJ S*Y( \]^J aJ o( phfĚ ` ^@ b` ¤l N o r m a l ( W e b ) ¤d ¤d [$\$ B*CJ OJ QJ ^J aJ ph333 T ţO rT ¤l s t y l e 1 ¤d ¤d [$\$ B*CJ OJ QJ ^J aJ ph333 * W@˘ * ¤l S t r o n g 5\` ţO ` I?Ů T - 9 / 8 - 2 ( $
Ć i V¤+ 1$ 7$ 8$ H$ `Va$ CJ OJ QJ aJ < ţO˘ Ą< Ń<
C h a r C h a r _HmHsHtHb ţOń˙ b Ó[´ C l a n a k $¤V ¤+ 1$ 7$ 8$ H$ a$ CJ OJ QJ _HaJ mH sH tHD Z@ ÂD Ó[´
P l a i n T e x t CJ OJ QJ ^J aJ 4 X@˘ Ń4 É!Ě E m p h a s i s 56\]F V@˘ áF 61 F o l l o w e d H y p e r l i n k >*B* ph H @ ňH L ů B a l l o o n T e x t CJ OJ QJ ^J aJ !
m
ë
8 Ő ˛ U - Ó Ţ 1 ` Ö & f e + ,+ + . Z0 Ę2 ť4 5 @; ź; %< > ? Ë? Ř@ ĐJ ŃQ 5S W t_ Âh Ăk -m o hp q Rt u ôw Ýx y Ky
~ & @ ś Ű 1 Ž _ Y˛ 5š ď˝ źž ĚČ ÔĐ iÜ VÝ ŚŢ nŕ Ňâ Fä řĺ ň # ą
' Ë ÷ s ľ
! " # $ % & ' ( ) * + , - . / 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 : ; < = > ? @ A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T e 6 š 3 ?
ż ¸ đ
Ĺ í 5 ě â ü ÷ Î $ 6% ç& ĺ( ó( ) .) &* B* 1 21 Î< F= ¤= ˘A ßA ĎC GD wD E $E F vI
I wL M Q ĎQ R R R QT nT T üT U )U 8U ŚU ĹU ÔU ęU V V ¨V )W :W gW yW W ŹW X 8X #Y Y ĄY #Z Z čZ [ [ ?[ B[ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙
˙˙ ˙˙ ˙˙
˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ 6 ˝ 5 ü ç& B* Î< ¤= ĎC wD K R U ĹU ÔU V )W gW X Y ĄY Z ?[ B[ Ď
_
ľ
Ö ˙˙˙˙ ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙
"&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙
"&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł ˙˙ "&Ł %
× Ď ş) &1 = G@ ]O ŢZ j Ut C~ ö éŚ äˇ Ä ĎŇ čá $đ ] ľ
ă ë ^
Q Ű E
z Ý
x B Á × Ů Ĺ ? a d l m @ A B § ¨ Ë Ě ; < x y X Y × Ř Ź ş) ť) ó) ô) . . Ą/ ˘/ 3 3 Ľ8 Ś8 B; ? ? CD DD }D ~D 3F 4F I I K K N N 8S 9S |T }T éU ęU W W ć[ ç[ #` $` ? <@ @ ;A 1D KD FF K üN
O 6Q 4S BS bS }S uT T n[ [ g g óg ńk .l n n Ćn go so ëp Ĺs Ôs Ćv čw í{ | O| Î| ä| ~ ˝~ Ţ~ K Z x ő # 9 O ć ÷ x ś Č á ű [ r Ő đ r Í ă 7
Q
o
Ś
ą
ś
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# Ź p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş + p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş
p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ş p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe
p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe p# ëe y Ź p# Ź Ĺ ? a d l m @ A B § ¨ Ë Ě ; < x y X Y × Ř Ź ş) ť) ó) ô) . . Ą/ ˘/ 3 3 Ľ8 Ś8 B; ? ? CD DD }D ~D 3F 4F I I K K N N 8S 9S |T }T éU ęU W W ć[ ç[ #` $` ? <@ @ ;A 1D KD FF K üN
O 6Q 4S BS bS }S uT T n[ [ g g óg ńk .l n n Ćn go so ëp Ĺs Ôs Ćv čw í{ | O| Î| ä| ~ ˝~ Ţ~ K Z x ő # 9 O ć ÷ x ś Č á ű [ r Ő đ r Í ă 7
Q
o
¤
Ľ
Ś
ą
˛
ł
ś
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 @ 0 @ 0 @ 0 @ 0 @ 0 @ 0 0 0 0 0 0 @ 0 @ 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 @ 0 0 0 0 0 @ 0 0 @ 0 0 0 @ 0 0 0 @ 0 @ 0 @ 0 @ 0 @ 0 0 0 @ 0 0 @ 0 0 @ 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 @ 0 0 0 0 0 0 0 X 0 Č 0 ^ 0 Č 0
řŹ^ 0 Č 0 0^ 0 @ 0 1 @ 0 @ 0 0 @ 0 @ 0 ¸ Č 0
^ Ĺ ? a d l m @ A B § ¨ Ë Ě ; < x y X Y × Ř Ź ş) ť) ó) ô) . . Ą/ ˘/ 3 3 Ľ8 Ś8 B; ? ? CD DD }D ~D 3F 4F I I K K N N 8S 9S |T }T éU ęU W W ć[ ç[ #` $` ? <@ @ ;A 1D KD FF K üN
O 6Q 4S BS bS }S uT T n[ [ g g óg ńk .l n n Ćn go so ëp Ĺs Ôs Ćv čw í{ | O| Î| ä| ~ ˝~ Ţ~ K Z x ő # 9 O ć ÷ x ś Č á ű [ r Ő đ r Í ă 7
Q
o
ś
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 Ŕ ŽŃ 0 0 * Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 00 * Ń 00 . Ń 00 . Ń 00 . Ń 00 . Ń 00 + Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 : Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 00 8 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 @ 0 Ń 00 % Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 @ 0 Ń 0 0 Ń 0
0 Ń 0
0 Ń 0
0 Ń 0
0 Ń 00 Ń 0
0 @ 0 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 @ 0 @ 0 @ 0 Ń 0(0 Ń 0(0 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 Ń 00 @ 0 Ń 0 0 Ń 0 0
Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 @ 0 ¸ Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 0 0 Ń 00 Ń 00 Ń 0 0 @ pÄ Ĺ DŤM @ 0 @ @ 0 @ 0 0Ž[ 0 0 Ž 0 0 Ž 0 0 Ž 0 0 Ž 5 $ $ $ ' ( L ˛" đ& Ž. v3 ě9 @ hT ^ řa g o žv f X Ö Ü ę @Ž ´ś &Ŕ lČ JĐ čÖ Vß ć "ë fń úů Ô ę Č T Đ ň ) F2 6 `9 ź> "G NI U b ňm 4{ Đ ţ đ `/ Ř: ĐG T ŕ_ Zk Z} Ľ Şą Á äÓ đ Žű Ś Ü D ţ- H6 ŹY čd p | " " Ž Ç Ę Ë Í Î Ď Đ Ň Ó Ô Ő Ö × Ř Ů Ű Ü Ý Ţ ß ŕ á ă ä ĺ ć ç č é ę ě í î ď đ ń ň ó ô ö ÷ ř ů ú ű ü ý ˙ Ć Ç Č É Ę Ě Í Î Ď Đ Ń Ó Ô Ö × Ř Ú Ű Ü Ý Ţ ß ŕ â ă ä ĺ ç č é P . y Ę° zđ Ź* ˘S Ö *@ > Ź ă &W â x Ž Č Ě Ń Ú â ë ő ţ Ë Ň Ő Ů á ć ę Ź É ' ! !˙ ô d Ú ! ! " ˇ" Â" ß" # # ă# $ $ + Đ+ í+ , H, , Í,
- u- Ę0 ű0 1 A cA A TH H ĄH 'I UI tI ŘW űW X B[ X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙X˙ đ8 đ @ ń ˙˙ ˙ ÷ đ đ đ0 đ( đ
đ đB
đ S đ ż Ë ˙ ? đ ˙˙ O L E _ L I N K 1 O L E _ L I N K 2 c o n t e n t
_ H l t 2 5 1 5 9 8 6 6 3
_ H l t 2 5 1 5 9 8 6 6 4 Ď Ď
. )9 )9 ś
@ @xŚ xŚ \0 )9 )9 ś
. . ź ź ˝ ˝ Ŕ Ŕ ľ" ľ" # # Y# Y# O* \* _* a* h* m* u* v* |* }* * * * * * Č* Ń* Ö* ŕ* á* č* é* ó* ú* + + + "+ *+ ++ 5+ 6+ <+ ?+ B+ C+ M+ N+ V+ W+ `+ e+ k+ Ó+ Ű+ ť, ˝, ˇ- Á- Â- Ë- ö- . . .
. . ". %. &. .. /. 9. A. D. E. L. a. h. l. u. v. . . . . . . . ş. Ă. Ň. Ő. Ö. Ţ. ß. é. ń. ô. ő. ü. /
/ / / / / o/ x/ / / / / / / Ś/ Š/ Ş/ ą/ Â/ Ę/ Ë/ Ô/ ă/ ę/ î/ ÷/ ř/ 0 0 0 0 0 0 !0 #0 '0 (0 ,0 10 :0 _0 f0 g0 p0 0 0 0 0 0 0 ¤0 §0 ¨0 ˛0 ł0 ¸0 ě0 ö0 ÷0 1 1 1 1 1 1 1 1 (1 )1 21 41 A1 F1 Q1 R1 [1 \1 _1 `1 h1 1 1 1 1 1 Š1 Ş1 ´1 ž1 Ä1 Ĺ1 Ď1 Đ1 Ő1 ń1 ÷1 ř1 2
2 2 2 2 Ś2 2 Ů2 Ů2 Ú2 Ú2 3 3 3 3 3 3 Ą3 Ą3 Ż3 Ż3 ¸3 ¸3 j4 j4 45 85 95 @5 A5 A5 5 5 5 5 G6 G6 7 7 é7 í7 î7 ń7 ň7 ú7 8 8 8
8 8 8 8 8 "8 &8 '8 *8 .8 18 28 <8 @8 C8 D8 L8 M8 W8 X8 ^8 ž9 Ç9 Č9 Đ9 Ő9 Ý9 Ţ9 ä9 :
:
: : : : : #: +: .: 5: ;: ^: l: : : : §: ¨: ą: ľ: ż: Ŕ: Ă: Č: Ë: Ě: Ó: Ő: Ý: Ţ: ć: ç: ę: ë: ń: ; (; ); 1; 2; 9; ;; >; ?; L; P; Z; [; e; i; l; w; z; ; ; ; ; Ş; ; °; ş; ť; Ä; Ĺ; Í; Ň; Ů; Ý; ŕ; ć; í; ď; ő; < < "< %< &< .< /< 9< A< D< E< L< S< [< d< g< h< u< y<
< < < < < ˘< < Ž< ł< ´< ť< ź< Á< Â< Ě< Ń< Ů< Ý< ä< ę< ó< ô< ú< ˙< = = = [> d> r> u> v> ~> > > > > > > Ł> Ş> ł> ş> ť> Â> Ç> Í> Î> Ú> Ü> â> ă> č> ? ? .? 1? 2? :? ;? E? M? P? Q? X? m? t? x? ? ? ? ? ? ? ? ? Š? Ć? Ď? Ţ? á? â? ę? ë? ő? ý? @ @ @
@ @ @ @ @ (@ o@ }@ @ @ @ @ @ @ @ Ś@ §@ ą@ ňA öA ÷A üA ýA B B B [B ]B B B B ÇB ĐB ŃB ŰB ŕB ëB ěB ňB #C ,C -C 3C 4C ?C CC FC YC \C ]C cC gC nC oC yC zC
C C C C C C ĄC ĹC ČC ËC ÓC ÔC ŢC ęC óC ôC ÷C řC ţC D D D D 9D >D §D §D ;F =F řF řF ńI ńI J J K K îN đN O O O O O (O )O 1O 2O ;O @O GO KO TO UO _O dO nO ŤO ŽO P P P P P P P P P P P ĽP ŚP ŽP łP żP zQ Q R #R °R żR ĎR ĎR IS KS dS fS S S wT yT ľU ˇU BV DV ŘV ÚV ĹX ĹX ÍX ÍX ĐX AZ AZ DZ [ [ [ [ I^ U^ Đb Řb żg Ĺg h h (h .h /h =h >h Jh Mh Ph Sh Vh Wh ^h gh kh lh nh oh th uh wh xh h h h h h h h h h Ąh Ľh h ąh śh ˝h Áh Ĺh Ćh Îh Ďh Óh Ôh Řh Ţh âh ăh ćh çh ňh óh řh ůh i i i
i i i i i i i 'i (i +i .i 2i 3i 6i 7i =i >i Bi Ci Fi Gi Ki Li Qi Ri Xi Yi ]i ci fi ki pi qi ui vi yi zi i
i i i i i Ąi ąi ľi śi ťi źi Ái Âi Ěi Íi Ňi Ói ßi ŕi ëi ďi öi ÷i űi üi j j j j j $j &j 'j .j 2j 9j :j ?j Fj Kj Lj Pj Qj Uj Vj \j ]j `j aj kj qj wj ~j j j j j j j j ˘j Ťj Źj łj šj źj ˝j Âj Éj Ôj Őj Ţj âj éj ęj ďj đj řj üj k k k k k k k k !k "k (k )k 0k 2k 8k 9k ?k Dk Mk Qk Yk Đl Ůl îm ňm ôm úm n n Żn ´n Án Án (o *o io jo jo lo no qo ßo ßo p p mp mp űp q q
q q q q q !q *q +q 6q 7q @q Dq Lq Mq Sq Wq _q `q cq r r r r !r .r /r 4r 5r ?r Ar Cr Dr Gr Kr Ur Vr ^r _r gr ir mr nr wr xr {r s s s s s %s )s .s /s 9s ;s ?s @s Is Js Ms Çs Čs Čs És |u |u u u Ôu Üu ŕu ču ěu öu ÷u ˙u v v v
v v v v v )v 3v 4v =v _v gv hv rv ~v v v v v v v v Łv Šv Ův Üv Ýv äv čv đv ńv ôv řv űv üv w w w w w w !w #w &w 'w -w :w =w >w Aw Ew Mw Nw Rw \w gw w w w w Şw łw ´w ˇw ¸w žw Áw Äw Ďw Őw Qx ]x ^x hx çy ďy óy űy ýy z z z z z z !z Dz Lz Pz Yz [z dz ez oz rz {z |z z
z z z z z z 7{ D{ Ś{ °{ ą{ ť{ Ĺ{ Ë{ Ě{ Ö{ ×{ Ü{ ď{ ń{ | "| ł| ľ| Đ| Ň| ć| č| Ă} Ň} ˙} ~ ż~ Á~ 9 ; M O f h j m z { { | ę ě % & & ' ; < < = Á Ă Ó Ő ë í 0 6 z | § Ş ľ ľ ¸ ź ź ž Ŕ Ć Ę Đ Ň × Ů ß ă é ë đ ó ů p u u ä é * * Â Ä Ô Ô × Ú Ü ŕ ä č 3 3 [ ] Í Ó ň ô
E
G
c
e
Ł
Ś
°
ł
ś
. . ź ź ˝ ˝ Ŕ Ŕ ľ" ľ" # # Y# Y# O* Q* ł* ś* + + Ů, Ü, .
. \0 _0 Ř0 Ű0 1 1 1 1 ĺ1 č1 Ů2 Ů2 Ú2 Ú2 3 3 Ą3 Ą3 Ż3 Ż3 ¸3 ¸3 j4 j4 A5 A5 5 5 5 5 G6 G6 Ú7 Ý7
; ; < < >= [> ? ? ;@ >@ @ @ Ú@ é@ :A =A B B B B 0D 4D JD MD §D §D EF HF řF řF ńI ńI K ţN O O P P P P 5Q 8Q ĎR ĎR 3S 6S AS DS aS dS |S S tT wT T T ĹX ĹX ÍX ÍX AZ AZ [ l[ m[ p[ [ [ [ [ g g g g ňg őg đk ók -l 0l n n n n n n Án Án Ĺn Čn @o io jo jo ro uo ßo ßo p p mp mp ęp íp Ňr đr Ľs Ăs Äs Çs Čs Čs Ós Ös |u |u u u Ĺv Čv çw ęw ě{ ď{ | | N| Q| Í| Đ| ă| ć| ~ ˘~ ź~ ż~ Ý~ ŕ~ J M Y \ w z { { ô ÷ " % & & 8 ; < < N Q ĺ č ö ů w z ľ ľ ¸ ź ź Ç Ę ŕ ă ú ý Z ] u u * * q t Ô Ô × ď ň 3 3 q t Ě Í â ĺ 6
9
P
S
n
q
Ł
Ś
°
ą
ł
ś
. . ź ź ˝ ˝ Ŕ Ŕ ľ" ľ" # # Y# Y# O* ˛* ł* ž, ż, 3- 9- n1 o1 1 1 ŕ1 á1 Ů2 Ů2 Ú2 Ú2 3 3 3 Ą3 Ż3 Ż3 ś3 ¸3 j4 j4 A5 A5 m5 n5 5 5 5 5 F6 G6 ; ; ů@ A GA HA B B ^B _B bB cB fB gB B B ˛C łC ľC śC $D %D ID JD uD vD D ĄD ĽD §D >F ?F GF HF řF řF ´I ľI đI ńI ŠO ŞO űO űO P P P P óQ ôQ ÎR ĎR @S AS OS PS YS ZS `S aS gS hS jS kS nS oS qS rS tS uS {S |S S S
S S S S S S S S zT {T }T ~T T T T T T
T T T T T ÄX ĹX ÍX ÍX AZ AZ [ [ [ [ [ [ ńg ňg ík îk ,l -l 3m 4m n n Án Án io jo mo no Ýo ßo p p ^p _p mp mp Çs Čs Ňs Ós |u |u u u Ąu ˘u Ó| Ô| Ű| Ü| â| ă| é| ę| ń| ň| ô| ő| Â~ Ă~ Ę~ Ë~ Đ~ Ń~ Ü~ Ý~ P Q X Y z { } ~
% & ( ) 0 1 7 8 ; < > ? M N Ů Ú ë ď ő ö v w ´ ľ ź ź ž Ŕ Ć Ç Đ Ń × Ř ß ŕ é ę đ ń ů ú q u
* * p q Ô Ô î ď 3 3 o p á â 5
6
O
P
m
n
ś
O*
ś
É}
đČ°Ů˙˙˙˙˙˙˙˙˙ iXpor˙˙˙˙˙˙˙˙˙ N+Wţ1˙˙˙˙˙˙˙˙˙ D1žsčq˙˙˙˙˙˙˙˙˙ Qhc8r~śü˙˙˙˙˙˙˙˙˙ .vŇ@T lT˙˙˙˙˙˙˙˙˙ 6!ĂLđŤ ˙˙˙˙˙˙˙˙˙ W'_b`"L8˙˙˙˙˙˙˙˙˙ [x&uDé<6˙˙˙˙˙˙˙˙˙ ÚzQučĚÖ˙˙˙˙˙˙˙˙˙ d`vA?˙˙˙˙˙˙˙˙˙ h
ĐţĆ Đ^Đ`ţ5h H ) h
ţĆ ^ `ţh H . h
pL˙Ć p^p`L˙h H . h
@ ţĆ @ ^@ `ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H . h
°ţĆ °^°`ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
PL˙Ć P^P`L˙h H . h
ĐţĆ Đ^Đ`ţ5h H ) h
ţĆ ^ `ţh H . h
pL˙Ć p^p`L˙h H . h
@ ţĆ @ ^@ `ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H . h
°ţĆ °^°`ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
PL˙Ć P^P`L˙h H . $ ţĆ $ ^$ `ţo( .
ô ţĆ ô ^ô `ţh H .
ÄL˙Ć Ä^Ä`L˙h H .
ţĆ ^`ţh H .
dţĆ d^d`ţh H .
4L˙Ć 4^4`L˙h H .
ţĆ ^`ţh H .
Ô ţĆ Ô ^Ô `ţh H .
¤ L˙Ć ¤ ^¤ `L˙h H . h
,ţĆ ,^,`ţ5h H ) h
üţĆ ü^ü`ţh H . h
Ě L˙Ć Ě ^Ě `L˙h H . h
ţĆ ^ `ţh H . h
lţĆ l^l`ţh H . h
<L˙Ć <^<`L˙h H . h
ţĆ ^ `ţh H . h
ÜţĆ Ü^Ü`ţh H . h
ŹL˙Ć Ź^Ź`L˙h H . hţĆ h^h`ţo( .
ţĆ ^ `ţh H .
pL˙Ć p^p`L˙h H .
@ ţĆ @ ^@ `ţh H .
ţĆ ^`ţh H .
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H .
°ţĆ °^°`ţh H .
ţĆ ^`ţh H .
PL˙Ć P^P`L˙h H . h
,ţĆ ,^,`ţ5h H ) h
üţĆ ü^ü`ţh H . h
Ě L˙Ć Ě ^Ě `L˙h H . h
ţĆ ^ `ţh H . h
lţĆ l^l`ţh H . h
<L˙Ć <^<`L˙h H . h
ţĆ ^ `ţh H . h
ÜţĆ Ü^Ü`ţh H . h
ŹL˙Ć Ź^Ź`L˙h H . ĐţĆ Đ^Đ`ţOJ PJ QJ ^J o( - ţĆ ^ `ţOJ QJ ^J o( h H o pţĆ p^p`ţOJ
QJ
o( h H §đ @ ţĆ @ ^@ `ţOJ QJ o( h H ˇđ ţĆ ^`ţOJ QJ ^J o( h H o ŕţĆ ŕ^ŕ`ţOJ
QJ
o( h H §đ °ţĆ °^°`ţOJ QJ o( h H ˇđ ţĆ ^`ţOJ QJ ^J o( h H o PţĆ P^P`ţOJ
QJ
o( h H §đ ĐţĆ Đ^Đ`ţo( )
ţĆ ^ `ţh H .
pL˙Ć p^p`L˙h H .
@ ţĆ @ ^@ `ţh H .
ţĆ ^`ţh H .
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H .
°ţĆ °^°`ţh H .
ţĆ ^`ţh H .
PL˙Ć P^P`L˙h H . h
ĐţĆ Đ^Đ`ţ5h H ) h
ţĆ ^ `ţh H . h
pL˙Ć p^p`L˙h H . h
@ ţĆ @ ^@ `ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H . h
°ţĆ °^°`ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
PL˙Ć P^P`L˙h H . hţĆ h^h`ţo( . Đ0ýĆ Đ^Đ`0ýo( . . Đ0ýĆ Đ^Đ`0ýo( . . . 8ČűĆ 8^8`Čűo( . . . . `úĆ ^ ``úo(
. . . . . `úĆ ^ ``úo( . . . . . .
řřĆ ^`řřo( . . . . . . .
řřĆ ^`řřo( . . . . . . . .
p÷Ć p^p`÷o( . . . . . . . . . h
ĐţĆ Đ^Đ`ţ5h H ) h
ţĆ ^ `ţh H . h
pL˙Ć p^p`L˙h H . h
@ ţĆ @ ^@ `ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
ŕL˙Ć ŕ^ŕ`L˙h H . h
°ţĆ °^°`ţh H . h
ţĆ ^`ţh H . h
PL˙Ć P^P`L˙h H . Qhc8 W'_b d`v iX D1 .vŇ@ É}
[x&u 6!ĂL ÚzQu N+ ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ ˙˙ ý/ 'ź ćÚm Ď ÖĆ. xÔ RÖ źŘ \é
~eU) ó ( $I $I $I $I ťH Í_$WPCX ó ( $I $I $I $I ~eU) &Ź. WPCX ue&Ź. ó ( $I $I $I $I ĺ s ÂO ă; P z Ň ¸; ¤l _ q G
- 7 ¤< C đY Y é+ 4u A| Ă 61 e` ľ? i Ď7 V o K0 o` Íd Qr Ąx! Ň;# î[$ Ľf% 6& D& +
' ŃA' />( q@( ?t+ Ay+ c, Ü7, HI0 I|1 R_3 `B6 LN6 ž 8 ]8 ŽX9 ZM; > 63> u? Š@@ b A ń/A ]uB ŚC ümC AD Í'E Ă6E *fE F F :!G CH dSH J ÍAJ â=K 64L Z^L ÓmM XmP 5 Q LQ ˝cQ őbR US ňT T buU ]V NW Ĺ^W X Y n1Z [ V [ _ [ Ś^ ŐG^ qĹ HoÇ rÇ zÇ I|Ç Ţ Č >É .|Ę É!Ě JĎ iĐ škŇ ëÔ *'Ô e Ő ó_Ő I?Ů uŮ KÚ zÝ 'Ţ ^ß 96ŕ Ť3â %Fă ä fä LLć Mč
ę %Xę =Që ľě Ů?í iFí ÷Fî Îxî Bvđ Ŕoń (#ó ´,ó m?ô
@ô Ző Őyő /#÷ UZ÷ ,ř L ů çů ę.ů ć5ú Ęü ó ü SWü ý ą6ý ´Fý ˝0ţ óGţ Ýß O* |u ś
U 3 ˙@ Ô
( + - . / 0 3 5 7 < @ A E F G I J K L S T X \ ] ^ ` b c e j l m o t w y ~ Ą Ł ¤ Ś § Ş Ž Ż ° ł ť Ŕ Á ^Ă ľ
& X @ . 0 2 4 : < @ B D F X ^ b d f h n r v Ž ° ¸ Ŕ Â Ä Č Ě Î Ň Ü ŕ â ć đ ö ú
" & * 0 2 l@ 8 > @ D F H L N R T Z b d f l | ˙˙ U n k n o w n E d i t a ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ ˙˙ Gî z ˙ T i m e s N e w R o m a n 5 S y m b o l 3&î z ˙ A r i a l 9î G a r a m o n d A B s k v i l l E x p M T c T i m e s N e w R o m a n T i m e s N e w R o m a n _ T i m e s - R o m a n T i m e s N e w R o m a n e T i m e s - N e w R o m a n T i m e s N e w R o m a n ?5î z ˙ C o u r i e r N e w 5&î z a ˙ T a h o m a ; W i n g d i n g s " 1 đÄ⊠ő¨ő¨ , Éý , Éý ! đ ´ ´ 4 d ˇ) ˇ) 3q đ HP )đ˙ ? â ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙R_3 2 ˙˙ P r o f E d i t a E d i t a 8
ţ˙ ŕ
ňůOhŤ +'łŮ0 p ¨ ´ Ä Đ Ü đ
, 8
D P X ` h â Prof Edita Normal.dot Edita 2 Microsoft Office Word @ FĂ# @ NůÉdćÎ@ NůÉdćÎ , Éý ţ˙ ŐÍŐ. +,ůŽD ŐÍŐ. +,ůŽ4 đ h p ¨ ° ¸
Ŕ Ń â HOME ˇ) ' Prof Title ´
8 @ _PID_HLINKS â A l
T ' h t t p : / / w w w . h a n f a . h r / % * $ h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P % * ! h t t p : / / w w w . l a w . u g e n t . b e / f l i / W P r ^ : h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k / p u b s / o t h e r / m i f i d _ c l a s s i f i c a t i o n . p d f O " h t t p : / / w w w . d a b . h r / o s i g u r a n j e . h t m l t 2 h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / D i r e k t i v a _ 9 4 _ 1 9 _ E Z - h r . p d f { 8 h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / Z a k o n _ i z m j d o p _ z o d _ n n 1 1 9 2 0 0 8 . p d f e ! 4 h t t p : / / w w w . d a b . h r / F i l e s / Z a k o n _ o s i g d e p _ n n 1 1 7 2 0 0 4 . p d f l + } h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 9 3 & n u _ d o c = 2 2 T h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 2 0 0 0 & n u _ d o c = 1 2 i . ~ h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 8 5 & n u _ d o c = 6 1 1 V h t t p : / / e u r - l e x . e u r o p a . e u / s m a r t a p i / c g i / s g a _ d o c ? s m a r t a p i ! c e l e x p l u s ! p r o d ! D o c N u m b e r & l g = e n & t y p e _ d o c = D i r e c t i v e & a n _ d o c = 2 0 0 4 & n u _ d o c = 3 9 ~ k h t t p : / / w w w . c e s r - e u . o r g / ` 9 d h t t p : / / e c . e u r o p a . e u / i n t e r n a l _ m a r k e t / s e c u r i t i e s / d o c s / l a m f a l u s s y / w i s e m e n / f i n a l - r e p o r t - w i s e - m e n _ e n . p d f
! " # $ % & ' ( ) * + , - . / 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 : ; < = > ? @ A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T U V W X Y Z [ \ ] ^ _ ` a b c d e f g h i j k l m n o p q r s t u v w x y z { | } ~
Ą ˘ Ł ¤ Ľ Ś § ¨ Š Ş Ť Ź Ž Ż ° ą ˛ ł ´ ľ ś ˇ ¸ š ş ť ź ˝ ž ż Ŕ Á Â Ă Ä Ĺ Ć Ç Č É Ę Ë Ě Í Î Ď Đ Ń Ň Ó Ô Ő Ö × Ř Ů Ú Ű Ü Ý Ţ ß ŕ á â ă ä ĺ ć ç č é ę ë ě í î ď đ ń ň ó ô ő ö ÷ ř ů ú ű ü ý ţ ˙
! " # $ % & ' ( ) * + , - . / 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 : ; < = > ? @ A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T U V W X Y Z [ \ ] ^ _ ` a b c d e f g h i j k l m n o p q r s t u v w x y z { | } ~
Ą ˘ Ł ¤ Ľ Ś § ¨ Š Ş Ť Ź Ž Ż ° ą ˛ ł ´ ľ ś ˇ ¸ š ş ť ź ˝ ž ż Ŕ Á Â Ă Ä Ĺ Ć Ç Č É Ę Ë Ě Í Î Ď Đ Ń Ň Ó Ô Ő Ö × Ř Ů Ú Ű Ü Ý Ţ ß ŕ á â ă ä ĺ ć ç č é ę ë ţ˙˙˙í î ď đ ń ň ó ţ˙˙˙ő ö ÷ ř ů ú ű ü ý ţ ˙
! " # $ % & ' ( ) * + , - . / 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 : ; < = > ? @ A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T U V W X Y Z ţ˙˙˙\ ] ^ _ ` a b ţ˙˙˙d e f g h i j ţ˙˙˙ý˙˙˙ý˙˙˙ý˙˙˙ý˙˙˙ý˙˙˙q ţ˙˙˙ţ˙˙˙ţ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙R o o t E n t r y ˙˙˙˙˙˙˙˙ Ŕ F ëdćÎs D a t a
˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ ě 1 T a b l e ˙˙˙˙ ô ÷Í W o r d D o c u m e n t ˙˙˙˙ .Ö S u m m a r y I n f o r m a t i o n ( ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ [ D o c u m e n t S u m m a r y I n f o r m a t i o n 8 ˙˙˙˙˙˙˙˙ c C o m p O b j ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ q ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ ţ˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙˙ ţ˙
˙˙˙˙ Ŕ F Microsoft Office Word Document
MSWordDoc Word.Document.8 ô9˛q